一、重要的民生產(chǎn)業(yè)

　　雖然日常消費(fèi)品的品類已極大豐富，服裝及其他紡織品的支出仍為我國居民消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)中的重要部分，紡織服裝行業(yè)在居民的生活中起到了舉足輕重的作用。從我國紡織服裝產(chǎn)業(yè)歷史發(fā)展的角度看，服裝產(chǎn)業(yè)為國內(nèi)消費(fèi)者提供服飾需求，并為國家創(chuàng)造大量外匯，支持了我國的經(jīng)濟(jì)建設(shè)。經(jīng)數(shù)十年發(fā)展，我國已成為服裝大國，卻并非服裝強(qiáng)國，服裝產(chǎn)業(yè)問題眾多，引起了服裝產(chǎn)業(yè)停滯衰退。此時，我國政府提出了供給側(cè)改革、三品戰(zhàn)略等一系列政策措施，從國家層面促進(jìn)消費(fèi)品工業(yè)的發(fā)展。此外，紡織服裝行業(yè)作為傳統(tǒng)的勞動密集型行業(yè)，對國家和地區(qū)的勞動就業(yè)具有拉動作用。由此可見，服裝在經(jīng)濟(jì)建設(shè)中具有重要作用。

　　至今A股上市家數(shù)共83家，其中紡織制造子板塊有30家，服裝家紡子版塊有53家。中國紡織服裝企業(yè)比例近年來有所提升，但總體較低，2018年約0.2%。國內(nèi)紡服類上市公司與美國、日本情況基本一致，公司數(shù)量較少、市值規(guī)模較低。A股加快國際化進(jìn)程，消費(fèi)龍頭為重要配置方向。目前紡織服裝行業(yè)共有2家公司(森馬服飾、海瀾之家)成為MSCI成分股，均為大盤股。比音勒芬納入納入富時羅素指數(shù)。截至10月25日，北上資金共配置31家。

　　二、紡織制造板塊盈利水平隨匯率變化明顯

　　紡織服裝行業(yè)2013年起收入增緩慢增長，凈利潤增速逐年下降。因終端需求疲軟，服裝家紡板塊業(yè)績分化。2018年人民幣匯率大幅貶值，紡織制造板塊盈利水平較優(yōu)。雖然出口回暖、海外及新疆新增成本較低產(chǎn)能陸續(xù)釋放等利好因素，但由于中美貿(mào)易摩擦的不確定性較強(qiáng)，出口關(guān)稅持續(xù)增加，紡織制造公司業(yè)績短期內(nèi)承壓，疊加人民幣匯率自19年以來較18年底略有升值，紡織制造子板塊19年第一季度收入、凈利潤、扣非凈利潤分別為237.85、17.10、8.49億元，同比增速13.49%、48.35%、9.99%;紡織制造子板塊19年第二季度收入、凈利潤、扣非凈利潤分別為259.59、21.18、18.54億元，同比增速1.57%、0.49%、10.54%。

　　三、企業(yè)對三季度運(yùn)行信心仍強(qiáng)

　　社會消費(fèi)品零售增長趨緩背景下，紡織服裝景氣度平穩(wěn)。高端消費(fèi)復(fù)蘇、大眾消費(fèi)企穩(wěn)。二季度紡織行業(yè)景氣有所下降，企業(yè)對三季度運(yùn)行信心仍強(qiáng)。中國紡織工業(yè)聯(lián)合會為了跟蹤研究我國紡織企業(yè)景氣變化情況，了解企業(yè)經(jīng)營管理者對行業(yè)和本企業(yè)發(fā)展的信心，開展了紡織企業(yè)經(jīng)營管理者調(diào)查問卷活動。根據(jù)第三十七期調(diào)查問卷數(shù)據(jù)測算，紡織行業(yè)總體景氣指數(shù)有所下降，企業(yè)對三季度信心仍強(qiáng)。2019年二季度紡織行業(yè)景氣指數(shù)52.0，較2019年一季度行業(yè)景氣指數(shù)下降3個點(diǎn)，預(yù)期2019年三季度紡織行業(yè)景氣指數(shù)為57.5，高于本期景氣指數(shù)，顯示企業(yè)對下三季度行業(yè)生產(chǎn)信心較強(qiáng)。

　　四、子行業(yè)發(fā)展周期進(jìn)程不同

　　行業(yè)整體規(guī)模持續(xù)增長，子行業(yè)發(fā)展周期進(jìn)程不同。戶外鞋服行業(yè)處于導(dǎo)入期，當(dāng)需求出現(xiàn)持續(xù)增長或爆發(fā)性臨界點(diǎn)，且企業(yè)初期投入運(yùn)營管理合理可持續(xù)時，可能會出現(xiàn)高速增長。內(nèi)衣、童裝行業(yè)處在成長期，國內(nèi)品牌企業(yè)較少，分散度較高，競爭較為激烈。高端女裝行業(yè)和家紡行業(yè)目前處于向成熟期過渡階段，品牌定位、布局細(xì)分市場達(dá)到協(xié)同效應(yīng)，可能是行業(yè)增長新契機(jī)。運(yùn)動戶外行業(yè)、鞋類、男裝行業(yè)、品牌休閑服飾行業(yè)目前已處于成熟期，產(chǎn)品銷售量增長緩慢，產(chǎn)品利潤不斷壓縮，市場競爭異常激烈，行業(yè)內(nèi)品牌眾多。當(dāng)企業(yè)進(jìn)行市場戰(zhàn)略調(diào)整，行業(yè)整合和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)將延長企業(yè)成熟期，或使子品牌的產(chǎn)品生命周期實(shí)現(xiàn)新一輪循環(huán)。

　　五、投資建議

　　截至10月25日，紡織服裝行業(yè)一年滾動市盈率為23.38倍，低于2005年以來的歷史均值(31.32)。年初以來，A股市場投資情緒高漲，但紡服板塊漲幅有限，處于申萬28個子行業(yè)中第24位。重點(diǎn)關(guān)注三類個股：1、低估值、高股息率、有業(yè)績支撐個股，從個股來看，篩選出的近3年現(xiàn)金分紅比例高于20%、近3年收入和凈利潤C(jī)AGR為正、市值大于50、估值小于50倍的個股，我們認(rèn)為海瀾之家、森馬服飾、百隆東方、羅萊生活、太平鳥、華孚時尚、歌力思、富安娜、比音勒芬、開潤股份具有較高的投資價值，防御能力較強(qiáng)。2、高景氣賽道，存在一定行業(yè)紅利的個股，中國各子領(lǐng)域規(guī)模處于持續(xù)增長過程，但增速有所趨緩，未來童裝、運(yùn)動服裝行業(yè)處于高景氣賽道，如森馬服飾、比音勒芬。3、行業(yè)增速放緩、細(xì)分行業(yè)龍頭壁壘增強(qiáng)、競爭優(yōu)勢提升，如大眾休閑的海瀾之家、新模式的開潤股份。

　　我們繼續(xù)推薦森馬服飾、海瀾之家、比音勒芬、開潤股份。

　　六、個股分析

　　海瀾之家

　　多品牌矩陣發(fā)展可期

　　在主品牌海瀾之家14-18年CAGR為10.59%，穩(wěn)定增長的同時，積極培育多個子品牌，包括黑鯨HLA Jeans、AEX、OVV等，覆蓋除大眾男裝外的女裝、商務(wù)裝、童裝、輕奢品類、家居館等。公司目前已有近3500家門店上線了全渠道零售系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)線上下單、就近門店發(fā)貨的模式，深化探索線上線下聯(lián)動的O2O模式。目前公司的海外門店覆蓋馬來西亞、泰國、新加坡、越南等國家，未來有望進(jìn)一步深入至印尼、菲律賓等市場。門店地址多分布在優(yōu)衣庫、H&M等品牌附近。海外市場的拓展，提高品牌知名度的同時，也擴(kuò)展了公司的盈利方向。

　　比音勒芬

　　維持內(nèi)生高增長

　　公司堅(jiān)持高端品牌的服飾定位，零售渠道偏高端。公司擁有雙品牌，比音勒芬品牌定位于高爾夫服飾市場，目標(biāo)消費(fèi)群體為高爾夫愛好者及認(rèn)同高爾夫文化的中高端收入消費(fèi)人群。新品牌威尼斯是唯一定位度假旅游服飾的品牌，為我國中產(chǎn)階級人群一站式解決出游服裝需求。通過清晰的產(chǎn)品定位、獨(dú)特的產(chǎn)品風(fēng)格、雙品牌多層次的產(chǎn)品覆蓋策略，比音勒芬擁有高用戶粘性、高忠誠度的消費(fèi)群體。在渠道方面，公司注重精品店和大型體驗(yàn)店等高端渠道的打造，并持續(xù)優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)和店鋪網(wǎng)絡(luò)布局，有效提升單店銷售業(yè)績。