各路線の資金が人民元を注ぎ込んで引き続き上昇する時、少數(shù)派は反対の方向を選びました。

私たちは確かにいます暇を作る人民元ですニューヨークの投資會社Bienville Capital Management LLCの最高投資責任者カレン?トンプソンは、「新世紀」に対して、人民元の対ドル安の可能性は、少なくとも市場一致で予想されるよりも大きいと財新に語っています。

最近、海外市場で人民元のオプションを空ける価格が小幅に上昇し、人民元を空ける取引が増加していることを示しています。市場の主流の意見はまだ人民元を見ていますが、まだ多くの空転點が現(xiàn)れていません。しかし、少數(shù)の空取引の出現(xiàn)は人民元の対ドル高の圧倒的な一致予想を意味しています。

この面では人民元の切り上げが小さくない一方、市場の中國経済への懸念が高まっているからです。

中國経済成長速度、構造調(diào)整の成功と失敗、地方政府の債務リスク、経常プロジェクトのバランス狀況、資本プロジェクトの開放見通し、インフレリスクなどの経済の基本的な要因はいずれも人民元の対ドル相場の動きに影響します。

「予見できる意外」をかける

數(shù)ヶ月前に、私たちはこうしました。トンプソンは、「新世紀」の記者に、中國経済は「軟著陸」あるいは「硬著陸」に向かっていると伝えました。今年4月、トンプソンは投資家に対する會議で、「中國経済の高度成長に依存するいかなる重大なレバレッジリスクも慎重に減少させようとしている」と述べました。

トンプソン氏は「人民元の切り下げを基準としているとは限らない」と強調(diào)した。しかし、彼は中國経済には確かに問題があり、潛在的なリスクの深刻さを考慮して、どんなことでも起こり得ると考えています。

アメリカのノースカロライナ州の財産管理會社Broyhill Family Officeも人民元を空にしています。同社の最高投資責任者クリストフ?パヴィスは6月30日、會社のウェブサイトで、人民元の価値が下がるとは信じられないと発表しましたが、その可能性は「市場さん」が考えるよりずっと大きいと言っています。

この文章を発表する時、作者は伝統(tǒng)的なものと誘導體を通して人民元を空売りしています。文末聲明

空軍の中で、より影響力があるのはテキサス州からのヘッジファンドのCorrient Advisors LLCです。この會社は赫赫有名で、その首席投資官のマーク?ハートは2006年にアメリカのサブプライムローン危機基金を設立しました。2007年にヨーロッパのソブリン債務危機基金を発表しました。全部成功しました。利益を収めるなかなかいいです。

「市場參加者の中國への自慢は、アメリカのサブプライムローン危機やヨーロッパのソブリン債務危機の前の光景と酷似している」ハートは昨年11月、このように投資家に語った。彼は中國の機會ファンドを設立し、中國経済の減速から利益を得ようとしています。

Corrient Advisorsの投資戦略を知っているアメリカの資産管理會社の人は、「新世紀」の記者に対して、この會社は市場を賭けて確率が低い金融事件を見積もるので、賭けをすれば大儲けできます。

パビエ氏は、中國債務駆動する投機バブルは、人民元の下落が「予想される意外性」につながる可能性がある。彼が言っている「予測できる意外」には、少なくとも問題を意識している人がいます。時間が経つにつれて深刻になり、最終的には衝撃的な危機になります。

このようなことを予測する時點ではチャレンジに富んでいて、落膽させられますが、時點では疑念が殘っていて、リスクが無視されるという意味ではありません。パビエ氏は、投資家の一人一人が中國の投資機會を探していますが、中國は現(xiàn)在の成長率を維持すると考えています。このような人たちが間違っていたら、どうなりますか？少なくともポートフォリオの中でいくつかの保険措置を取るべきで、上記の仮定に対してヘッジするのは間違ったリスクです。

さらに重要なのは、「保険措置を取ってヘッジするリスクはほとんど無料です?！?/span>パヴィエさんは言います。安いのもトンプソンの考えの一つです。

投資會社とヘッジファンドが人民元の主要なツールを空けるのは、人民元を買って空を見ている時のオプションです。多くは一年です。

ヨーロッパ銀行の香港駐在の為替トレーダーによると、海外で人民元を空ける行為の程度を判斷できる2つの指標がある。一つはヘッジファンドにいくら買いましたか？これは見つけにくいです。二つはオプションの価格です。

7月初めに市場で買った1年後のドルは人民元の為替レートに対して7.0ドルの弱気オプションで、100萬ドルあたりのオプションは2200ドルを支払う必要があります。しかし、四ヶ月か半年前には500ドルから600ドルだけを支払う必要があります。

人民元を空にしたアメリカのヘッジファンドの人も、「新世紀」の記者に、今人民元の空を見るオプションの価格はほぼ一年前の2倍で、過去數(shù)週間でこのオプションの価格は上昇していますが、依然として魅力的です。そして、彼は価格の上昇は中國の波動性の信號に注目し始めていると考えています。

上記の外國為替トレーダーによると、過去に外國為替市場で人民元の切り下げを行い、海外投資家は一顧の価値を失いましたが、今は狀況が変わっています。

人民元の空を見るオプションの魅力は、人民元の切り下げリスクに対しても利益を得ることができるということです。上記のアメリカヘッジファンドの人によると、二つの利益方式があります。一つは期待権を持って人民元の価値が下がるのを待っています。二つ目は市場の変動の中で、高い価格で売ります。約束権利益を得るには、「リスクは、オプション市場の流動性が足りないことにある」{pageubreak}

二つの空論

第一に、不動産バブル、地方政府債務などのリスクのため、中國経済は「ハードランディング」の可能性があります。中央政府は刺激策を取って、人民元の切り下げはその中の一つです。

「ハエが刺さらないとシームレスな卵」。ヘッジファンドは一國の通貨を空けることが多いです。経済の基本面に問題があると予想されます。

パビエさんは中國の政府債務リスクを心配しています。

監(jiān)査署が6月27日に発表した地方政府の債務データによると、過去3年間において、地方政府の債務がGDPに占める割合は17%から27%に増加し、かつ60%以上がインフラに投入され、4分の1近くの債務返済は土地収入に依存していた。

上記のデータを見て、パヴィザーは、金融條件の引き締めと世界経済の脆弱性が懸念されている場合、いったんクレジットの投入が遅くなると、経済に実質(zhì)的な制約が生じ、地方債務のデフォルトは急速に増加します。

Bienville Capital Managementの中國経済と人民元に対する関心は18ヶ月を超えました。トンプソンは、「新世紀」の記者の取材に対し、人民元を空けるのは、中國の潛在的な「ハードランディング」あるいは「ソフトランディング」のリスクを防ぐための措置の一つだと述べました。中國経済の問題は、「短期的にはインフレで、中國のインフレは周期的なものだけでなく、政策の柔軟性を制約します。中期的には、信用問題が出現(xiàn)する可能性があります。その規(guī)模と深刻さは以前に発生した問題を上回ることができます。」彼は、中國経済は安いローンから利益を得て、大量の流動性がなくなったら、問題がはっきりと現(xiàn)れて、すでに非常に脆弱な世界経済にマイナスの影響があると強調(diào)しました。

ハートは去年から人民元を見ています。彼は昨年11月の投資家に対する會議で、中國の不適切な低金利と人為的な為替レート抑制のやり方は不動産や銀行信用など多くの分野で危険なバブルをもたらしたと指摘しました。

しかし、中國の経済危機による人民元安の論理は必ずしも通用しないという見方もあります。

「このロジックは中國の政策の特徴を知らないので、経済が本當に無理に著陸しても、人民元の価値が下がるとは限りません?！?/span>チャータード銀行大中華區(qū)研究主管の王志浩氏は、2008年の危機対応において、中央政府は大量投資プロジェクトと輸出稅還付によって経済を刺激し、人民元の切り下げツールを使用していないと述べた。

上記のアメリカの資産管理會社の人も、中國の為替政策は財政政策、通貨政策と同期しているとは限らないと指摘しています。まず、中國の経済は無理に著陸するとは思いません。無理に著陸しても、人民元の為替レートに反映されるのは長い周期があります。

経済の基本的な面から見て、人民元の第二のロジックは、人民元はすでに均衡の推計値に近いと考えています。

2005年7月に為替を変更して以來、人民元は米ドルに対して22%近く上昇しました。中國の貿(mào)易の不均衡局面はすでに明らかに改善され、貿(mào)易黒字がGDPに占める割合は2007年の7.5%から2010年の3%前後に下がった。

ある外貨管理部門の関係者は、理論的に言えば、最近の経常収支、特に貿(mào)易収支のアンバランス狀況の改善は、人民元の為替レートが大幅な上昇の基礎がないことを示している。株価や住宅価格などの資産価格が海外に比べて高く評価されていることから、人民元の為替レートはさらに下落する可能性がある。

また、インフレは人民元の為替レート調(diào)整においてますます重要な役割を果たしています。今年2月4日、アメリカ財政部が発表した半年度為替政策報告によると、中國のインフレは明らかにアメリカより高いため、インフレ調(diào)整を経た人民元の実際の切り上げ速度はより速く、年10%の切り上げ幅に達するという。

地上げ論も問われる。王志浩は、下半期の貿(mào)易黒字はまた増加すると考えています。輸入の伸びが遅くなるため、輸出態(tài)勢は悪くないです。資本口座を徐々に開放しても、一日か二日のうちに資本口座のバランスを取ることはできません。だから、「ダブルフュージョンは継続して、また上昇圧力があります。」6月、中國の貿(mào)易黒字は予想より220億ドルに達しました。{pageubreak}

人民元はどこに行きますか？

外國為替市場を10年以上追跡してきた研究者のアダム?クリッツ氏は、人民元の継続的な切り上げに賛成している経済的基盤が比較的弱いが、これは人民元の「継続的な切り上げは不可能」という意味ではないと考えている。

投資家の行為は常に非理性的である。クリッツ氏は、「新世紀」の記者の取材に対し、今後數(shù)年間、中國は経済の低迷や金融危機があり、外國投資家に人民元のさらなる切り上げを停止させる可能性があると語った。しかし今の現(xiàn)実は、外國投資家は依然として基本面を無視して、盲目的に大量の資金を中國プロジェクトに投入し、直接または間接的に人民元を賭けて引き続き上昇している。

上記香港ヘッジファンドの人も、購買力から見れば人民元は過大評価だと考えられていますが、過大評価は空虛な理由にはならないと考えています。

ロンドンに本社を置くヘッジファンドの青い金資産管理會社（BlueGold Capital Management LLP）のマクロ経済と通貨業(yè)務の常務取締役の任永力（Stephhen Jen）は、「人民元が下がるかどうか」という重要な考えは人民元の為替レートについて、中國の政策決定者は何をするべきか？

市場の圧力は人民元の本當の影響に対して、他の貨幣に対してそんなに大きいではありません。任永力は、「新世紀」の記者の取材によると、人民元はすでに弾力性が多くなったにもかかわらず、人民元の対ドル相場の変動速度において、政策的影響は依然として重要な要素の一つである。外貨準備の累積速度は依然として非常に速い。これは、人民元の対ドル変動幅は、政策立案者であって、投資家がコントロールしているのではないことを示しています。

ワシントンのヘッジファンドの中國研究総監(jiān)は、中國中央銀行が3兆ドル以上の外貨準備を握っており、人民元の切り上げをコントロールできます。もし下落圧力があれば、ドルを売って人民元を買うことができます。

これに対してトンプソン氏は、中國の大規(guī)模な外貨準備は正しいと言われていますが、そのリスクは、このような大規(guī)模な流動性が突然消えてしまう可能性があります。

任永力氏は、中國政府がインフレを成長より重要な主要な焦點と見なしさえすれば、人民元は米ドルに対して引き続き上昇すると考えている。しかし、下半期には世界経済の実質(zhì)的な減速が、中國政府の経済成長に対する自信を弱め、人民元の切り上げスピードが鈍化するのを見るかもしれない。

上記のワシントンヘッジファンドの中國研究総監(jiān)は、中國経済が減速しても、米歐の成長速度を大きく上回っているため、人民元の切り上げ速度は減速する可能性がありますが、方向は変わりません。

しかし、最近の市場データ伝達のいくつかの信號は、人民元の対ドル上昇の見通しが弱まっていることを示しており、さらなる注目に値する。

5月から、1年間の無元金の先物取引（NDF）は人民元の切り上げ見通しが徐々に低下していることを示しています。一年間のNDFは同日の人民元の対ドル中間価格と比べて、4月29日の3.02%から7月19日の1%に上昇幅を示しました。

また、國內(nèi)人民元の長期決済（DF）とNDF価格は引き続き下落しています。招商銀行金融市場部のアナリスト、劉東亮氏は、「新世紀」の記者のインタビューによると、DFとNDFの価格差は往々にしてより敏感に上昇予想の強さを反映している。一般的に海外NDFの上昇予想はDFより大きく、つまりNDFの値はDFより小さい。

歴史データから見ると、2005年7月に為替を変更して以來、DFとNDF価格の下落は3回も発生しました。第1回は2008年3四半期から2009年第1四半期にかけて、今回の巻き戻しに伴って、人民元の対ドルは2年間の上昇停滯期に達しました。第2回は2010年2四半期に一時的に現(xiàn)れました。その時、監(jiān)督部門は人民元は一回限りの切り上げができないと繰り返していました。

劉東亮氏は、中國の貿(mào)易黒字の傾向性は縮小し、インフレ高企業(yè)の切り上げ空間に対する浸食、利食い空間の見通しは縮小し、マクロ経済の冷え込みなど多くの要素の下で、人民元は米ドルに対して片側の切り上げの傾向はすでに終わりに近づいており、今後半年間で人民元の切り上げは継続するかもしれないと考えています。

また、最新発表の外貨準備データによると、上半期の最後の2ヶ月間、外貨準備高の大幅な下落があった。第二四半期に外貨準備が新たに増加して1528億ドル、第一四半期に比べて22.56%下落しました。特に5月と6月に外貨準備が新たに増加したのはそれぞれ202億ドルと315億ドルだけで、當月の貿(mào)易黒字はそれぞれ131億ドルと223億ドルで、外商直接投資（FDI）を考慮すると、最近2ヶ月間の資本流入が鈍化し、資本流出の可能性もあります。