不動産企業(yè)が高レバレッジを使って急速に拡大してきた時(shí)代は、終わりを迎えています。

ここ數(shù)ヶ月、主管部門は不動産融資に対する監(jiān)督管理を迅速にアップグレードしています。6月24日、銀保監(jiān)會は「違法資金の不動産市場への流入を厳しく管理する」と強(qiáng)調(diào)しました。7月24日、不動産の仕事の座談會は開催して、初めて“良い不動産の金融の慎重な管理制度を?qū)g施します”を出します。8月20日、中央銀行、住建部は重點(diǎn)不動産企業(yè)の座談會を開催し、不動産金融の慎重な管理を研究実施する。

その中で、不動産融資の管理は主に「三つの赤い糸」を基準(zhǔn)としています。具體的には、前受金を除いた資産の負(fù)債率は70%を超えています。住宅企業(yè)の「踏みつけ」?fàn)顩rによって、「赤、橙、黃、緑」の四つの段階に分けて、差別化債務(wù)規(guī)模管理を?qū)g施する。

資金密集型業(yè)界として、長期以來、不動産企業(yè)は借金の発展に慣れました。業(yè)界の「黃金時(shí)代」において、段階的な高負(fù)債によって高成長を?qū)g現(xiàn)するケースが常に存在します。しかし同時(shí)に、高負(fù)債も一部の不動産企業(yè)の資金チェーンを引きずり壊し、同時(shí)に金融安全に対して脅威となっている。

近年、不動産は不動産を炒めないという理念が浸透するにつれて、急速に住宅屬性に回帰し、負(fù)債の管理も次第に強(qiáng)化されてきました。住宅企業(yè)は資金の安全を意識的に強(qiáng)化していますが、政策の引き締め力は明らかに予想を超えています。しかも各方面から見れば、これは短期的な行為ではなく、常態(tài)化の手段です。

「C端」から「B端」まで

不動産金融政策の引き締めは唐突に見えますが、実はここ數(shù)年の不動産市場の規(guī)制基調(diào)はずっと「レバレッジに行く」です。

2016年末の中央経済工作會議では初めて、「家は炒めるものではなく、住むものです」と提案しました。その後、監(jiān)督管理部門は続々と多輪政策を打ち出し、地方政府も続々と規(guī)制文を発表した。2019年まで、不動産の長期効果のメカニズムが次第に著地して試験的に行われることは、この不動産市場コントロールが常態(tài)化の段階に入ることを意味しています。

この間、需要に対するレバレッジ政策が一番注目されました。各級の監(jiān)督管理部門はこれまでの購入制限、貸付制限などの措置を継続しているほか、住宅の保有年限に関する規(guī)定を通じて、短期的に低価格で高く売られる不動産売買を抑制する「限定販売」措置を初めて打ち出しました。

今年の第二四半期には、一部の地域市場が急速に疫病から回復(fù)し、各方面の資金が不動産市場に押し寄せました。市場の過熱を食い止めるため、一部の都市では「資金貸付」「住宅ローン」などの行為が始まっています。これらの措置は同様に需要端でレバーを外すことです。

恒大研究院は、2020年上半期に金融機(jī)関の人民元新規(guī)融資における個(gè)人住宅ローンの比率は18.9%で、2016年通年の38.7%と比較して、19.8ポイント大幅反落したと指摘した。

7月24日の不動産工作座談會で初めて「不動産金融慎重管理制度の実施」が提起され、不動産市場はてこの重心に行き、「C端」から「B端」に移動した。

21世紀(jì)の経済報(bào)道記者によると、これまでに、監(jiān)督層はすでに多すぎる調(diào)査と意見募集があり、一部の不動産企業(yè)もその中に參加している。昨年以來、政策の風(fēng)向きを嗅いだ多くの企業(yè)が負(fù)債構(gòu)造の調(diào)整や債務(wù)規(guī)模の抑制に乗り出した。これに加えて、以前は市場の売れ行きが好調(diào)で、融資環(huán)境が緩やかで、現(xiàn)在の業(yè)界全體の負(fù)債率の水準(zhǔn)は前の年より低いです。

國泰君安証券によると、2019年は不動産企業(yè)の有利子負(fù)債の相対的な高値となっている?！覆粍赢b企業(yè)は2019年下半期からすでに有利子負(fù)債規(guī)模の引き下げに著手しており、今回の融資政策の引き締めは業(yè)界戦略の展開と一致している」

実際には、「B端」に対する監(jiān)督管理は、常態(tài)化の手段となる可能性がある。複數(shù)の回答者は「不動産金融慎重管理制度」は不動産の効果的な仕組みの一部であり、正式に著地した後も継続的に実施されると見ている。

てこの力

國家統(tǒng)計(jì)局のデータによると、不動産企業(yè)の所定の資金のうち、半分近くは販売（固定金と前金、個(gè)人住宅ローン）から來て、殘りは融資から來ています。そのため、需要の端であろうと、融資の端であろうと、レバレッジに行く政策には大きな影響があります。

上海のある大手不動産企業(yè)の擔(dān)當(dāng)者は21世紀(jì)の経済報(bào)道記者に対し、ここ數(shù)年、販売側(cè)のレバレッジに対する管理が厳しくなっていると語った。前売條件の変化を例にとって、「一番早い時(shí)は、土地を取り終わって、もう一つの企畫図があれば、販売できます。後ろに行くと、プロジェクトは必ず建設(shè)されますが、地上と地下の階數(shù)が正負(fù)零に達(dá)したらいいです?！?/p>

彼は、この政策はその後、建設(shè)の進(jìn)捗を要求するほか、資金投入の割合についても規(guī)定があると述べました。ここ二年になると、一部の都市は不動産の屋上封じ込めを要求しています。また、規(guī)定により、前金と前金は専門的な監(jiān)督管理口座に入金しなければならず、プロジェクト開発と建設(shè)に限定される。

一つのプロジェクトの前金と前金で、一つ以上のプロジェクトのローリング開発を支えています。その時(shí)代はとっくに過ぎています。彼は言った。

同時(shí)に、2013年から2014年以降、不動産業(yè)界は供給不足から供給過剰の段階に入ってきました。まだ構(gòu)造的な機(jī)會がありますが、全體の需要配當(dāng)は急速になくなりつつあります。

対照的に、異なる時(shí)期には、不動産産業(yè)の融資環(huán)境が緩んでおり、住宅企業(yè)は通常、融資環(huán)境の良い機(jī)會を借りて、資金の回復(fù)の余地を得ることができる。さらに一般的なのは、融資規(guī)模を拡大することによって、不動産企業(yè)が高負(fù)債で拡大することです。

「三つの赤い糸」の一つである「前受金を除いた貸借対照率は70%以上」で、不動産業(yè)の負(fù)債率の赤い線とされてきました。市場が上昇サイクルにあり、業(yè)界が急速に拡大している段階で、この赤い糸を突破するケースがよく見られます。

業(yè)界が急速に拡大している2017年を例にとって、Wind情報(bào)統(tǒng)計(jì)によると、2017年6月30日現(xiàn)在、136軒の上場不動産企業(yè)の全體負(fù)債率は78.9%である。第50位の不動産企業(yè)のうち、半數(shù)を超える不動産企業(yè)の資産負(fù)債率は80%以上である。この指標(biāo)は前金を除いた結(jié)果ですが、まだ高すぎます。

今年に入って、不動産企業(yè)の資産負(fù)債率は一般的に減少していますが、大規(guī)模な不動産企業(yè)の中でも、「赤い糸」を突破するケースが少なくなく、また約1/3の50強(qiáng)の不動産企業(yè)の資産負(fù)債率は80%を超えています。

「実際の狀況は表より深刻です」前述の不動産企業(yè)関係者によると、多くの企業(yè)は表外融資を通じて、債務(wù)の暗黙化を図り、表內(nèi)の財(cái)務(wù)指標(biāo)は依然として健康的である。また、近年流行している投資や投資は、表外債務(wù)にもなりやすいです。

彼は、これは不動産産業(yè)の発展の慣性の1種の體現(xiàn)で、つまり高い負(fù)債を通じて高成長を?qū)g現(xiàn)して、甚だしきに至っては“曲がった道が車を追い越します”。借金が重すぎて資金繰りが破れるケースもあるが、過去の実踐では、このパターンは試行錯(cuò)誤が続いている。

負(fù)債の減少は易で、高成長は難しいです。

債務(wù)規(guī)模に対して正確な制約があるため、「三つの赤い糸」が発売され、このような経路依存を破る可能性が高い。

レギュレータは「三つの赤い糸」の線に觸れる狀況によって不動産企業(yè)を「赤、オレンジ、黃、緑」の4つの枠に分けます。2019年6月末の有利子負(fù)債規(guī)模をベースに、三つの指標(biāo)が全部ラインを踏んでいる「レッドランク」企業(yè)は、有利子負(fù)債が増加してはいけない。二つの項(xiàng)目の「オレンジランク」を踏んでいる企業(yè)は、有利子負(fù)債の規(guī)模は年5%を超えてはいけない。一つのラインを踏んでいる「イエローモード」の不動産企業(yè)だけが、有利子負(fù)債の規(guī)模は年10%まで緩和できる。年の増速は15%に緩和される。

國泰君安は200強(qiáng)の不動産企業(yè)の中に貯蓄債があり、財(cái)務(wù)データが比較的にそろっている91軒の不動産企業(yè)を見本として、「三つの赤い線」によって分けて、緑、黃、橙、紅にある不動産企業(yè)はそれぞれ31%、32%、13%、24%を占めています。

座談會に參加する12軒の重點(diǎn)住宅企業(yè)を區(qū)分すると、全部ラインを踏まない「グリーンランク」の不動産企業(yè)は4社しかなく、それぞれ保利、中海、華潤、華僑城である。

7割前後の「ライン踏ん率」は、政策の厳しさを裏付ける。対外態(tài)度の中で多く「利好」という定性を與え、この政策を業(yè)界に対する規(guī)範(fàn)と呼ぶが、21世紀(jì)の経済報(bào)道記者によると、企業(yè)のこの政策に対する研究はすでに始まっている。

記者は、多くの不動産企業(yè)が上記の文書の原文を入手しましたが、具體的な執(zhí)行の詳細(xì)と執(zhí)行のスケールは分かりませんでした。一部の不動産企業(yè)はすでに知り合いの金融機(jī)関と交流しており、確実性のある回答を得ていません。北京の不動産企業(yè)関係者によると、金融機(jī)関も指導(dǎo)的な文書の正式な発行を待っているという。

それにもかかわらず、これは體が大きいため、多くの不動産企業(yè)は內(nèi)部ですでに「負(fù)債を減らす」という共通認(rèn)識を形成している。前述の北京の不動産企業(yè)関係者によると、その所在する會社は、政策が正式に著地する前に研究を急ぎ、いくつかの事前案を形成するよう求めている。

業(yè)界全體にとって、國泰君安は、今回の政策の引き締めは業(yè)界全體にあまり影響がないと考えています?！溉趧?chuàng)、栄盛などの一部の不動産企業(yè)は、赤、オレンジの段階にあるが、財(cái)務(wù)指標(biāo)が基準(zhǔn)を上回る幅は大きくなく、四半期末に売上金を増やし、表外融資、近シーズン末に現(xiàn)金支出を減らすなどの方法で貸借対照表の靜的流動性を改善し、ランクを上げて融資制約を低減することができる」

しかし、負(fù)債が下がりやすく、高成長は難しい。前述の上海の不動産業(yè)者によると、「時(shí)代は変化している」という。

彼は、新しいルールによると、グリーンギアの基準(zhǔn)に達(dá)しても、企業(yè)の貸出規(guī)模は限られており、業(yè)界が「銀時(shí)代」に入ったことを考慮して、市場空間は縮小しているという。これはまた、業(yè)界の階層が引き続き固化していくことを意味しています。また、レギュレータの決心が十分あれば、今後は表外債務(wù)を管理していくことになります。その時(shí)、企業(yè)融資の発揮空間はもっと小さくなります。

少なくとも短期的に見て、この予想はすでにいくつかの戦略の変化を誘発しています。例えば、土地を持って投資します。最近の不動産企業(yè)中間業(yè)績會で、雅居楽取締役會長兼社長の陳卓林氏は「今はむやみに持ってはいけません。下半期にはいいプロジェクトがなくて、いいプロジェクトがないと、來年まで土地を取りに行きます。間違いを取るのはつらいことですから。

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