上半年服裝業(yè)務(wù)收入同比增長8%，供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)共實現(xiàn)營業(yè)收入13.8億。1)公司上半年服裝業(yè)務(wù)實現(xiàn)營業(yè)收入9億，同比增長8.2%，延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢，且相比Q1服裝業(yè)務(wù)3.5%的增速加快。2)公司供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)(計入材料口徑)共實現(xiàn)營收13.8億元，其中下屬供應(yīng)鏈管理子公司共實現(xiàn)營收12.45億元，占營業(yè)收入54.4%。公司材料業(yè)務(wù)的收入同比大幅增長47倍，主要是由于供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)15年11月份才開始貢獻收入。16Q1供應(yīng)鏈管理與品牌管理共實現(xiàn)收入4.57億，則16Q2實現(xiàn)收入7.88億，而H1供應(yīng)鏈管理與品牌管理子公司的數(shù)量均分別保持4家與2家不變，顯示出新業(yè)務(wù)子公司的運營更加成熟，收入貢獻逐步增加。

　　低毛利的供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)占比提升壓低毛利率，資產(chǎn)質(zhì)量基本穩(wěn)健。1)上半年毛利率為22.7%，同比降低15.7pct。服裝業(yè)務(wù)毛利率為43%，同比提高3.7pct，而供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)為主的材料業(yè)務(wù)毛利率為9.42%，同比幾乎持平，其收入占比大幅提升壓低了綜合毛利率。銷售與管理費用率分別同比下降8.7與2.4pct至6.2%與2.8%。凈利率為8.9%，同比下降3.7pct，其中供應(yīng)鏈管理子公司的凈利率為3.3%。2)備貨增加導(dǎo)致存貨比年初增加2.4億。應(yīng)收賬款增加3億，主要是給予客戶的信用額度增加。經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額為-2.5億，也是供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)快速增長所致。

　　服裝業(yè)務(wù)圍繞10個潮流子品牌提升產(chǎn)品競爭力，供應(yīng)鏈管理與品牌管理業(yè)務(wù)成為最重要增長點。1)公司服裝業(yè)務(wù)主攻三四線市場，去年開始推出10個不同風(fēng)格的潮流子品牌，圍繞產(chǎn)品競爭力的核心目標，以滿足個性化與追求高性價比的消費需求，推出第八代終端店鋪新形象，提升消費者購物體驗，并改進O2O營銷模式。2)公司為供應(yīng)商通過集中采購提供高效低成本的供應(yīng)鏈管理服務(wù)，為中小品牌提供專業(yè)的品牌管理服務(wù)。公司多年來自行采購原材料，切入供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)可依靠大訂單+淡季采購降低價格，并提供賬期，因此存在較大的市場需求，未來值得期待。

　　紡織服裝行業(yè)里供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)占據(jù)先機，預(yù)計定增批文臨近，資金到位后公司將抓緊布局，目前股價與定增底價差距不大，維持增持評級。預(yù)計公司16-17年EPS分別為0.31/0.48/0.76元，對應(yīng)PE為41/27/17倍。采購為主的供應(yīng)鏈管理業(yè)務(wù)在同行上市公司里具備一定稀缺性。定增底價為11.77元，為現(xiàn)價的九折以上。公司調(diào)整定增方案后預(yù)計批文臨近，資金到位后將抓緊布局。我們維持增持評級。