渠道整合與品牌重塑,品牌服裝重回上升通道。公司目前品牌服裝業(yè)務(wù)主要包括服裝內(nèi)銷(收入占比77%)、少量服裝出口和毛紡業(yè)務(wù)。按此口徑測算,2010年收入和凈利潤分別同比增長14%和51%。預(yù)計(jì)2011年中期品牌服裝收入和凈利潤增幅分別超過25%和30%,全年業(yè)績增長有望更高。

    品牌服裝競爭優(yōu)勢突出,未來將厚積薄發(fā)。公司產(chǎn)品完全自產(chǎn),供應(yīng)鏈效率高。西服、襯衫市場占有率多年穩(wěn)居第一。零售終端直營占比近80%,渠道風(fēng)險(xiǎn)低、盈利強(qiáng)。伴隨規(guī)?；岣?各環(huán)節(jié)費(fèi)用將被攤薄,利潤增幅有望明顯高于收入增長。預(yù)計(jì)未來雅戈?duì)柶放茖⒈３?0%的渠道擴(kuò)張速度,并加強(qiáng)精細(xì)化管理(2010年平銷1.4萬元,較07年提高36%),附屬品牌則均已進(jìn)入快速擴(kuò)張的盈利期。

    男裝行業(yè)重?zé)ɑ盍?為公司發(fā)展提供契機(jī)。測算2011年男正裝和商務(wù)休閑裝市場容量1930億元。目前行業(yè)格局較為穩(wěn)定、主流品牌優(yōu)勢明顯。城鎮(zhèn)化和正裝休閑化、時(shí)尚化趨勢下,行業(yè)重?zé)ɑ盍Α?011年男裝公司外延擴(kuò)張動力足,消費(fèi)升級趨勢下,溢價(jià)能力較強(qiáng),業(yè)績平均增幅有望超40%。

    風(fēng)險(xiǎn)因素:1、通脹高企、消費(fèi)者信心下降若持續(xù),公司品牌服裝銷售將受影響。2、嚴(yán)厲的地產(chǎn)調(diào)控玫策,公司樓盤價(jià)格有下跌可能。上地增值稅繳納可能使地產(chǎn)凈利潤低于預(yù)期。3、金融資產(chǎn)價(jià)值存在波動風(fēng)險(xiǎn)。

    盈利預(yù)測、估值及投資評級:因品牌服裝超預(yù)期、地產(chǎn)結(jié)算進(jìn)度變化,調(diào)整11/12/13年EPS預(yù)測(不含投資收益)為0.67/1.23/1.54元(品牌服裝0.40/0.53/0.68,地產(chǎn)0.27/0.70/0.86),原預(yù)測0.90/1.10/1.31元(品牌服裝0.3 7/0.47/0.60,地產(chǎn)0.53/0.63/0.71)。按2011年品牌服裝25倍、地產(chǎn)5倍PE,加金融浮盈扣稅凈值1.67元,公司價(jià)值13.11元。公司品牌服裝價(jià)值未在股價(jià)中充分體現(xiàn),地產(chǎn)和金融價(jià)值亦存提升空間。因此上調(diào)評級至“買入”。