作為投資界“風(fēng)向標(biāo)”的高瓴資本，哪怕僅僅是發(fā)布一場調(diào)研信息，也能引起相關(guān)公司股價大漲。這種“點石成金”能力的另一面，可想而知，“減持”帶給標(biāo)的公司的傷害值會有多大。

3月1日，高瓴資本在宣布減持后的第一個交易日，“零食行業(yè)龍頭”良品鋪子隨即遭遇股價殺跌：當(dāng)日盤中觸及跌停，報收58.83元/股，跌幅9.56%。之后良品鋪子股價一直震蕩，3月4日，良品鋪子股價再跌4.12%，報收56.55元/股，已跌回去年3月時的價位。

這是良品鋪子上市一年來為數(shù)不多的“慘烈”時刻。

時間撥回到一年前。去年2月24日，良品鋪子順利登陸A股，當(dāng)日開盤價為17.14元/股，漲幅44.03%。此后的14個交易日，良品鋪子連續(xù)漲停，漲至65.09元/股，相比發(fā)行價11.9元/股漲了4倍有余。此后的一年時間內(nèi)，良品鋪子一度摸高至87.24元/股，是A股零食行業(yè)當(dāng)之無愧的龍頭。

回頭來看，良品鋪子前期在資本市場受到追捧，很難說與股東高瓴資本的影響和背書無關(guān)。高瓴資本曾在多個公開場合，將良品鋪子作為賦能被投企業(yè)的典型案例。

而在一年鎖定期剛剛解禁之際，頂著被群嘲“長期主義”的風(fēng)險，高瓴就立馬拋出減持計劃，這就不免讓市場產(chǎn)生疑慮：良品鋪子是否已經(jīng)不值得投資？或者說出現(xiàn)了成長性裂痕？

此時下結(jié)論或許為時尚早。但這場減持風(fēng)波，或可成為觀察高瓴投資邏輯以及零食行業(yè)變局的切口。

減持沖擊波

雙方的牽手始于2017年，高瓴資本早在一級市場就對良品鋪子進(jìn)行布局。

當(dāng)年9月，珠海高瓴以1.89億元受讓寧波軍龍持有的3.16%股權(quán)，香港高瓴以3.16億元受讓達(dá)永有限持有的5.26%股權(quán)；同年12月，寧波高瓴以1.8億元、珠海高瓴以1.36億元認(rèn)繳新增股本，由此高瓴資本從一級市場投入8.21億元。直至良品鋪子上市前，高瓴已占股13%成為良品鋪子的第三大股東。

而經(jīng)過數(shù)輪資本市場上的運作，良品鋪子的成功上市也讓高瓴賺得盆滿缽滿。

截至2021年2月24日，良品鋪子股價達(dá)到64.95元/股，總市值達(dá)到260.45億元。按照高瓴資本所持46800271股，對應(yīng)的市值規(guī)模達(dá)到30.4億元。除去一級市場投入，高瓴資本賬面浮盈高達(dá)22.19億元，浮盈額度為投入成本的2.7倍。

似乎到了豐收的時刻。

2月26日晚，良品鋪子公告稱，收到股東珠海高瓴天達(dá)股權(quán)投資管理中心(有限合伙)、HH LPPZ (HK)Holdings Limited和寧波高瓴智遠(yuǎn)投資合伙企業(yè)(有限合伙)的減持計劃。據(jù)了解，前述3家公司系資本機(jī)構(gòu)高瓴旗下公司，且均為一致行動人，合計占良品鋪子總股本的11.67%，均為公司首次公開發(fā)行股票上市前持有股份。

從減持計劃來看，上述一致行動人減持良品鋪子股份數(shù)量合計不超過2406萬股，不超過該公司總股本的6%。

盡管良品鋪子近日獨家回復(fù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者稱，此次擬減持股東根據(jù)自身資金需求原因自主決定本次減持計劃。若該減持計劃全部完成，其仍持有上市公司5.67%的股份，仍為公司大股東?！氨敬螠p持計劃不會對公司治理結(jié)構(gòu)、持續(xù)性經(jīng)營產(chǎn)生影響。公司將持續(xù)專注做實‘高端零食’戰(zhàn)略?！?/p>

但減持向來是股價的“試金石”，更遑論是投資“風(fēng)向標(biāo)”的高瓴拋出減持計劃，其殺傷力可見一斑。

3月1日，減持計劃發(fā)布后的第一個交易日，良品鋪子報收58.83元/股，跌9.56%。從資金動向來看，該個股出逃資金主要為中單，出逃資金為1438萬元。龍虎榜數(shù)據(jù)顯示，賣出前五名排在第一的是滬股通席位，賣出1779.72萬元，其余兩家機(jī)構(gòu)席位，分別賣出1065.31萬元、418.04萬元。

從減持時點來看，高瓴選在了一年期限售股剛剛解禁之際，而此時進(jìn)入良品鋪子也不過3年有余。市場質(zhì)疑隨之而來：說好的長期主義、價值投資，說好的陪伴企業(yè)共同成長呢？

“高瓴資本減持良品鋪子，對后者資本市場的影響確實非常大。高瓴資本是秉持長期主義價值投資理念的，而高瓴在良品鋪子投資的時間并不是太長，相對于高瓴其他投資項目來講，良品鋪子這個投資周期其實非常短。”長期關(guān)注零售行業(yè)的和君咨詢合伙人文志宏對21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者說。

不過，于高瓴而言，作為一家私募機(jī)構(gòu)，除了長期主義，顯然也有財務(wù)退出的需求?！耙患壥袌鲞M(jìn)入，在企業(yè)上市后通過二級市場減持或退出，這是投資機(jī)構(gòu)的常規(guī)市場操作，屬于合理現(xiàn)象?！币晃唤咏哧操Y本的業(yè)內(nèi)人士表示，“而且在主要股東減持后，良品鋪子將釋放一定流動性，有助于引入看好公司前景的機(jī)構(gòu)投資者。”

不過，也有投資人士認(rèn)為，這或許意味著高瓴的投資轉(zhuǎn)向，“從2021年布局來看，高瓴的資金已更多布局到醫(yī)藥板塊、新能源、智能制造領(lǐng)域。”

且不論減持初衷和影響幾何，隱藏在這個動作背后的是一個更深處的疑問：良品鋪子的成長性是否到頭了？

“我們不能夠認(rèn)為高瓴資本減持就意味著企業(yè)市值或者發(fā)展到頂，認(rèn)定企業(yè)沒有發(fā)展空間。對一個投資機(jī)構(gòu)來講，資產(chǎn)如何配置，肯定是考慮長期價值的最大回報。也就是說，對高瓴來講，可能看到成長性更好的投資標(biāo)的，所以減持良品鋪子并不意味著沒有成長空間了?！蔽闹竞旮嬖V記者。

高瓴“高拋”的操作以往也在A股市場上發(fā)生過。例如去年第二季度，高瓴通過UBS AG建倉血液灌流器龍頭健帆生物，掃貨1322萬股左右，以去年第二季度初4月1日健帆生物48.92元/股計，建倉成本約6.47億元。隨后健帆生物股價逐漸上揚，在第三季度時，UBS AG在健帆生物拋售2.38萬股，若以9月30日收盤價71.05元/股計算，高瓴套現(xiàn)約169萬元。

但值得注意的是，在第三季度拋售少量股份后，健帆生物股價仍持續(xù)走高，并于今年2月18日創(chuàng)下95.18元/股新高，按照UBS AG仍持有健帆生物1320萬股計算，高瓴持有的股票市值達(dá)12.56億元。

高瓴印記

市場之所以對高瓴退出有較大疑慮，主要原因在于高瓴對所投企業(yè)是深度介入的。離場之后，曾打上“高瓴印記”的良品鋪子，能否持續(xù)此前的發(fā)展路徑？

“眾所周知，高瓴資本的投資不是純粹的資金投入，還包括對企業(yè)后續(xù)在戰(zhàn)略、商業(yè)模式、運營管理等方面的支持和賦能，而且高瓴本身對零售業(yè)就非常有研究?！蔽闹竞陮?1世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者說道。

上述說法得到了良品鋪子方面的證實。公司回復(fù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報道記者采訪時表示，公司在引入高瓴資本后，借助高瓴資本的科技賦能實體經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢，建立起了一套門店選址系統(tǒng)，不僅能夠?qū)崿F(xiàn)智能選址，還能減少供應(yīng)鏈物流能耗，降低環(huán)境影響。同時，按照消費者生活路徑布局，打造了多功能門店，搭建與消費者互動的嶄新場景。

在2019年的一場私募基金行業(yè)峰會上，高瓴資本合伙人曹偉曾談到如何運用科技手段為良品鋪子進(jìn)行門店選址。

“過去零售連鎖企業(yè)評估一家門店該不該開、有沒有足夠的消費者等，更多是通過門店拓展人員利用實地踩點、統(tǒng)計人流、入戶訪問、競對分析等線下調(diào)研數(shù)據(jù)判斷點位的合理性。但現(xiàn)在，我們可以更多依靠品牌自身的線上電商數(shù)據(jù)，結(jié)合大眾點評、高德地圖等第三方數(shù)據(jù)，更深入、準(zhǔn)確地對產(chǎn)品消費能力較強的客戶進(jìn)行定位，快速判斷這個區(qū)域是否有足夠的消費者以及類似的商家和門店飽和度，甚至可以初步預(yù)期門店流水，大大提高門店拓展效率和開店準(zhǔn)確率?！?/p>

除了科技賦能，更為重要的是，良品鋪子近三年的多項重大戰(zhàn)略變革，都離不開高瓴的推動。

2017年，此前處于快速擴(kuò)張的良品鋪子突然提出：要慢下來。

“從2017一直到2019年，我們開始了整整三年的系統(tǒng)調(diào)整期，不再追求過去十年突飛猛進(jìn)似的增長，而是相對‘慢’下來，從要素經(jīng)營轉(zhuǎn)到系統(tǒng)經(jīng)營，為二次騰飛做準(zhǔn)備。”良品鋪子董事長楊紅春說。

從財報上看，2017年-2019年，良品鋪子營收增速相較于2016年36.2%的增速有所放緩，但仍然保持了15%-25%左右的兩位數(shù)增長。

2019年，在行業(yè)競爭日益白熱化的情況下，良品鋪子提出“高端零食”戰(zhàn)略，吸引不少市場目光。楊紅春強調(diào)，“高端零食的企業(yè)定位并非現(xiàn)在良品鋪子發(fā)展階段中的轉(zhuǎn)型，而是戰(zhàn)略聚焦。”

良品鋪子內(nèi)部人士告訴記者，“高瓴為公司引入精益管理團(tuán)隊，而且搭建了很多平臺，在戰(zhàn)略制定這塊肯定是有參與的。”

比如為了助力良品鋪子全供應(yīng)鏈體系升級，在消費領(lǐng)域有眾多布局的高瓴，為良品鋪子搭建了與孩子王、名創(chuàng)優(yōu)品、百麗等其他被投企業(yè)的溝通交流平臺，分享對產(chǎn)品的采購、倉儲、物流、交付進(jìn)行全流程管理的經(jīng)驗。

2020年2月，被冠以“高端零食第一股”的良品鋪子順利登陸A股，陪伴良品鋪子成長兩年多的高瓴也迎來收獲期。不過如今高瓴功成身退之后，逐漸擺脫高瓴印記的良品鋪子，轉(zhuǎn)型之路是否仍舊順利？

突圍之困

而在部分市場人士看來，高瓴此番減持，至少戳破了零食行業(yè)的一些泡沫。

近5年，零食行業(yè)進(jìn)入快速發(fā)展期，一個明顯的表現(xiàn)是多家零食品牌的證券化速度加快。2016年，來伊份在主板上市，成為“零食第一股”，同年百草味被好想你收購后登陸A股；2017年鹽津鋪子上市；2019年，三只松鼠上市；2020年，良品鋪子登陸資本市場。至此，零食行業(yè)幾大巨頭在A股聚齊。

不僅是良品鋪子，三只松鼠在上市初期也獲得了資本擁躉：14.68元/股的開盤價，在短短兩個月后就摸高至81.25元/股；2020年5月，更是觸及91.31元/股的最高價。但此后三只松鼠的股價一路下跌，至今在40元/股左右徘徊。

但也正是在這5年的巨頭混戰(zhàn)中，各家盈利能力出現(xiàn)不同程度下滑。2017年、2018年，來伊份凈利潤連續(xù)兩年負(fù)增長，2019年雖然轉(zhuǎn)正，但僅實現(xiàn)2.59%的增長。2019年，三只松鼠凈利潤增速首度出現(xiàn)負(fù)增長，由上年0.61%下滑至-21.43%。2017年，在良品鋪子提出“慢下來”之后，當(dāng)年凈利潤下滑六成，2018年、2019年，凈利潤增速回升至520.65%、42.68%。

值得注意的是，2019年還是一個“互聯(lián)網(wǎng)紅利衰退”被廣泛提及的年份。其中，三只松鼠線上銷售比例更高，達(dá)98%左右（2020年上半年降為85%）。良品鋪子線上銷售占比為 48.58%（2020年上半年升至52.45%），線上線下較為均衡。兩家公司在2019年的業(yè)績較上年均有下滑或放緩。

2020年，在疫情影響下，幾大零食巨頭業(yè)績再次出現(xiàn)下滑。以著重線下渠道的來伊份為例，預(yù)計去年凈利潤虧損或達(dá)8000萬元；重線上渠道的三只松鼠，去年前三季度凈利潤下滑10.6%；良品鋪子去年前三季度凈利潤下滑16.1%。只有以商超渠道為主的鹽津鋪子逆勢增長，預(yù)計去年凈利增長八成以上。

“過去休閑食品行業(yè)非常零散、極度不規(guī)范，基本上沒有品牌。良品鋪子、三只松鼠、百草味等都是憑借品牌化、規(guī)范化、連鎖化、網(wǎng)絡(luò)化等方式快速發(fā)展起來，這是一個發(fā)展紅利，但現(xiàn)在這個紅利幾乎沒有了，品牌、連鎖、門店基本都出來了，而且進(jìn)入到同質(zhì)化競爭?！蔽闹竞暾f，“更重要的一點是，休閑食品零售行業(yè)的護(hù)城河不太容易建立，上述零食巨頭從根本上來講都沒有太強的護(hù)城河和競爭壁壘。”而他認(rèn)為，這兩點正是促使高瓴資本減持的原因。

對良品鋪子來說，三年的系統(tǒng)調(diào)整期已過，眼下更需迫切解決是如何在同質(zhì)化競爭中突出優(yōu)勢。

“高端戰(zhàn)略”被良品鋪子視為差異化競爭的主要抓手。楊紅春曾向記者表示，“良品鋪子將高端零食作為未來10年的企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略和品牌經(jīng)營的戰(zhàn)略?！?/p>

時至今日，這一戰(zhàn)略的實施已有兩年。良品鋪子這樣向記者評估其實踐價值：“公司在產(chǎn)品升級、聚焦細(xì)分市場及供應(yīng)鏈管理升級等多個方向推動高端戰(zhàn)略不斷落地，并已取得積極成效?！?/p>

但從目前的數(shù)據(jù)來看，真正拉開差距顯然還需要時間。

“對良品鋪子未來發(fā)展至關(guān)重要的，是如何強化自身的競爭壁壘，這個過程可能比較漫長，需要不斷探索。公司高端化路線的方向還是比較看好的，包括在很多細(xì)分領(lǐng)域的嘗試也取得了一定成功。但這些都不足以建立起一個更強大的護(hù)城河?！蔽闹竞暾f。

中國食品產(chǎn)業(yè)分析師朱丹蓬也認(rèn)同良品鋪子高端化戰(zhàn)略的方向，“但是在運營的過程中要給時間。”

一個相對確定的結(jié)論是，休閑零售食品行業(yè)未來發(fā)展的空間依然存在，只是要比過去更加艱難。而一向秉持“長期主義”的高瓴此時抽身而退，轉(zhuǎn)而尋求有更大增長空間的投資領(lǐng)域，或也是看到了這一點。