改革并非要大開大合，科創(chuàng)板設(shè)立并試點(diǎn)注冊(cè)制的過程中正在一點(diǎn)一滴改變資本市場(chǎng)固有的邏輯和認(rèn)知，這其中資本市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的包容性是最為顯著的變化之一。

繼首個(gè)同股不同權(quán)項(xiàng)目、紅籌架構(gòu)項(xiàng)目之后，首家采用第五套標(biāo)準(zhǔn)沖關(guān)科創(chuàng)板，并獲交易所“準(zhǔn)入證”的未盈利生物科技企業(yè)也終于出現(xiàn)。

10月30日，過去三年多時(shí)間累計(jì)虧損接近10個(gè)億的澤璟生物順利通過上交所上市委的審核，即將成為A股市場(chǎng)有史以來首家上市前虧損的公司。

“這是資本市場(chǎng)改革重要的標(biāo)簽事件，是突破原有IPO審核制的代表，由此之后市場(chǎng)不要再過于關(guān)注企業(yè)是否盈利，或是以是否盈利來判斷企業(yè)的好壞，境內(nèi)投資者也將對(duì)企業(yè)的認(rèn)知再上一個(gè)臺(tái)階。”北京地區(qū)一家中型合資券商投行業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人對(duì)記者表示。

挑戰(zhàn)傳統(tǒng)IPO思維

毫無疑問，澤璟生物通過上交所審核對(duì)原有IPO發(fā)審制度是巨大的革新和挑戰(zhàn)，在此之前盈利門檻是IPO始終無法越過的紅線問題，甚至在近幾年隨著經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化，監(jiān)管層一度設(shè)置了不同板塊的上市隱形門檻。

“隨著經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的發(fā)展，一些新興行業(yè)出現(xiàn)和興起，很多企業(yè)的周期和傳統(tǒng)企業(yè)有非常大的區(qū)別，尤其是很多重研發(fā)和創(chuàng)新商業(yè)模式的企業(yè)，其在前期需要大量的資本投入，這樣的企業(yè)在境內(nèi)資本市場(chǎng)得到的支持非常少?！睗珊仆顿Y合伙人曹剛表示。

而此次科創(chuàng)板設(shè)立并試點(diǎn)注冊(cè)制的其中一個(gè)核心訴求正是要提升資本市場(chǎng)對(duì)科創(chuàng)類企業(yè)的支持力度，讓虧損等問題并不再是衡量企業(yè)是否能上市的關(guān)鍵甚至決定性指標(biāo)。

“澤璟生物虧損過會(huì)可以說是行業(yè)內(nèi)的標(biāo)桿。”資深投行人士王驥躍表示，對(duì)于虧損企業(yè)，做好風(fēng)險(xiǎn)提示和信息披露，剩下的就交給市場(chǎng)了。市場(chǎng)第一次接觸虧損公司上市，或許還不習(xí)慣，但這個(gè)潮流是不可逆的。為何要做投資者適當(dāng)性管理，就是投資者也要專業(yè)化?！?/p>

但他同時(shí)也表示，并不是虧損公司一定可以在A股上市，而是有投資價(jià)值但暫時(shí)虧損的公司可以上市。另一方面，虧損公司依然具有較大風(fēng)險(xiǎn)，未來是否能夠盈利、何時(shí)能夠盈利都存在較大不確定性，甚至研發(fā)最終失敗也很正常。

正如王驥躍所講，不能否認(rèn)的是澤璟生物這一類仍處在研發(fā)階段持續(xù)投入的生物科技企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)要遠(yuǎn)高于其他類型的企業(yè)。

就以澤璟生物為例，公司近年來研發(fā)費(fèi)用一直居高不下，2019年1-6月公司研發(fā)費(fèi)用就已過7000萬元。而截至最新的招股說明書簽署日，公司產(chǎn)品管線擁有11個(gè)主要在研藥品的29項(xiàng)在研項(xiàng)目其中4個(gè)在研藥品處于II/III期臨床試驗(yàn)階段、2個(gè)處于I期臨床試驗(yàn)階段、1個(gè)處于IND階段、4個(gè)處于臨床前研發(fā)階段。

考慮到以第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的生物醫(yī)藥企業(yè)情況，上交所允許這類研發(fā)型公司自上市之日起第4個(gè)完整會(huì)計(jì)年度起適用上述規(guī)定。僅就澤璟生物而言，公司預(yù)計(jì)將在2020年前后完成其中一款新藥的III期臨床試驗(yàn)及上市申請(qǐng)的提交。屆時(shí)公司營收有望歸正，避免退市風(fēng)險(xiǎn)，但如果產(chǎn)品研發(fā)不如預(yù)期，那么退市的風(fēng)險(xiǎn)將大大增加。

“但實(shí)際在新藥研發(fā)過程中，倒在 III期臨床試驗(yàn)的不在少數(shù)。國內(nèi)藥企研發(fā)以仿制藥為主，鮮有首創(chuàng)新藥 (first-in-class)，成功率相對(duì)較高，但依然不能排除研發(fā)失敗的風(fēng)險(xiǎn)?！北狈降貐^(qū)某中小型券商醫(yī)藥行業(yè)分析師指出。 因此，注冊(cè)制下的信息披露就是核心的關(guān)鍵問題，即在充分披露、及時(shí)披露等背景下，選擇權(quán)在投資者手中，而并不是監(jiān)管層幫助投資者篩選企業(yè)。

催化企業(yè)轉(zhuǎn)道

除了具有挑戰(zhàn)和革新原有IPO發(fā)審制度意義外，此番澤璟生物過會(huì)也標(biāo)志上交所科創(chuàng)板正式入局生物科技類企業(yè)上市資源爭(zhēng)奪。

近年來多家交易所掀起制度改革， 2018港交所大力改革中便有專門針對(duì)未盈利生物科技類企業(yè)在港交所上市的章節(jié)，改革后效果顯著。

據(jù)港交所介紹，在上市新規(guī)一周年之際，香港已經(jīng)成為全球第二大生物科技上市中心，一共有10家生物科技公司來港發(fā)行新股，合計(jì)融資330億港元，其中包括沒有營業(yè)收入的7家通過新上市章節(jié)融資，還有十多家生物科技公司已經(jīng)遞交了IPO申請(qǐng)。

在此之前，納斯達(dá)克則是生物醫(yī)藥企業(yè)最主要的上市地選擇?！凹{斯達(dá)克市場(chǎng)是全球生物醫(yī)藥企業(yè)上市的主要市場(chǎng)，上市制度靈活，企業(yè)可根據(jù)自身盈利、凈資產(chǎn)規(guī)模、總資產(chǎn)規(guī)模、市值規(guī)模等指標(biāo)，尋求不同層級(jí)的上市板塊?！?曹剛對(duì)記者表示。

如今香港已經(jīng)在快步追趕，澤璟生物的過會(huì)也宣告了上交所科創(chuàng)板加入對(duì)這類企業(yè)的爭(zhēng)奪中。這也讓眾多生物醫(yī)藥企業(yè)和專注醫(yī)藥領(lǐng)域的投資機(jī)構(gòu)頗為興奮，這意味著這類企業(yè)未來的上市地選擇不一定非要轉(zhuǎn)道去境外市場(chǎng)。

近期便有一些處在研發(fā)階段的優(yōu)質(zhì)生物科技企業(yè)，在資本市場(chǎng)加大對(duì)這類企業(yè)扶持力度的情況下，充分考慮回境內(nèi)資本市場(chǎng)上市的可能性。而澤璟生物的成功也將加速這些企業(yè)的選擇。

這其中，記者了解到索元生物便是代表。索元生物首席財(cái)務(wù)官陳紀(jì)正接受記者采訪時(shí)透露：“公司曾考慮海外上市，但鑒于科創(chuàng)版啟動(dòng)并鼓勵(lì)未盈利創(chuàng)新型生物醫(yī)藥公司上市，預(yù)計(jì)索元生物將在年底完成股改并板動(dòng)A股上市準(zhǔn)備工作。目前公司已啟動(dòng)Pre-IPO 融資，融資進(jìn)展積極。 (編輯：李新江)