中美貿(mào)易爭(zhēng)端對(duì)棉市利空影響接近尾聲，從絕對(duì)價(jià)格、基金偏好、種植成本、工業(yè)庫(kù)存、輪儲(chǔ)政策幾方面來看，棉價(jià)被低估，矯枉過正的同時(shí)也在積蓄潛在利多。

在中美貿(mào)易爭(zhēng)端不斷升級(jí)大背景下，需求萎縮邏輯取代傳統(tǒng)供給邏輯成為驅(qū)動(dòng)棉價(jià)下跌的核心因素，鄭棉指數(shù)自2018年6月以來跌幅約34%，達(dá)到鄭棉大熊市平均34%的跌幅。當(dāng)下棉價(jià)已大幅跌破種植成本，絕對(duì)價(jià)格接近歷史低位，利空絕大部分釋放，長(zhǎng)期看，棉價(jià)被低估，正處“陰盡而陽(yáng)將生”時(shí)期。

絕大部分利空已釋放

美國(guó)是最大的棉花出口國(guó)，中國(guó)是最大的紡織服裝出口國(guó)，二者互為出口重要目的地，因此中美貿(mào)易爭(zhēng)端是研判棉市無(wú)法回避的核心因素。當(dāng)前貿(mào)易爭(zhēng)端對(duì)棉市的最新影響有三點(diǎn)：一是對(duì)500億和2000億美元輸美商品已征的25%關(guān)稅沒有取消，影響約17%對(duì)美國(guó)紡織品服裝出口；二是自9月1日起，擬對(duì)3000億美元輸美商品征收10%關(guān)稅，影響剩余大部分對(duì)美國(guó)紡織品服裝出口，美國(guó)冬季訂單堪憂；三是美棉進(jìn)口仍加征25%懲罰性關(guān)稅，中方已暫停采購(gòu)美國(guó)農(nóng)產(chǎn)品。至此貿(mào)易爭(zhēng)端的加稅威脅已包括所有對(duì)美國(guó)紡織服裝出口，極限測(cè)算如果完全失去美國(guó)市場(chǎng)，國(guó)內(nèi)棉花消費(fèi)會(huì)下降80-100萬(wàn)噸，其對(duì)棉市利空已近尾聲。不過對(duì)3000億美元輸美商品加稅可能會(huì)從10%調(diào)高到25%。棉價(jià)有可能借此完成熊市最后一跌，也有可能表現(xiàn)為對(duì)利空的鈍化而見底。

據(jù)調(diào)研，棉紡行業(yè)接近自由競(jìng)爭(zhēng)，平均毛利率10-15%，平均凈利率4-6%，行業(yè)抵抗系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)能力較弱，訂單變動(dòng)會(huì)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生較大影響；棉花-棉紗-棉布-印染-服裝的產(chǎn)業(yè)鏈條很長(zhǎng)，各環(huán)節(jié)的一致行動(dòng)會(huì)在原料采購(gòu)端形成放大效應(yīng)，表現(xiàn)為非常強(qiáng)烈的主動(dòng)補(bǔ)庫(kù)和被動(dòng)去庫(kù)特征。一旦貿(mào)易爭(zhēng)端邏輯被市場(chǎng)認(rèn)知，就會(huì)摻雜情緒預(yù)期放大效應(yīng)，市場(chǎng)會(huì)對(duì)可預(yù)見的最壞情況進(jìn)行交易，而不僅僅拘泥于當(dāng)下實(shí)際消費(fèi)量的下降，所以預(yù)期交易的悲觀程度遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先于事實(shí)，不能更壞就是利好。筆者認(rèn)為，貿(mào)易爭(zhēng)端對(duì)棉市利空已近尾聲，市場(chǎng)已對(duì)最壞情況進(jìn)行較充分的定價(jià)。

矯枉過正埋下潛在利多

從絕對(duì)價(jià)格、基金偏好、種植成本、工業(yè)庫(kù)存、輪儲(chǔ)政策幾方面來看，棉價(jià)或被低估，矯枉過正的同時(shí)也在積蓄潛在利多。除在2008年金融危機(jī)和2016年巨量拋儲(chǔ)見過約10000元/噸的極值外，鄭棉指數(shù)大部分時(shí)間都在約12000元/噸以上運(yùn)行。當(dāng)前鄭棉指數(shù)接近歷史極值，大概等同于2004年棉花上市時(shí)的低點(diǎn)，近15年累計(jì)49%的通脹和7倍的貨幣增幅似乎沒有在棉花上留下蹤影。自2018年6月開始，基金跟隨貿(mào)易爭(zhēng)端形勢(shì)增持美棉空頭，目前基金凈空占比為13.4%，為2006年6月以來最高水平，而一旦預(yù)期好轉(zhuǎn)極易引發(fā)空頭踩踏。

成本方面，國(guó)際棉價(jià)完全種植成本66-69美分/磅，國(guó)內(nèi)疆棉種植成本13000-15000元/噸，國(guó)內(nèi)外棉價(jià)均已跌破種植成本，部分國(guó)家雖有補(bǔ)貼亦不是長(zhǎng)久之計(jì)。有關(guān)數(shù)據(jù)顯示，8月初棉花工業(yè)庫(kù)存29.5天，同比減少8.1天；紗庫(kù)存29.1天，同比增加12.2天；布庫(kù)存51天，同比增加13.1天。棉花工業(yè)庫(kù)存壓力不大，若后市預(yù)期好轉(zhuǎn)，補(bǔ)庫(kù)行情仍可期，但紗和布庫(kù)存壓力仍在，這一驅(qū)動(dòng)力會(huì)打折。據(jù)了解，在9-12月國(guó)家可能會(huì)同時(shí)輪入疆棉和外棉補(bǔ)充國(guó)儲(chǔ)庫(kù)存，實(shí)現(xiàn)全年凈投放為零的目標(biāo)，這對(duì)于增加外棉出口、緩解新花上市和商業(yè)庫(kù)存壓力也有幫助。

綜上所述，中美貿(mào)易爭(zhēng)端對(duì)棉市利空影響接近尾聲，市場(chǎng)已對(duì)最壞情況進(jìn)行較充分的定價(jià)；從絕對(duì)價(jià)格、基金偏好、種植成本、工業(yè)庫(kù)存、輪儲(chǔ)政策幾方面看，棉價(jià)被低估，矯枉過正的同時(shí)也在積蓄潛在利多。