事件：2019年公司本部授權(quán)品牌產(chǎn)品銷(xiāo)售規(guī)模達(dá)305.59億元，同比增長(zhǎng)48.9%;實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入39.07億元，同比+16.5%;歸屬于母公司的凈利潤(rùn)為12.06億元，同比+36%。公司本部營(yíng)業(yè)收入13.97億元，同比+34.7%，歸母凈利潤(rùn)25.08億元，同比+8.3%。新快消產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)商，龍頭優(yōu)勢(shì)凸顯。

　　       2019年，公司本部授權(quán)品牌產(chǎn)品GMV達(dá)305.59億元，同比增長(zhǎng)48.9%;線上店鋪數(shù)量達(dá)5,800家，授權(quán)供應(yīng)商/經(jīng)銷(xiāo)商達(dá)1,113/4,513家。主品牌南極人是以電商渠道為主的、領(lǐng)先的消費(fèi)品品牌，2019年GMV為271.38億元，同比增長(zhǎng)52.86%。南極電商積累了豐富的店鋪資源，銷(xiāo)售端的規(guī)模效益持續(xù)釋放：(1)購(gòu)買(mǎi)轉(zhuǎn)化率較高：2019年在阿里渠道銷(xiāo)售3.35億件，支付人次超過(guò)2.88億人次;內(nèi)衣類(lèi)目在阿里的月均轉(zhuǎn)換率為20.28%;(2)大店商品擴(kuò)張和營(yíng)銷(xiāo)優(yōu)勢(shì)明顯：2019年南極人官方旗艦店SKU達(dá)6,500個(gè)，同比增長(zhǎng)35.42%;GMV同比增長(zhǎng)107.02%;直接推廣費(fèi)占GMV比例約為0.87%，去年同期直接推廣費(fèi)占比約為1.04%，同比降低16.35%;(3)優(yōu)勢(shì)品類(lèi)市占率持續(xù)提升：“女士?jī)?nèi)衣/男士?jī)?nèi)衣/家居服”阿里GMV為64.95億元，同比+39.47%，市占率為8.42%，同比提高1.73%;“床上用品”GMV為35.03億元，同比+59.59%;市占率8.03%，同比提高2.16%;兩項(xiàng)類(lèi)目銷(xiāo)售均位列行業(yè)第一;(4)銷(xiāo)售規(guī)模高速增長(zhǎng)：2019年在阿里/京東/拼多多/唯品會(huì)渠道的GMV分別為203.17/46.82/39.65/14.45億元，同比增長(zhǎng)39.13%/31.50%/124.89%/200.35%，在各渠道均領(lǐng)先平臺(tái)大盤(pán)增長(zhǎng)。在供應(yīng)鏈端，南極電商通過(guò)數(shù)據(jù)中臺(tái)賦能工廠精準(zhǔn)生產(chǎn)、優(yōu)化庫(kù)存，從而實(shí)現(xiàn)更高的周轉(zhuǎn);2019年公司調(diào)研320家工廠，與13家第三方質(zhì)檢機(jī)構(gòu)建立戰(zhàn)略合作，持續(xù)優(yōu)化品控視屏。南極電商打造產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)商，幫助供應(yīng)鏈合作伙伴進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)，是C2M的主要受益標(biāo)的。

　　品牌授權(quán)收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)效率優(yōu)化。

　　2019年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入39.07億元，同比增長(zhǎng)16.5%。公司本部收入13.97億元，同比增長(zhǎng)34.7%，本部貨幣化率為4.6%;品牌授權(quán)服務(wù)收入為13.06億元，同比增長(zhǎng)39.9%，貨幣化率為4.3%，下滑趨勢(shì)放緩。移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)營(yíng)銷(xiāo)業(yè)務(wù)收入為25.08億元，同比增長(zhǎng)8.3%。2019年現(xiàn)代服務(wù)業(yè)毛利率達(dá)92.69%，同比下滑0.69%;移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)業(yè)務(wù)毛利率為8.33%，同比下滑0.04%。從費(fèi)用端來(lái)看，銷(xiāo)售/管理/研發(fā)費(fèi)用同比增長(zhǎng)6.54%/41.62%/14.56%;銷(xiāo)售費(fèi)率為3.0%，同比優(yōu)化0.3%;管理費(fèi)率為2.1%，同比提高0.4%，主要是業(yè)務(wù)擴(kuò)張、人員增加相應(yīng)的薪酬、辦公樓租賃及物業(yè)水電費(fèi)增加;研發(fā)費(fèi)率1.1%，同比持平。規(guī)模效應(yīng)推動(dòng)經(jīng)營(yíng)效率穩(wěn)步提升。

　　本部盈利持續(xù)提升，現(xiàn)金流大幅改善。

　　2019年公司實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.06億元，同比增長(zhǎng)36.0%;實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤(rùn)11.48億元，同比增長(zhǎng)36.5%。公司本部?jī)衾麧?rùn)10.95億元，同比增長(zhǎng)44.4%;2016-2019年公司本部?jī)衾史謩e為57.8%/68.0%/73.2%/78.4%，盈利能力持續(xù)穩(wěn)健提升，產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)商的優(yōu)越性得到持續(xù)確認(rèn)。時(shí)間互聯(lián)2019年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1.11億元，低于當(dāng)年1.32億元的業(yè)績(jī)承諾，2016-2019年累計(jì)利潤(rùn)4.2億元，并購(gòu)重組的業(yè)績(jī)承諾已實(shí)現(xiàn)，無(wú)需對(duì)時(shí)間互聯(lián)的商譽(yù)補(bǔ)提減值準(zhǔn)備。2019年公司縮減保理業(yè)務(wù)規(guī)模，加強(qiáng)對(duì)應(yīng)收賬款的管理，保理業(yè)務(wù)應(yīng)收賬款同比減少85.45%。公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額達(dá)12.55億元，同比增長(zhǎng)127.59%，其中本部經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流為10.78億元，同比增長(zhǎng)86.18%，時(shí)間互聯(lián)為1.77億元，實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。

　　投資建議：品牌授權(quán)龍頭，業(yè)績(jī)穩(wěn)健增長(zhǎng)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)。

　　南極電商以電商渠道為主，品牌授權(quán)核心業(yè)務(wù)收入規(guī)模和盈利增長(zhǎng)穩(wěn)健，在C2M產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)中起到關(guān)鍵作用，2019年公司在流量?jī)?yōu)化、渠道拓展、數(shù)據(jù)賦能、品控等方面繼續(xù)夯實(shí)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，內(nèi)衣、床上用品等優(yōu)勢(shì)品類(lèi)市占率進(jìn)一步提升。2020年公司將逐步推出新品，順應(yīng)電商直播，積極發(fā)展店播、拓展網(wǎng)紅經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)等。預(yù)計(jì)2020-2022年，南極電商實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入46.86/57.25/69.12億元，對(duì)應(yīng)增速為19.95%/22.16%/20.74%;實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)12.65/14.83/17.25億元，同比增長(zhǎng)4.89%/17.22%/16.31%。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：(1)布局品牌/品類(lèi)矩陣遇阻，品牌影響力下降，服務(wù)費(fèi)率和收入下滑;(2)保理業(yè)務(wù)風(fēng)控能力不足，出現(xiàn)大量壞賬，現(xiàn)金流惡化;(3)渠道拓展不暢，過(guò)于依賴(lài)阿里平臺(tái)，授權(quán)產(chǎn)品GMV增速大幅放緩。