核心觀點：

　　儒鴻：臺灣地區(qū)知名的縱向一體化針織布和成衣生產(chǎn)商。公司主要為Nike、UA、lululemon、target等國際服飾品牌提供針織面料和成衣，業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)包括面料織造、染整、定型、成衣制造，目前在臺灣地區(qū)、越南、柬埔寨設(shè)有多個成衣和面料工廠，另有印度尼西亞織布及成衣廠建設(shè)中。2019實現(xiàn)營收/凈利潤281.3/43.0億臺幣，同比+2.0%/-1.8%，針織布/成衣收入占比約30%/70%。

　　復(fù)盤2008：金融危機期間公司股價經(jīng)歷多輪調(diào)整，金融危機后公司業(yè)績市值均創(chuàng)新高。2008至今，公司市值最低為15.7億臺幣，最高達到1344.5億臺幣。金融危機期間公司業(yè)績和股價經(jīng)歷調(diào)整，金融危機后業(yè)績和市場表現(xiàn)雙雙實現(xiàn)飛躍。金融危機前、中、后三個階段儒鴻的市值、業(yè)績以及估值的變動關(guān)系可劃分為：金融危機前：

　　業(yè)績平穩(wěn)增長，估值處于上升區(qū)間。公司產(chǎn)品競爭力強，業(yè)務(wù)規(guī)模擴張，2005-2007H1業(yè)績穩(wěn)健增長。這一階段業(yè)績和估值雙升(PE(TTM)中樞由7上升到10)，帶動公司股價上行。金融危機中：股價先于業(yè)績調(diào)整，后于業(yè)績見底。以2008年兩次業(yè)績發(fā)布時間為節(jié)點，公司股價調(diào)整可以分為三個階段：(1)估值先于業(yè)績調(diào)整(PE(TTM)中樞由10下降到8)(2)估值和業(yè)績雙殺(PE(TTM)進一步下滑至6)，調(diào)整幅度加劇(3)業(yè)績觸底后，股價進一步調(diào)整直至底部區(qū)間(PE(TTM)指標失真)。金融危機后：估值逐步修復(fù)，業(yè)績新高后估值抬升實現(xiàn)雙擊。以2010年H1業(yè)績披露時間為分界，危機后公司市場表現(xiàn)可分為兩個階段(1)估值、業(yè)績修復(fù)驅(qū)動股價上行(PE(TTM)修復(fù)至10左右，回歸金融危機前水平)；(2)營收及歸母凈利潤創(chuàng)新高，業(yè)績估值實現(xiàn)雙擊(業(yè)績新高，PE(TTM)中樞上升到16左右)。

　　投資建議。通過復(fù)盤儒鴻在2007-2010年期間的市場表現(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，雖然金融危機期間公司業(yè)績和股價均經(jīng)歷一定調(diào)整，但是公司核心競爭優(yōu)勢不改，行業(yè)出清反而帶來了彎道超越的機會。一旦下游回暖，公司業(yè)績及股價都將迅速回升甚至再創(chuàng)新高。2020年受新冠疫情蔓延全球影響，服裝品牌紛紛關(guān)店，紡織服裝行業(yè)下游品牌零售及上游紡織制造均受重創(chuàng)。但是我們認為，對于具備長期核心競爭力的企業(yè)來說，此次疫情全球蔓延對行業(yè)造成的影響是危也是機。建議關(guān)注申洲國際和健盛集團：申洲國際是全球最大的縱向一體化針織制造商，與Nike、Adidas、UNIQLO、PUMA等品牌形成了緊密的合作關(guān)系，公司研發(fā)及技術(shù)積累深厚，自動化程度高，目前在國內(nèi)及東南亞越南、柬埔寨均建有生產(chǎn)基地，未來三年產(chǎn)能擴張計劃明確。健盛集團主要產(chǎn)品包括棉襪和無縫服飾，與PUMA、優(yōu)衣庫、迪卡儂等全球品牌擁有長期合作關(guān)系，在主要品牌客戶相關(guān)產(chǎn)品品類供應(yīng)商中占比較高，目前在國內(nèi)和越南均設(shè)有生產(chǎn)基地，棉襪和無縫服飾的海外產(chǎn)能有持續(xù)擴張計劃。對于紡織制造龍頭來說，短期可能會出現(xiàn)由于下游客戶訂單變化給公司業(yè)績帶來一定影響；但長期看疫情終將過去，公司將直接受益于品牌銷售增長以及低端制造產(chǎn)能的退出，行業(yè)地位持續(xù)夯實。市場表現(xiàn)方面，股價短期仍有可能由于業(yè)績波動而波動，但中長期隨著全球疫情結(jié)束，行業(yè)集中度將得到提升，公司業(yè)績?nèi)〉酶煸鲩L，估值和股價有望取得較好表現(xiàn)。

　　風(fēng)險提示。全球疫情持續(xù)擴散，宏觀經(jīng)濟環(huán)境劇烈波動風(fēng)險；海外產(chǎn)能生產(chǎn)不及預(yù)期風(fēng)險；匯率波動風(fēng)險。