本篇報(bào)告首先從滌綸短纖產(chǎn)能增長(zhǎng)情況近似零增長(zhǎng)，這是上一輪行業(yè)低迷的結(jié)果，同時(shí)也構(gòu)成了這一輪行業(yè)景氣回升的重要原因，我們維持行業(yè)“推薦”的投資評(píng)級(jí)。

　　棉價(jià)高漲下，我們提出化纖行業(yè)投資三階段論：第一階段，棉價(jià)開始上漲，棉花生產(chǎn)及種子企業(yè)率先收益;第二階段，棉花大漲，滌綸短纖和粘膠短纖因與棉花直接替代，需求量增加，滌綸短纖價(jià)格價(jià)差擴(kuò)大;但粘膠短纖原材料棉短絨上漲不輸棉花，價(jià)差擴(kuò)大有限;第三階段，棉花暴漲，化纖全行業(yè)均有受益。目前棉花價(jià)格依然處于第二階段，我們依然首推滌綸短纖行業(yè)。

　　國(guó)內(nèi)棉價(jià)再創(chuàng)新高，成本側(cè)有堅(jiān)實(shí)支撐：行業(yè)中計(jì)算棉花成本公式為棉花價(jià)格=(購進(jìn)籽棉成本-其中的棉籽成本)*2.7加工費(fèi)(大約為500元/噸)。目前市場(chǎng)上籽棉收購均價(jià)在10600元/噸，棉籽價(jià)格在3600元/噸，由此計(jì)算棉花加工成本在19238元/噸，棉花價(jià)格具備堅(jiān)實(shí)的成本支撐。

　　滌綸短纖歷史需求增長(zhǎng)平穩(wěn)，替代棉花拉動(dòng)需求增長(zhǎng)多;2007年以來滌綸短纖處于周期底部，過去二年新增產(chǎn)能少。過去九年滌綸短纖復(fù)合增長(zhǎng)率在12%左右，這基本上反應(yīng)了下游需求的自然增長(zhǎng)。而棉花、粘膠短纖、滌綸短纖是三大棉紡原料，可相互替代，棉價(jià)高企會(huì)增加其余二者的使用量。我們估測(cè)滌綸短纖替代比例每提升1%，提升產(chǎn)量在3.6%左右;從新增產(chǎn)能角度看，從2004年到2009年滌綸短纖價(jià)差一直在1000-1300元/噸，扣減去1100元/噸的加工成本，產(chǎn)品盈利水平微薄。盈利水平低導(dǎo)致了2009年以來新增聚酯產(chǎn)能中配套滌綸短纖僅為16萬噸。

　　滌綸開工率一路上行，滌綸短纖價(jià)差創(chuàng)03年以來新高。滌綸09年1月產(chǎn)量在130萬噸左右，而10年8月產(chǎn)量在225萬噸，單月產(chǎn)量創(chuàng)出歷史新高。從中看出滌綸長(zhǎng)絲和滌綸短纖維的開工率都處于比較高的位臵。隨著棉價(jià)帶動(dòng)，滌綸短纖維一個(gè)月內(nèi)從9600元/噸快速上漲至13100元/噸。目前棉花與滌綸短纖的之間的差價(jià)已經(jīng)達(dá)到8600元/噸，這也是03年以來從未有過的高點(diǎn)，我們認(rèn)為后續(xù)滌綸短纖仍有上漲空間以縮小與棉花的差價(jià)?；赝麣v史在上一個(gè)棉花價(jià)格周期高點(diǎn)(03/04年)，滌綸短纖價(jià)差同期也至峰值。近期來看隨著棉花價(jià)格不斷創(chuàng)出新高，滌綸短纖單月價(jià)差也已經(jīng)從年初的582元/噸上漲至最新月份的3795元/噸，這已經(jīng)創(chuàng)出03年以來新高。

　　原料產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，上游成本壓力不大。09年P(guān)TA行業(yè)持續(xù)良好的盈利水平吸引了大量新增或者擴(kuò)建產(chǎn)能。統(tǒng)計(jì)中的2010年及以后新增PTA產(chǎn)能在1400萬噸以上，其中明年能夠投產(chǎn)的產(chǎn)能有400萬噸左右，同期聚酯新增產(chǎn)能不足300萬噸(消耗PTA255萬噸);而國(guó)內(nèi)乙二醇進(jìn)口依存度達(dá)77%，未來幾年全球乙二醇市場(chǎng)將出現(xiàn)產(chǎn)能過剩局面。原材料成本壓力不大。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：棉價(jià)大幅下跌，PTA及乙二醇等原料價(jià)格上漲幅度較大。