當(dāng)經(jīng)濟(jì)開始衰退時(shí)，精明的資本經(jīng)營者就開始投資周期性企業(yè)。鋁業(yè)、鋼鐵業(yè)、紙業(yè)、汽車制造業(yè)、化工行業(yè)還有航空運(yùn)輸業(yè)，無不隨著經(jīng)濟(jì)的繁榮與蕭條一波升起又一波落下，過種循環(huán)往復(fù)的形勢眾所周知，就和四季的變化一樣確切可靠。

　　問題的關(guān)鍵在于，作為基金經(jīng)理，總要在地球人都開始行動之前先行一步，及時(shí)重新買入這些股票，這是永遠(yuǎn)的追求?，F(xiàn)在我發(fā)現(xiàn)，對于這些即將復(fù)蘇的周期性行業(yè)，華爾街也正越來越早地參與進(jìn)來。

　　低市盈率未必是好事

　　對大多數(shù)股票而言低市盈率是好事，但周期性股票并非如此。如果周期性公司的市盈率開始變得很低，那么這很可能是一個標(biāo)志，預(yù)示著它們已經(jīng)接近高潮的尾聲。粗心大意的投資者可能渾然不覺而繼續(xù)持有股票，因?yàn)楣窘?jīng)營仍然運(yùn)轉(zhuǎn)良好，公司的收入仍然不菲，但是這種情況馬上就會改變。聰明的投資者此時(shí)已經(jīng)在賣出股票了，以避免大跌的風(fēng)險(xiǎn)。

　　當(dāng)人們開始大量賣出股票時(shí)，股價(jià)就可能只朝一個方向變化。當(dāng)股價(jià)下跌，市盈率就下降，此時(shí)周期性股票對于缺乏經(jīng)驗(yàn)者會顯示出比以往更強(qiáng)大的誘惑力。缺乏經(jīng)驗(yàn)的投資者將付出昂貴的代價(jià)。

　　接著經(jīng)濟(jì)馬上開始逡巡不前，周期性公司的股票以令人毛骨悚然的速度直往下掉。隨著更多投資者迫不及待地撤離，股票價(jià)格會跌得更低。當(dāng)一個周期性股票的收益創(chuàng)出紀(jì)錄幾年后，市盈率到達(dá)低點(diǎn)，實(shí)踐證明，此時(shí)購進(jìn)這種股票是快速折半資金的“好”方法。

　　對于大多數(shù)股票來說，高市盈率是壞事，但對周期性行業(yè)的公司反而再好不過。通常，它意味著公司正在走出最難熬的困境，不久業(yè)務(wù)就會改善，收入也會超出分析家們的預(yù)期， 基金經(jīng)理也要馬上開始堅(jiān)決地建倉。這樣，股票價(jià)格必將穩(wěn)步走高。只要經(jīng)濟(jì)開始蕭條，我就把注意力集中到這類股票上， 因?yàn)槲铱偸亲龇e極向上的思考，設(shè)想經(jīng)濟(jì)總要好轉(zhuǎn)，而不去管報(bào)表上的一片暗淡。

　　擁有挺過蕭條的資產(chǎn)

　　如果沒有相關(guān)行業(yè)(銅、鋼鐵、汽車制造、紙業(yè)等)的工作經(jīng)驗(yàn)，踏不準(zhǔn)它的節(jié)奏，投資這類周期性公司是相當(dāng)危險(xiǎn)的。如果你是一位水暖工人，并且對銅管價(jià)格的來龍去脈一清二楚，那么你購買費(fèi)爾普斯-道奇公司的股票而獲利的機(jī)會肯定比一個MBA去投資還要高。

　　當(dāng)我在1992年1月注意到費(fèi)爾普斯-道奇公司時(shí)，擺在我眼前的廉價(jià)股票實(shí)在無法讓我視而不見。我詢問了我的水暖工，結(jié)果他向我證實(shí)銅管價(jià)格正在回升。

　　投資周期性公司的首要問題是公司的資產(chǎn)負(fù)債表是否穩(wěn)健到足以抵御下一輪的低迷時(shí)期。我從那個時(shí)候最新的年報(bào)找到了這些信息。公司擁有凈資產(chǎn)16.8億美元，總負(fù)債(扣除現(xiàn)金)只有3.18億美元。很明顯，無論銅價(jià)如何變化公司也不至于破產(chǎn)。很多實(shí)力較弱的競爭者將被迫封閉其礦山，散伙回家，而費(fèi)爾普斯-道奇可能還不得不增資。

　　而不管日后資本開支和它的各項(xiàng)附屬業(yè)務(wù)如何變動，費(fèi)爾普斯-道奇的命運(yùn)總是和銅價(jià)緊密關(guān)聯(lián)。要做的基本數(shù)學(xué)計(jì)算如下：費(fèi)爾普斯-道奇年產(chǎn)銅11億磅。如果銅價(jià)增加l美分/磅，則稅前利潤將增加1100萬美元。以發(fā)行在外的7000萬股本計(jì)算，1100萬美元的利潤平攤下來每股收益將增加10美分，所以銅價(jià)每磅上漲1分，每股收益增加10美分，而如果銅價(jià)每磅上漲50美分，每股收益將增加5美元。

　　如果人們可以知道第二年和第三年的銅價(jià)，那么他們就自然會成為掌握費(fèi)爾普斯-道奇公司股票買賣點(diǎn)的絕頂高手了。我不具備這種先知的天賦，但我認(rèn)為由于經(jīng)濟(jì)蕭條，銅在1990-1991年時(shí)價(jià)位已經(jīng)很低，據(jù)此我想象以后可能永遠(yuǎn)也不會這么便宜了。我確信當(dāng)它貴起來時(shí)，費(fèi)爾普斯-道奇公司的股東將是主要受益者。我們所要做的是等待，耐心地等待，并不斷地接受分紅。{page_break}

　　汽車股也有周期

　　汽車制造公司的股票經(jīng)常被認(rèn)為是藍(lán)籌股，但事實(shí)上卻是典型的周期股。購買汽車股后放上25年就如同從阿爾卑斯山上空飛過你可能從中得到了一些好處，但遠(yuǎn)不及經(jīng)歷了所有高低坎坷的徒步者得到的好處多。

　　1991年，也就是進(jìn)入蕭條期的第二年，汽車股股價(jià)已經(jīng)落到近期高點(diǎn)的一半左右，而且隨著汽車展銷活動的普遍低落，轎車和卡車交易商只能打牌消磨時(shí)光。我此時(shí)決定重新審視汽車股。只要沒人發(fā)明可靠的家用“氣墊式交通工具”，汽車肯定還會繼續(xù)成為美國人最鐘愛的個人資產(chǎn)，或早或遲我們都要更換自己的汽車，因?yàn)闀r(shí)間一久我們就會對舊車感到厭煩，或者是因?yàn)榕f車剎車已經(jīng)失靈，并且可以透過腐銹的底盤看到路面。

　　何時(shí)購買汽車股有個指標(biāo)，那就是二手車的價(jià)格。當(dāng)二手車交易商降低價(jià)格時(shí)，意味著他們售車遇到了困難， 一個對他們來說顯得糟糕的市場對新車交易商來說可能就更加糟糕。二手車價(jià)格的回升則是汽車制造商業(yè)績好轉(zhuǎn)的先兆。

　　找出汽車行業(yè)的時(shí)間周期還只是完成了一半的工作，另一半工作是挑選表現(xiàn)最突出的公司。我的選擇剛好和1982年相反，通用汽車將戰(zhàn)勝其他公司。雖然它部分工廠的關(guān)閉會使上千員工失去工作，但也會讓通用減少在盈利最少的業(yè)務(wù)上的成本。公司并不需要重新戰(zhàn)勝日本，也不需要重新?lián)尰孛绹袌錾系钠囐I家。通用心煩意亂，它的市場占有份額已經(jīng)從40%收縮到30%，但這仍然比所有日本汽車制造商的市場份額總和高。即使通用只能吸引25%的美國汽車購買者，汽車生產(chǎn)部門還是可以通過簡化管理和減少開支(這方面它已經(jīng)有所行動)貢獻(xiàn)收入。

　　觀察

　　彈性十足的周期股

　　周期類個股，看起來是最常見不過的股票。如果說股市是反映經(jīng)濟(jì)生活的晴雨表，那么它也應(yīng)該反映經(jīng)濟(jì)的周期性波動。自康德拉季耶夫始，到偉大的熊彼特，他們都雄辯地指出了經(jīng)濟(jì)發(fā)展自有其興衰，“破壞性發(fā)展”使得淘汰一些舊設(shè)備、舊技術(shù)甚至舊制度必然伴隨著一些企業(yè)的衰敗和對原材料需求的減少。而隨著市場新陳代謝的機(jī)制發(fā)揮作用，富有生命力的新企業(yè)被推上前臺，更多人對經(jīng)濟(jì)的美好前景開始充滿信心，作為晴雨表的股市此時(shí)會再度火熱。

　　筆者之所以不吝筆墨去描述經(jīng)濟(jì)周期的變化，是因?yàn)樵S多投資者對“周期”概念似懂非懂。那么，我們對周期股的投資必然會存在許多誤會。暫且不論目前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行正處于通脹期還是衰退期這樣宏觀的問題，就從周期股的本質(zhì)來看，也有許多令人迷惑的地方。比如，為什么市盈率較高的周期股反而不是合適的投資標(biāo)的。

　　在這里，筆者提出一種看法權(quán)當(dāng)拋磚引玉。由于周期股的主營業(yè)務(wù)與經(jīng)濟(jì)景氣直接相關(guān)，因此它們本質(zhì)上均為β系數(shù)非常高的個股，換而言之其具有超強(qiáng)的進(jìn)攻性，在大盤上漲的時(shí)候漲幅將大大超越指數(shù)，反之亦然。如果把一只周期股的長期走勢看作是股指的一種更加“跌宕起伏”的版本，那么顯然正如2006-2007年的中國股市一樣，人氣的攀升形成了賺錢效應(yīng)并推高股價(jià)，而升高的市盈率正說明了市場對經(jīng)濟(jì)景氣的樂觀，而這是股價(jià)將進(jìn)一步上升的指標(biāo)，而不應(yīng)該反過來理解。在這種情況下，即使連續(xù)的加息也不能對市場造成實(shí)質(zhì)性影響，通脹率也會維持在高位。在接踵而來的衰退期中一切都會相反，即使不斷降息也不能挽救比黃金還貴重的信心。

　　而周期股所涵蓋的范圍在工業(yè)或日常生活中都表現(xiàn)為消耗品或者大宗消費(fèi)品，比如能源、金屬等資源以及地產(chǎn)和汽車類個股。彼得·林奇將汽車股歸入周期類個股是富有遠(yuǎn)見的，這表明，通過觀察身邊資源價(jià)格以及人們汰舊更新的速度——汽車的更換與否很能體現(xiàn)人們對未來的預(yù)期——才是估計(jì)經(jīng)濟(jì)周期的正道，也是預(yù)估周期股買入時(shí)機(jī)的好方法。