據(jù)報(bào)道，體操王子李寧再耍財(cái)技，重推兩年前失敗的“以小控大”垂直控股架構(gòu)，擬將25.23%李寧公司股份以13.58億元代價(jià)轉(zhuǎn)入自己持股55.9%的非凡中國，大開李寧日后減持的方便之門。

　　這宗交易看似“左手交右手”，李寧繼續(xù)透過非凡間接維持李寧公司大股東地位，但由于他持有非凡只有56%股份，故他與胞兄李進(jìn)共同持有李寧公司的股份卻被攤薄。

　　非凡昨復(fù)牌后一度急升1倍，收市報(bào)0.12元，升84%。若以股份五合一后計(jì)，收市價(jià)約0.6元，遠(yuǎn)高于非凡向李寧發(fā)股及可換股債券(CB)的作價(jià)，以非凡發(fā)行新股及CB計(jì)，李寧賬面升值11.5億元。

　　李寧昨在電話會(huì)議中否認(rèn)間接減持李寧公司股份的舉動(dòng)，“要減持我大可以在股價(jià)高的時(shí)候做，我只是想做這平臺(tái)……這次讓出利益給小股東，換取了非凡更大的發(fā)展。”

　　李寧是次轉(zhuǎn)讓股份予非凡，不收分毫現(xiàn)金，只收非凡新股及可換股債券(CB)，分別相等于5.785億元及7.8億元。非凡擬將股份五合一，新股發(fā)行價(jià)及CB換股價(jià)為經(jīng)合并后每股0.325元。收購作價(jià)相等李寧公司每股5.1元，較停牌前溢價(jià)5.6%。

　　非凡又向李寧作盈利掛鉤安排，若2013 至2017年李寧公司盈利高于今次收購作價(jià)(以25.23%應(yīng)占盈利乘雙方同意的市盈率得出數(shù)字，減去收購價(jià)差額)，非凡將額外向李寧兄弟發(fā)行“盈利能力CB”，換股價(jià)同為0.325元，上限7.8億元。

　　花旗︰市場或憂李寧股份被賣

　　花旗分析員指，今次交易難免引起市場憂慮日后李寧公司股份被出售及抵押的風(fēng)險(xiǎn)。值得注意的是，非凡向李寧發(fā)行的新股不設(shè)禁售期，CB亦可于生效后自由轉(zhuǎn)讓，為李寧減持給予極大空間及彈性。而且“以小控大”的垂直架構(gòu)，令非凡大股東在上層套現(xiàn)，亦不失對(duì)子公司的控制。

　　非凡自2010年宣布進(jìn)軍房地產(chǎn)后，即以逾0.6元的配股價(jià)連環(huán)抽水，籌資逾12億元，截至6月底止，非凡手頭現(xiàn)金約10.78億元。過去兩年僅支付過沈陽市長白島土地按金2.3億元，業(yè)務(wù)發(fā)展幾近停滯。

　　今年1月，李寧先后賣走香島道大屋及向私募基金TPG減持李寧股份套現(xiàn)逾6億元，市場亦盛傳他有意出售非凡。是次交易需獨(dú)立股東表決批準(zhǔn)。

　　李寧鐘情“以小控大”垂直控股

　　李寧今次使出“以小控大”財(cái)技，是兩年前的翻版，惟當(dāng)年被上市委員會(huì)裁定為“反收購”而失敗，今次要成功過關(guān)，只等獨(dú)立股東表決批準(zhǔn)。李寧情有獨(dú)鍾的“以小控大”垂直控股，亦是大孖沙企業(yè)常用架構(gòu)。

　　“他一直很想用細(xì)公司控股大公司，不知道是甚么心態(tài)。”有接觸過李寧的投資銀行界人士透露，早于2010年李寧買殼入主非凡中國(08032)時(shí)，已抱定“以小控大”的垂直控股架構(gòu)。

　　靚資產(chǎn)放子企 阻敵意收購

　　投行人士分析，垂直控股好處之一，是讓終極大股東以最小資本，杠桿地控制整個(gè)上市王國，精髓在于大股東最直接持有的公司規(guī)模要小，但持股比例要高，“最好的資產(chǎn)都放在子公司，外來投資者若覬覦子公司(市值較高)，進(jìn)行敵意收購的成本龐大得多。”

　　香港藍(lán)籌亦多見這種以小控大的垂直架構(gòu)，例如會(huì)德豐持九倉、恒隆集團(tuán)持恒隆地產(chǎn)。最出神入化當(dāng)然是長和系，“垂直”長度最長，市值約2,600億元的長實(shí)垂直持有市值達(dá)3,200億元的和黃，再由和黃垂直持有其它公司，包括長江基建及電能實(shí)業(yè)，市值為1,160億及1,400億元。