根據(jù)證監(jiān)會披露的最新一期并購重組審核進度，7家申請要約收購豁免事項的公司狀態(tài)齊齊刷新為“終止審查”。

以鴻利智匯為例，其于本周（即3月31日）發(fā)布《關(guān)于控股股東收到<證監(jiān)會行政許可申請終止審查通知書>的公告》，稱根據(jù)最新法律規(guī)則，控股股東金舵投資此前的被動增持行為無需向證監(jiān)會申請豁免要約收購義務(wù)。

上述的市場變化正是源于新《證券法》取消了豁免要約收購義務(wù)的行政許可規(guī)定。

3月20日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于修改部分證券期貨規(guī)章的決定》，對《上市公司收購管理辦法》進行相應(yīng)調(diào)整修訂，取消要約收購義務(wù)豁免的行政許可，并增設(shè)“事中事后”監(jiān)管機制。

要約豁免：公平與效率的碰撞

作為上市公司收購制度中的重要組成部分，要約收購制度旨在給予中小股東自由退出的選擇權(quán)（轉(zhuǎn)讓或繼續(xù)持有股份），并賦予中小股東與大股東平等享有收購溢價（即控制權(quán)溢價）的權(quán)利。與大多數(shù)境外市場一樣，30%是A股上市公司股東需采取要約收購的“關(guān)鍵線”，持股達到30%，收購人擬繼續(xù)增持的，通常需采取要約收購方式，以切實保護中小股東權(quán)益。

現(xiàn)代資本市場已經(jīng)成為并購重組的主渠道，而由于強制要約收購的平等機會原則會造成收購人被迫購買義務(wù)的增加，使得收購人面臨巨大的融資壓力，阻卻收購人的收購行為。因此，在強制要約收購制度的基礎(chǔ)上，兼顧上市公司收購的效率和公平，適當(dāng)降低收購成本，優(yōu)化市場資源配置，便產(chǎn)生了強制要約收購豁免制度安排。

經(jīng)過近三十年的發(fā)展實踐，在本次修訂前，A股市場的要約收購制度中逐步形成了“五項申請豁免”和“七項自動豁免”的要約收購豁免安排，以期在維護中小股東利益、合力控制要約收購成本和提升并購效率之間取得最佳平衡?！白詣踊砻狻币s收購涉及包括30%以上股東“爬行增持”、優(yōu)先股恢復(fù)表決權(quán)、繼承等相對缺少主觀意愿改變上市公司控股股東地位的情形；而“申請豁免”的類型主要包括同一控制下的股份轉(zhuǎn)讓、為挽救嚴(yán)重財務(wù)困難公司、國有股無償劃轉(zhuǎn)、向特定股東回購股份而減少總股本、證監(jiān)會為適應(yīng)證券市場發(fā)展變化和保護投資者合法權(quán)益的需要而認(rèn)定的其他情形等五類。

據(jù)統(tǒng)計，2017年至今A股上市公司要約收購豁免事項合計有273單，其中，涉及“申請豁免”情形的有150余單，最后約130單最終取得了證監(jiān)會批復(fù)，主要涉及同一控制下的股份轉(zhuǎn)讓、國有股無償劃轉(zhuǎn)等情形。

在最新的修訂中，要約收購豁免制度體系再一次得到優(yōu)化升級。證監(jiān)會對同一控制下的股份轉(zhuǎn)讓等五類情形取消行政許可，有望進一步激發(fā)并購市場活力。

一個簡單的數(shù)據(jù)對比可以說明。以秦川機床為例，公司股東因權(quán)益變動觸及要約收購義務(wù)豁免，正屬于前述五類情形中的“國有股份無償劃轉(zhuǎn)”，公司控股股東法士特集團于3月20日披露收購報告書摘要，適用于新規(guī)免于行政審批，3月28日便披露收購報告書全文以及財務(wù)顧問專業(yè)意見和律師出具的法律意見書。

如果對比此前同樣屬于“國有無償劃轉(zhuǎn)”范疇的案例，行政審批需履行一定程序，因此收購人可能需等待一至兩個月，新規(guī)“提速效應(yīng)”肉眼可見。

形去神留：監(jiān)管理念一以貫之

監(jiān)管天平中的效率與公平缺一不可，提速增效并不意味著一放了之，不設(shè)前端審批也不意味著可以任意為之。其實，2006年出臺《上市公司收購管理辦法》后，曾先后三次對要約收購豁免的行政許可事項進行調(diào)整，從最初的普通程序和簡易程序，到自動豁免程序，以及自動豁免范圍的逐步擴大。換言之，在既定標(biāo)準(zhǔn)下，自動豁免要約收購安排早已在實踐運行中。

再來細(xì)看本次修訂，將原有“五項申請豁免”和“七項自動豁免”范圍進行重新整合，取消申請豁免程序，既定的判斷標(biāo)準(zhǔn)并未發(fā)生根本變化，把事先判斷的權(quán)利移交給市場，同時增設(shè)“事中事后”監(jiān)管約束機制，隨時進行補位，防范濫用制度便利。這既是落實新《證券法》的關(guān)鍵舉措，更是與全面深化資本市場改革12項重點任務(wù)一脈相承，進一步簡政放權(quán)，提升并購效率，提高監(jiān)管透明度。

而此過程中，交易所也將進一步強化信息披露監(jiān)管。在收購報告書摘要公告后，對收購人是否符合免于發(fā)出要約等規(guī)定情形，及時開展信息披露審查。正是踐行這一理念和設(shè)計初衷，為改革護航，深交所圍繞以信息披露為中心，做了系列落地銜接安排：一方面，明確市場預(yù)期，在“收購報告書摘要”等公告類別項下增加需報備文件的清單，實現(xiàn)對收購人信息披露審查材料的接收；另一方面，及時啟動系統(tǒng)改造，梳理形成要約收購信息披露要點，便于信息披露義務(wù)人準(zhǔn)確全面掌握披露的核心環(huán)節(jié)和重點，提升披露的便利性。

進一步來講，除了豁免情形未發(fā)生重大變化之外，既往的監(jiān)管關(guān)注點也是一以貫之的，是否符合要約收購豁免條件、是否及時履行信息披露義務(wù)和相應(yīng)程序、是否符合上市公司和中小股東利益等，都關(guān)系著要約豁免是否真正符合市場邏輯，而非有意規(guī)避要約收購損害投資者利益。還是以鴻利智匯為例，收到終止審查通知書并不意味著免于發(fā)出要約事項已理所當(dāng)然一路綠燈，交易所已督促公司和控股股東補充披露是否已經(jīng)及時履行要約收購豁免有關(guān)報告、公告義務(wù)，以及相關(guān)豁免情形是否符合《證券法》和《上市公司收購管理辦法》等規(guī)定。

上述改變對一線監(jiān)管也屬于新的挑戰(zhàn)，隨著制度變革，監(jiān)管配套機制要及時跟上，才能防止出現(xiàn)“一放就亂”。目前，記者了解到深交所已在研究相關(guān)監(jiān)管措施，統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，提高監(jiān)管效率，對不合規(guī)情形及時開展監(jiān)管問詢，甚至是紀(jì)律處分等。其中，不僅將對收購人的違規(guī)披露行為進行追責(zé)，也將對未起到“看門人”職責(zé)的中介機構(gòu)進行嚴(yán)肅問責(zé)。

如果放在更大的市場改革發(fā)展視野中來看，此次要約收購豁免制度革新的全過程，由新《證券法》生效，到證監(jiān)會修改相關(guān)配套規(guī)則，再到交易所等監(jiān)管機構(gòu)以信息披露為核心加大事中事后監(jiān)管力度，恰恰是一次注冊制改革下的監(jiān)管測試。各方要在其中理順市場與監(jiān)管的關(guān)系，堅持市場導(dǎo)向、放管結(jié)合，才能建立市場主導(dǎo)、責(zé)任到位、披露為本、預(yù)期明確、監(jiān)管有力的高效并購市場。