券商“補(bǔ)血”擴(kuò)充資本的步伐在加快。

今年以來(lái)，國(guó)海證券、東興證券、國(guó)聯(lián)證券和中信證券四家上市券商先后拋出再融資計(jì)劃。還有中信證券、中金公司、申萬(wàn)宏源證券等獲準(zhǔn)公開(kāi)發(fā)行超百億元大面額公司債。

Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2020年券商行業(yè)負(fù)債合計(jì)6.43萬(wàn)億元，較2019年整體負(fù)債5.34萬(wàn)億增加1.09萬(wàn)億。

“由于融資類(lèi)、投資類(lèi)業(yè)務(wù)需求提升疊加債務(wù)融資成本下降，2020年上市券商債務(wù)融資規(guī)模遠(yuǎn)超往年，同比增加78%?！比f(wàn)聯(lián)證券分析師胡江認(rèn)為頭部券商杠桿水平顯著提升，有助于券商ROE（凈資產(chǎn)收益率）提升。

不過(guò)，也有市場(chǎng)人士認(rèn)為，資本杠桿并非萬(wàn)能，融資融券、做市、質(zhì)押等重資產(chǎn)業(yè)務(wù)需要大量資本金，但從最新的年報(bào)看，融資、質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)也是券商信用減值的主要原因，因此優(yōu)秀券商需要平衡投行等輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)和重資產(chǎn)業(yè)務(wù)。

券商杠桿率再創(chuàng)新高

2020年，券商杠桿率再創(chuàng)新高，由2019年的3.48倍提升至3.57倍。

大型券商加杠桿更為積極，Top10券商杠桿率由2019年的4倍提升至4.4倍。

與2018年上市券商平均杠桿率3.05倍相比，有較大的提高。同時(shí)，也高于2015至2017年的平均杠桿率。

據(jù)已披露年報(bào)的券商數(shù)據(jù)，2020年杠桿率最高的是中金公司6.3倍，較2019年6.14有所提升。其次是中信證券、華泰證券、申萬(wàn)宏源、國(guó)泰君安和中國(guó)銀河杠桿率均超過(guò)4倍。

瑞銀證券A股非銀金融分析師曹海峰曾表示，目前國(guó)內(nèi)券商行業(yè)的杠桿率在3-4倍之間，跟海外相比較低。更多外資券商進(jìn)入國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，能在A股機(jī)構(gòu)化的進(jìn)程中更好地發(fā)揮優(yōu)勢(shì)，QFII、衍生品等業(yè)務(wù)也值得關(guān)注。

資本杠桿率逼近預(yù)警線

據(jù)證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《證券公司風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)管理辦法》(以下簡(jiǎn)稱(chēng)：風(fēng)控辦法)及配套風(fēng)控指標(biāo)的計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)要求，證券公司資本杠桿率不得低于8%。

在計(jì)算上，資本杠桿率等于核心凈資本/表內(nèi)外資產(chǎn)總額×100%。

風(fēng)控辦法還規(guī)定，證監(jiān)會(huì)對(duì)各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)設(shè)置預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)于規(guī)定“不得低于”一定標(biāo)準(zhǔn)的風(fēng)險(xiǎn)控制指標(biāo)，其預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)是規(guī)定標(biāo)準(zhǔn)的120%，這也就意味著，資本杠桿率的預(yù)警標(biāo)準(zhǔn)為9.6%。

截至4月14日，已公布年報(bào)的27家上市券商里，東方證券資本杠桿率為11.95%，資本杠桿率逼近預(yù)警線。

不僅如此，在2020年，東方證券凈利潤(rùn)為27.22億元，但有高達(dá)38.85億元的信用減值，信用減值損失占當(dāng)期凈利潤(rùn)的142.67%。據(jù)其年報(bào)信息，在東方證券38.85億元的信用減值損失中，買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)減值損失為36.96億元（較2019年的9.73億元增長(zhǎng)279.86%），占比為95.14%。而在東方證券的買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)中，股票質(zhì)押式回購(gòu)業(yè)務(wù)占比最高。

粵開(kāi)證券陳夢(mèng)潔指出，隨著注冊(cè)制的穩(wěn)步推行和退市新規(guī)的發(fā)布，部分個(gè)股面臨著一定的退市風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)股價(jià)出現(xiàn)一定幅度的下跌，券商選擇買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)減值，進(jìn)而會(huì)出現(xiàn)計(jì)提信用減值的情況。

此外，2018年以來(lái)部分股票質(zhì)押式回購(gòu)出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)，部分券商選擇通過(guò)清收、訴訟等方式彌補(bǔ)損失，但仍存在訴訟未果的情況，這是直接導(dǎo)致券商計(jì)提減值損失的主要原因。

比如，東方證券股權(quán)質(zhì)押踩雷的皇氏集團(tuán)、青島中程、嘉應(yīng)制藥也均涉不同的訴訟金額。

市場(chǎng)人士表示，在直接融資高度發(fā)達(dá)的美國(guó)，其投行在金融危機(jī)前普遍的資本杠桿約在30倍以上，經(jīng)過(guò)金融危機(jī)的強(qiáng)力去杠桿后，其杠桿維持在10-12倍左右。

目前，中國(guó)排名靠前的券商資本杠桿率均值在20%左右，即整體上仍有加杠桿空間。

在公布年報(bào)的券商中，資本杠桿率最高的是中銀證券，其資本杠桿率為43%。

券商加杠桿隱憂

為了抓住資本市場(chǎng)大發(fā)展機(jī)會(huì)，補(bǔ)充資本金，券商還在繼續(xù)加杠桿。

此前，中信證券表示，擬繼續(xù)提高杠桿率。

中信證券董事長(zhǎng)張佑君稱(chēng)，雖然公司總資產(chǎn)突破1萬(wàn)億元，但遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠滿足資本市場(chǎng)未來(lái)發(fā)展的需求。公司在境外市場(chǎng)存在很多設(shè)想和規(guī)劃，將根據(jù)需要適時(shí)進(jìn)行擴(kuò)張和融資。

他認(rèn)為，很難用單一的指標(biāo)去衡量合并的結(jié)果，既要考核短期指標(biāo)，也要看長(zhǎng)期指標(biāo)，既要看財(cái)務(wù)指標(biāo)，也要看業(yè)務(wù)指標(biāo)，既要看市場(chǎng)份額，也要看客戶狀態(tài)，沒(méi)有什么模式是一定的，券商要找到適合自己的發(fā)展路徑。

天風(fēng)證券認(rèn)為，參考美國(guó)經(jīng)驗(yàn)，杠桿倍數(shù)是決定ROE的核心指標(biāo)，中國(guó)券商的杠桿倍數(shù)正處于提升期（類(lèi)似于美國(guó)證券行業(yè)的1975-1990年），資本中介業(yè)務(wù)、機(jī)構(gòu)交易業(yè)務(wù)（基于FICC、衍生品）的政策變化與業(yè)務(wù)發(fā)展值得期待。

不過(guò)，在券商發(fā)力資本中介業(yè)務(wù)，包括融資融券、約定購(gòu)回、股票質(zhì)押式回購(gòu)等業(yè)務(wù)的同時(shí)，信用風(fēng)險(xiǎn)也成為重要關(guān)注點(diǎn)。

其中，股權(quán)質(zhì)押業(yè)務(wù)“踩雷”是券商計(jì)提減值損失的主要原因之一，因此券商開(kāi)展重資本業(yè)務(wù)也有一定隱憂。

截至4月14日，已披露2020年年報(bào)的上市券商凈利潤(rùn)同比均大漲。

其中華泰證券、國(guó)泰君安、海通證券、中信證券和廣發(fā)證券凈利潤(rùn)都超過(guò)百億元。但是，大額信用減值計(jì)提對(duì)券商業(yè)績(jī)有一定拖累。

比如，中信證券2020年計(jì)提信用減值損失65.81億元，減少凈利潤(rùn)49.32億元。其中計(jì)提買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)減值48.79億元，融出資金、其他債權(quán)投資、應(yīng)收賬款及其他應(yīng)收款計(jì)提減值分別是7.11億元、5.55億元、3.34億元。

2020年，海通證券信用減值損失為45.86億元，同比增長(zhǎng)61.07%。其中，融出資金減值損失為10.24億元，買(mǎi)入返售金融資產(chǎn)減值損失為8.51億元，發(fā)放貸款和墊款信用減值損失為1640.98萬(wàn)元，應(yīng)收融資租賃款減值損失為12.66億元。

中信建投認(rèn)為，隨著客戶的兩融交易需求、衍生品對(duì)沖需求不斷增長(zhǎng)，重資本化已是大勢(shì)所趨，券商行業(yè)需要不斷豐富自身的資產(chǎn)負(fù)債表運(yùn)用能力。

針對(duì)相關(guān)業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)，粵開(kāi)證券建議券商在開(kāi)展增量業(yè)務(wù)的同時(shí)，注意結(jié)合政策、市場(chǎng)及資源稟賦，綜合考量增量業(yè)務(wù)開(kāi)展的風(fēng)險(xiǎn)與收益，理清是否開(kāi)展、開(kāi)展規(guī)模等關(guān)鍵問(wèn)題，形成差異化發(fā)展。