2013年第1四半期、人民元対ドルの為替レートは0.26%しか上昇しません。しかし、2013年4月と5月の人民元の対ドル相場(chǎng)はそれぞれ0.77%と0.66%上昇し、切り上げ幅は著しく拡大し、この2ヶ月の切り上げ幅は2012年通年の切り上げ幅を上回った。2013年に入ってから、人民元の有効為替レートも明らかに上昇しています。2013年1～4月の人民元名義有効為替レートと実効為替レートはそれぞれ4.30%と4.63%上昇した。

外國(guó)為替市場(chǎng)から見ると、人民元の為替レートの上昇の原因は外國(guó)為替市場(chǎng)人民元での供給が需要に追いつかない。この需給ギャップは直接外貨の増分の上昇として表れています。外貨の占用は中國(guó)中央銀行と商業(yè)銀行が外國(guó)為替の市場(chǎng)上でドルを購(gòu)入し、人民元を販売する規(guī)模です。2013年1～4月の中國(guó)外貨の月間増分はそれぞれ6837,2954,2363,2944億元で、1月の外貨占有率の増分だけで前年通年の外貨占有率の増分を上回った。

外貨の増分の上昇は、実際には中國(guó)の民間部門が外貨を人民元規(guī)模の上昇に転化することであり、これは國(guó)際資本の大規(guī)模な流入によるものである。一方、國(guó)內(nèi)住民と企業(yè)は人民元の切り上げ予想の下でドル資産を人民元資産に転換する行為に由來し、後者は國(guó)境を越えた資本の流動(dòng)に関係しない。2013年第1四半期、中國(guó)の國(guó)際収支は雙順差の構(gòu)造を再現(xiàn)し、経?？谧吸\字は552億ドルに達(dá)しました。資本と金融口座の黒字は1018億ドルに達(dá)し、結(jié)果として中國(guó)の外貨準(zhǔn)備高は1571億ドル増加しました。

2013年1月から4月までの貿(mào)易データ、特に輸出データは、広範(fàn)な疑いを引き起こしています。大量の証拠によると、2013年1月から4月まで18%の輸出増の背景には、定価の移転と虛偽の貿(mào)易ルートを通じた短期資本の流入によるものが大きい。例えば、2013年第1四半期の中國(guó)の貿(mào)易黒字は386億ドルに達(dá)したが、UBSの予想によると、同期の実質(zhì)貿(mào)易黒字は24億ドルにすぎない。これは、2013年第1四半期の外貨準(zhǔn)備高の蓄積は主に資本流入によるものという意味です。

以上のように、外國(guó)為替市場(chǎng)から見ると、2013年以來の人民元の切り上げ主にクロスボーダー資本の流入による人民元の需給がストレスとなり、人民元の切り上げが予想される國(guó)內(nèi)の民間部門の通貨転換行為に由來しています。

クロスボーダー資本の流入の主な原因は、第一に、中國(guó)國(guó)內(nèi)の各利率水準(zhǔn)が著しく國(guó)外の同種利率水準(zhǔn)を上回っており、プラスの利差を継続して各種のヘッジ資金が流入していることによるもので、人民元の切り下げが上昇予想に反してさらに利差を拡大したことによる吸引力と、第二に、十八大政府の転換に関する不確定性と中國(guó)経済のハードランディングに対する懸念が次第に消滅し、中國(guó)市場(chǎng)のリスクプレミアムを下げた。

しかし、過去にもクロスボーダー資本が大量に流入したことがありますが、人民元は米ドルに対してほぼ安定しています。そのため、現(xiàn)在の人民元の急速な上昇は、中國(guó)中央銀行の外國(guó)為替市場(chǎng)への介入を低下させたことと密接に関係しています?，F(xiàn)在、中央銀行は主に人民元の為替レートの中間価格を調(diào)整する方式で為替レートを調(diào)整しています。人民元の対ドル中間価格は昨年末から今年の第一四半期にかけて緩やかな上昇の過程にあるが、今年の4月から上昇が加速している。

中央銀行は最近人民元の為替介入を減少させた理由は大體次の通りです。中央銀行の易綱副総裁は今年、IMF春の年次総會(huì)に出席した際、中央銀行は近く人民元の対ドル相場(chǎng)を拡大する可能性があると述べました。波幅を拡大する前に人民元を米ドルに対して急騰させることは、人民元の持続的な切り上げの予想を下げることに役立つかもしれません。それによって波幅が拡大した後、人民元の為替レートの雙方向の変動(dòng)が早く実現(xiàn)されます。第二に、最近中米戦略経済対話が行われます。習(xí)近平主席とオバマ大統(tǒng)領(lǐng)も面會(huì)します。その前に人民元を米ドルに対して速く切り上げることは、雙方の會(huì)談の際に米國(guó)が人民元の為替レートを交渉の分銅とする可能性と力度を下げることに役立つ。

市場(chǎng)の力と中央銀行の行為についてどう思いますか？この波の人民元の急速な切り上げの中で作用する相対的な大きさは？私は越境資本の大規(guī)模な流入は依然として本ラウンドの人民元の切り上げの最も重要な要素であり、中央銀行は市場(chǎng)情勢(shì)の変化の下で順調(diào)に船を押します。歴史的な経験から見れば、中央銀行は通常、トレンドを作ることはできません。トレンドが形成された後、成り行きに従って、または逆行して操作するだけです。今回も例外ではないはずです。

人民元のこのような強(qiáng)い上昇傾向が続けられますか？確率は極めて小さいと思いますが、さらに可能な狀況は、2013年下半期には人民元の対ドルの切り上げ幅が著しく鈍り、年末には6.10-6.15に達(dá)する見込みです。第一に、外需が依然として低迷している狀況下で、人民元は米ドルの為替レート、特に人民元の有効為替レートの急速な上昇が中國(guó)の輸出の伸びに著しい衝撃を與えます。今年1～4月の輸出実績(jī)は、名目データよりもはるかに低い。ミクロの面から見ると、現(xiàn)在の中國(guó)の輸出企業(yè)の狀況は楽観的ではない。國(guó)內(nèi)の投資が急速に低下すると、輸出の伸びは短期経済成長(zhǎng)の重要性に顕著になり、輸出部門の不景気による就職圧力も楽観できない。実は、去年の人民元の為替レートが下落圧力に直面している間に、中國(guó)中央銀行は人民元の中間価格を市場(chǎng)の動(dòng)向に合わせて著しく下落させられれば、今年の人民元の中間価格の上昇のために大きな空間を創(chuàng)造することができます?，F(xiàn)在の経常口座のGDP比率は合理的な範(fàn)囲內(nèi)にあるため、人民元の為替レートの変動(dòng)は資本流動(dòng)の駆動(dòng)をより大きく受けており、人民元の為替変動(dòng)區(qū)間を緩和し、中間価格に対する介入を減少させることで、人民元の為替レートが超調(diào)整される可能性がある。このため、中國(guó)中央銀行は人民元の為替変動(dòng)區(qū)間の緩和政策を緩和しつつ、中間価格への誘導(dǎo)を強(qiáng)化する可能性がある。第三に、最近、中國(guó)政府は短期資本の流動(dòng)、特に貿(mào)易ルートを通じた短期資本の流入に対するモニタリングと管理を強(qiáng)化した。

つまり、これまで人民元の為替形成メカニズムの改革は大きな進(jìn)展を遂げました。將來、中國(guó)政府は2つの分野で引き続き努力すべきである。第一に、人民元の利率形成メカニズムの改革をさらに推し進(jìn)め、特に人民元の基準(zhǔn)預(yù)金金利の市場(chǎng)化を?qū)g現(xiàn)する。最近の経験によると、金利水準(zhǔn)が依然として顕著に規(guī)制されている場(chǎng)合、為替相場(chǎng)の市場(chǎng)化に制約が生じる。例えば、クロスボーダー金利活動(dòng)は人民元の為替レートの変動(dòng)を激化させる。資本口座の統(tǒng)制を前提として、人民元の為替レート運(yùn)動(dòng)は主に経?？谧螝埜撙摔瑜盲浦浃丹?、変動(dòng)性はより小さい。資本口座を開放すれば、短期資本の大規(guī)模な発展によって、人民元の為替レートは超調(diào)整が発生し、中國(guó)の経済成長(zhǎng)と金融安定に不利な影響を與える可能性が高い。