最近発表されたPMIデータは経済活動(dòng)がさらに弱まったことを示していますが、12月中旬には商品の不動(dòng)産販売が引き続き回復(fù)し、第一線の都市の成約価格は前月比で上昇し始めています。最近の公共財(cái)政支出の伸びは0添付の水準(zhǔn)を維持していますが、來月以降は明らかに上昇する見通しです。これらの要因を考慮して、當(dāng)面の経済活動(dòng)は短期間の底のレベルに十分に近いかもしれません。

12月中旬の信用債市場(chǎng)は追加の政策ショックを受け、収益率は大幅に上昇しました。通貨市場(chǎng)金利も新たな季節(jié)的な資金需要を後押しして、全面的に高くなりました。トレンドでは、銀行信用の投入の伸びなどを考慮して、債券利回りは區(qū)間震動(dòng)の構(gòu)図にあるかもしれないと考えています。

原油価格は引き続き下落して、ルーブルの為替レートの崩落を觸発して、見たところロシアの経済は大幅に縮小して、債務(wù)のデフォルトの可能性が現(xiàn)れて著しく増加して、リスク活動(dòng)の心配に対して最近の世界の金融市場(chǎng)の方向に影響して、ドルの為替レートは強(qiáng)くなって、株券の市場(chǎng)は下落します。この背景において、AH株のプレミアムは引き続き20%以上の水準(zhǔn)に拡大している。我々は、A株の利益予想は引き続き向上し、流動(dòng)性の緩和も比較的に明らかであるが、市場(chǎng)は有利要素に対してある程度の貸越があり、消化に時(shí)間的な要因が必要であると考えている。

一、経済運(yùn)動(dòng)エネルギーは依然として弱いですが、経済見通しは悲観的ではありません。12月のHSBC製造業(yè)PMIの初値は49.5%で、11月より0.5%下落しました。産出指數(shù)は低位で安定しています。小幅の反発があります。新注文指數(shù)は下落幅が大きく、総指數(shù)の下落の主な牽引です。

12月中旬、國(guó)際原油価格は引き続き下落しており、これまでの2ヶ月分の下げ幅となり、國(guó)內(nèi)のチェーン製品価格の違いをさらに駆動(dòng)して下落しています。価格の下落は、在庫の減損や在庫の除去などのルートを通じて、過去數(shù)ヶ月のチェーン製品の生産にマイナス影響を與えています。

世界的な経済成長(zhǎng)もまだ弱いです。中國(guó)の輸出にとっては無理です。11月の輸出増速、輸出納品値の伸び率はいずれも下りています。原油価格の継続的な下落は、ルーブルの為替レートの崩壊をトリガし、一部の産油國(guó)経済と金融不安のリスクを大幅に増加し、他の新興國(guó)にも伝わり、短期的な世界経済成長(zhǎng)と中國(guó)外需にも影を落としている。

短期経済運(yùn)動(dòng)はやはり弱いですが、來年上半期の経済の見通しについては悲観的ではありません。

商品不動(dòng)産の取引の回復(fù)は持続性を示しています。これは來年上半期の不動(dòng)産開発投資に支持されます。12月現(xiàn)在、大中都市の住宅販売は前月比でさらに大幅に改善され、同20%近くの水準(zhǔn)に回復(fù)した。新築住宅価格指數(shù)も3カ月連続で縮小し、特に第一線都市の中古住宅価格は下落や反発を抑えている。

財(cái)政支出が名目GDPに占める割合は25%近くにある。下半期の財(cái)政支出の伸びが大幅に下落したのは、過去數(shù)ヶ月の経済運(yùn)動(dòng)エネルギーの弱さに転じる重要な駆動(dòng)要因に違いない。10、11月の財(cái)政支出は0の近くまで下落しました。明らかに5、6月の20%以上の増速を下回っています。新予算の実施に伴い、來年上半期には財(cái)政支出の概算率が回復(fù)し、短期経済の成長(zhǎng)を支える力になる可能性がある。

9月以來の金融政策の緩和が加速し、実體経済の融資活動(dòng)に積極的な影響を與えている。融資コストが下がり始めた。例えば、基礎(chǔ)貸出金利（LPR）は24 BPを下げた後、重み付き貸出金利は9月に比べて8月に12 BPを下げ、10、11月には下りチャネルに殘るかもしれない。融資量はまだ全面的に回復(fù)していませんが、11月に銀行の表の中で貸付けの投入が著しく回復(fù)し始めました。積極的な貨幣政策に偏って、商品の不動(dòng)産販売の回復(fù)、実體経済の固定資産投資及び在庫活動(dòng)の回復(fù)に対して、重要な支えとなります。

2012年4月以來の経済表現(xiàn)を振り返ってみると、一連の國(guó)內(nèi)外の衝撃要因は、例えば歐州債危機(jī)、FRB貨幣緩和、中國(guó)政府の著実な成長(zhǎng)意欲、財(cái)政支出の変動(dòng)などで、短期経済のパルス的変動(dòng)を誘発している。経験的なデータによると、経済のパルス的上昇または減少の過程は、平均的な持続時(shí)間は3-6ヶ月である。PMI、HSBC PMI、工業(yè)増価などのデータから見ると、この経済運(yùn)動(dòng)エネルギーの弱さは7-8月のある時(shí)から始まって、今まで5ヶ月近く続いています。これはこの経済パルスの反落の過程が終わりつつあることを意味しているかどうか、留意すべきである。

二、エネルギー化品は引き続き下落し、CPIは低位原油価格を維持して引き続き暴落し、関連エネルギーと化學(xué)工業(yè)製品の価格が大幅に下落した。これを受けて、12月の採(cǎi)掘と原材料製品の価格は前月比で上昇しにくく、さらに悪化する可能性があります。企業(yè)は短期的に在庫減損と在庫調(diào)整の圧力に直面しています。

エネルギー化製品以外に、他の採(cǎi)掘と原材料価格の上昇は互いに現(xiàn)れます。例えば、ねじ山の価格は11月中旬以降の下り坂に続いています。板の価格はもっと積極的です。非鉄金屬価格は12月に大幅に下落した。セメントの価格は最近も軽いものがありますが、どれぐらい季節(jié)的な要因が影響しますか？注意が必要です。石炭価格は引き続き緩やかな回復(fù)を続けている。

CPIでは、8月以來の経済成長(zhǎng)運(yùn)動(dòng)エネルギーの立て直しと國(guó)際原油価格の暴落を共同で駆動(dòng)し、同時(shí)期と比べて低くなり、11月は1.4%に落ち込んだ。

12月の高周波データによると、野菜の価格は上昇幅より大きく、豚肉の価格は下落幅が鈍化している。食品価格または12月のCPIのいくつかの向上を形成します。しかし、経済運(yùn)動(dòng)エネルギーと原油価格が依然として低いことを考慮して、短期間ではCPIは同時(shí)期に比べて低価格で運(yùn)行されます。

三、債券市場(chǎng)の通貨市場(chǎng)が風(fēng)浪に襲われ、人民元の一覧払為替レートが11月中旬に下落して以來、新たな株式市場(chǎng)の分流、地方政府の預(yù)金債務(wù)の選別を受けて、特に銀行の信用の投入が増加するなどの要因の影響で、銀行間の流動(dòng)性は全體的に緩やかではなく、長(zhǎng)い短期債の利回りが底に觸れ始めた。

この背景において、12月8日夜、中証登は取引所債の買い戻し資格調(diào)整に関する新規(guī)規(guī)定を発表した。新規(guī)はしばらくは量債に対して対応しませんが、政策調(diào)整が強(qiáng)いため、事前のコミュニケーションが不十分であり、依然として取引所の低格付け信用債市場(chǎng)に大きな沖撃を與え、銀行間の信用債に急速に波及し、高級(jí)信用債に波及しています。

通知の発表後、5年間AA+、AA、AA-企業(yè)債収益率上り45 BP近く、AAA企業(yè)債20 BP近くに上昇した。12月中旬は、銀行間の資金面が引き続き逼迫しているため、5年間の信用債利回りは常に高位を維持しています。長(zhǎng)期利付債の衝撃は大きくない。

12月の後半に入って、新しいラウンドを受けて、季節(jié)性を新たにします。資金需要盛んで、9月のMLFは期限が切れるなど一連の要素の影響で、銀行間の短期利率が上昇しました。12月17日、銀行の夜債の買い戻し金利は37 BPから3.13%上昇した。18日にはさらに43BPは3.64%に上り、今年2月以來の最高水準(zhǔn)となりました。他の期間の買い戻し金利は全面的に上昇した。ショートエンド債の利回りも大幅に上がり、國(guó)債の利回り曲線は逆掛さえ出てきました。

短期金利の大幅な上昇により、中央銀行が設(shè)定した短期金利の廊下をほぼ確実に突破しました。12月17日、中央銀行はSLOを起動(dòng)し、MLFの一部を継続します。18日には、中央銀行はSLOをさらに提供し、MLFの一部を引き続き提供します。通貨市場(chǎng)の「溶斷」メカニズムとして、SLOは公開市場(chǎng)操作日（火、木）の制限を受けず、実際に運(yùn)用する過程で、短エンド資金の緊張を効果的に抑えるまで、大規(guī)模な投入が続けられます。

に従って金融システム実體経済の信用供給の回復(fù)は、9月以降の銀行間の債券利回りの低下が一段落する可能性がある。銀行の貸付けの投入は増加して、貸付けの比率を貯蓄して調(diào)整して、同業(yè)が納めて保管しますおよびその他の監(jiān)督管理政策の調(diào)整、中央銀行の貨幣のゆったりしている間のゲームと交替、未來の銀行間の利率の走向を主導(dǎo)します。私たちは、経済の全面的な回復(fù)の証拠が確認(rèn)される前に、債券収益率または區(qū)間震動(dòng)のパターンにあると考えています。

地方貯蓄量の債務(wù)選別や取引所の質(zhì)権設(shè)定の資格調(diào)整などの政策的衝撃により、信用債の収益率はより高い水準(zhǔn)にある。銀行間の資本金の回復(fù)が安定し、政策の衝撃が解消されるにつれて、信用債収益率中樞材料が低下します。また、これらの新しい政策の実施は、信用債の各品種間の収益率の分化をもたらしています。