按照初稿，新三板市場(chǎng)將實(shí)行做市商制與連續(xù)競(jìng)價(jià)掛牌。但不排除未來(lái)將實(shí)行注冊(cè)制的可能性。

　　在未來(lái)的新三板擴(kuò)容方案中，可能依然會(huì)允許存在瑕疵的企業(yè)掛牌；新三板的企業(yè)不僅能向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板，還可以向中小板、主板轉(zhuǎn)板。

　　記者獲悉，今年1月已完成初稿的新三板擴(kuò)容方案目前還未最終定稿。接近新三板擴(kuò)容方案起草小組的一位人士透露，基于審慎的原則，監(jiān)管部門對(duì)于初稿還須進(jìn)一步調(diào)研以及征求意見。據(jù)證券時(shí)報(bào)記者了解，新三板擴(kuò)容定稿尚在做市商制度、上市范圍、審核制度、上市標(biāo)準(zhǔn)、融資與轉(zhuǎn)板5個(gè)方面存在懸念，但尚不清楚是否仍存在其他方面的難題。

　　懸念一：做市商制還是連續(xù)競(jìng)價(jià)制

　　據(jù)了解，按照海外市場(chǎng)的做法，場(chǎng)外市場(chǎng)通常實(shí)行做市商制度。所謂做市商制度是指，由證券公司作為特許交易商，同時(shí)向投資者報(bào)出買與賣的雙邊報(bào)價(jià)信息，并以所報(bào)出的價(jià)格用自有資金和證券與投資者進(jìn)行買賣交易。

　　據(jù)接近新三板擴(kuò)容方案起草小組的一位人士透露，“按照初稿，新三板市場(chǎng)將實(shí)行做市商制與連續(xù)競(jìng)價(jià)交易制二選一的制度安排，亦即主辦券商要么選擇做市商制，要么選擇連續(xù)競(jìng)價(jià)交易制。”

　　這種二選一的制度安排引起了券商廣泛的討論。上海某券商相關(guān)負(fù)責(zé)人認(rèn)為，“這種二選一的制度，既不是海外市場(chǎng)的純粹做市商制，也不是混合型做市商制，建議應(yīng)該進(jìn)行調(diào)整。”

　　據(jù)記者了解，所謂混合型的做市商制，是指主辦券商同時(shí)擁有做市商和連續(xù)競(jìng)價(jià)交易兩種資格，主辦券商的客戶可以自由選擇做市商交易抑或是連續(xù)競(jìng)價(jià)系統(tǒng)交易。

　　“應(yīng)該把選擇權(quán)交給客戶，而不是券商。”上述負(fù)責(zé)人認(rèn)為。

　　懸念二：首批試點(diǎn)園區(qū)是20家還是84家

　　據(jù)透露，“按照初稿，只要是國(guó)家級(jí)高新園區(qū)，均可納入新三板擴(kuò)容的范圍。”據(jù)記者了解，目前全國(guó)國(guó)家級(jí)高新園區(qū)的數(shù)量達(dá)84家。

　　不過(guò)，深圳某投行負(fù)責(zé)人認(rèn)為，最終的定稿中，進(jìn)入首批試點(diǎn)的高新園區(qū)數(shù)量或?qū)⑦h(yuǎn)遠(yuǎn)少于84家。新三板擴(kuò)容是個(gè)持續(xù)過(guò)程，在首批之后，第二批、第三批試點(diǎn)會(huì)迅速推出。

　　在上述投行負(fù)責(zé)人看來(lái)，首批試點(diǎn)園區(qū)在20家左右將是合適的比例。

　　懸念三：審批制或備案制還是注冊(cè)制

　　未來(lái)新三板將實(shí)行何種掛牌制度，是類似于A股主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的審批制，還是類似于美國(guó)存托憑證（ADR）的備案制，抑或類似于美國(guó)場(chǎng)外電子柜臺(tái)交易市場(chǎng)（OTCBB）的注冊(cè)制？

　　據(jù)深圳某投行相關(guān)負(fù)責(zé)人介紹，“ADR分為一級(jí)、二級(jí)、三級(jí)三個(gè)等級(jí)，每個(gè)等級(jí)都設(shè)有相應(yīng)的掛牌及交易標(biāo)準(zhǔn)，只要符合標(biāo)準(zhǔn)，就可以向美國(guó)證券交易委員會(huì)進(jìn)行備案并申請(qǐng)發(fā)行憑證，其程序本質(zhì)上是備案核準(zhǔn)制。”

　　“國(guó)外場(chǎng)外市場(chǎng)基本上實(shí)行注冊(cè)制，亦即只要注冊(cè)就可以掛牌。比如美國(guó)的OTCBB，甚至有很多的殼公司掛牌，這些殼公司甚至沒有任何業(yè)務(wù)和資產(chǎn)存在，僅僅保持了法人地位就可以注冊(cè)掛牌，因此這個(gè)市場(chǎng)是標(biāo)準(zhǔn)的注冊(cè)制。”該負(fù)責(zé)人繼稱。

　　另?yè)?jù)接近新三板擴(kuò)容方案起草小組的一位人士透露：“按照初稿，新三板實(shí)行的是備案制，亦即只要符合相關(guān)的上市標(biāo)準(zhǔn)，均可向證券業(yè)協(xié)會(huì)備案并申請(qǐng)掛牌。但不排除未來(lái)將實(shí)行注冊(cè)制的可能性。”

　　懸念四：能否“帶病上市”

　　按照目前的發(fā)審要求，A股市場(chǎng)執(zhí)行了嚴(yán)格的上市審批標(biāo)準(zhǔn)，絕不允許企業(yè)“帶病上市”。

　　“有問題的企業(yè)在遞交首發(fā)（IPO）材料之前，就必須對(duì)所存在的問題或瑕疵進(jìn)行徹底的清理，若是隱瞞或進(jìn)行包裝，則涉嫌造假上市并將受到嚴(yán)厲處罰。”上海某券商相關(guān)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人指出。

　　不過(guò)，新三板市場(chǎng)對(duì)企業(yè)的上市標(biāo)準(zhǔn)要求將遠(yuǎn)低于A股。

　　據(jù)接近新三板擴(kuò)容方案起草小組的一位人士透露：“按照過(guò)去的操作實(shí)踐，新三板市場(chǎng)允許存在瑕疵的企業(yè)掛牌，比如在歷史沿革或主體資格存在問題的企業(yè)可以在新三板掛牌交易，但此類企業(yè)在A股市場(chǎng)就不行。”

　　該人士繼稱，在未來(lái)的新三板擴(kuò)容方案中，可能依然會(huì)允許存在瑕疵的企業(yè)掛牌。

　　懸念五：融資與轉(zhuǎn)板能否并行

　　“融資與轉(zhuǎn)板是兩個(gè)相悖的概念。”深圳某投行負(fù)責(zé)人在接受記者采訪時(shí)認(rèn)為，如果允許企業(yè)在新三板市場(chǎng)融資，則企業(yè)就失去了轉(zhuǎn)板的必要。

　　不過(guò)，也有投行人士認(rèn)為，融資與轉(zhuǎn)板可以在新三板中并行，比如美國(guó)的OTCBB市場(chǎng)，掛牌企業(yè)可以通過(guò)定向增發(fā)進(jìn)行私募股權(quán)融資，同時(shí)如果達(dá)到納斯達(dá)克或紐交所主板的上市標(biāo)準(zhǔn)，就可以進(jìn)行相應(yīng)轉(zhuǎn)板。

　　擴(kuò)容后的新三板會(huì)允許融資與轉(zhuǎn)板兩種制度安排并行嗎？“按照初稿，在新三板掛牌的企業(yè)首先可以進(jìn)行定向增發(fā)，同時(shí)對(duì)轉(zhuǎn)板并沒有禁止性的規(guī)定。”上述接近新三板擴(kuò)容方案起草小組的人士透露。

　　該人士認(rèn)為：“未來(lái)新三板的企業(yè)不僅可以向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板，還可以向中小板、主板轉(zhuǎn)板。通過(guò)兩種制度并行，新三板企業(yè)不僅可以進(jìn)行融資而且還可以獲得更高的上市地位。”