贊宇科技：表面活性劑盈利能力改善檢測(cè)業(yè)務(wù)未來(lái)高增長(zhǎng)

　　表面活性劑、油脂化工品、檢測(cè)業(yè)務(wù)是公司收入、利潤(rùn)主要來(lái)源。1H2013，公司收入中，表面活性劑、油脂化工、檢測(cè)業(yè)務(wù)占比分別為80%、19%、1%;公司毛利中，表面活性劑、油脂化工、檢測(cè)業(yè)務(wù)占比分別為76%、10%、8%。

　　公司在表面活性劑行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著。公司在表面活性劑行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)顯著，主要體現(xiàn)兩點(diǎn)：(1)產(chǎn)能國(guó)內(nèi)最大，截止目前，公司擁有約30萬(wàn)噸/年表面活性劑產(chǎn)能(包括租賃)，分布于浙江、江蘇、四川、湖南、河北等地，同時(shí)公司委托陜西、廣東等地企業(yè)代為委托加工;(2)產(chǎn)品符合行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，公司AES市占率第一，未來(lái)將受益液體洗滌劑占有率的提升，另一產(chǎn)品MES性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯。

　　公司盈利2Q2013起逐季恢復(fù)。公司AES、MES等表面活性劑產(chǎn)品終端原材料為棕櫚仁油、棕櫚油等天然油脂，其盈利能力受棕櫚油價(jià)格波動(dòng)影響較大，2012年棕櫚油價(jià)格大幅下跌，受此影響，公司產(chǎn)品價(jià)格下跌，毛利率下滑，業(yè)績(jī)大幅下降;2013年2季度以來(lái)，棕櫚油價(jià)格在底部窄幅波動(dòng)，公司單季度業(yè)績(jī)扭虧為盈，2013年2、3季度，公司分別實(shí)現(xiàn)1196、2514萬(wàn)元凈利潤(rùn)。我們預(yù)計(jì)未來(lái)棕櫚油價(jià)格仍將底部窄幅波動(dòng)，公司盈利有望持續(xù)上行。

　　杭州油化將逐步實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。公司2012年通過(guò)收購(gòu)杭州油化向上游延伸了產(chǎn)業(yè)鏈，杭州油化前期由于管理不善，2011、2012年持續(xù)虧損，公司2012年4月接手杭州油化后，從工藝節(jié)能降耗、管理層效率、新品開(kāi)發(fā)等多方面對(duì)公司進(jìn)行了改造，我們預(yù)計(jì)隨著后續(xù)改造效果的體現(xiàn)，杭州油化將會(huì)逐步實(shí)現(xiàn)扭虧為盈。

　　檢測(cè)業(yè)務(wù)高準(zhǔn)入壁壘，2014年將有新場(chǎng)地投產(chǎn)。公司第三方檢測(cè)業(yè)務(wù)收入占比雖然較小，但近幾年收入持續(xù)增長(zhǎng)，并且由于行業(yè)準(zhǔn)入壁壘，公司該業(yè)務(wù)毛利率基本維持在60%以上。目前公司檢測(cè)業(yè)務(wù)受制于廠房面積有限，2014年公司在位于臨安的科技城有將近1萬(wàn)平米的新研發(fā)中心投產(chǎn)，是現(xiàn)有場(chǎng)地面積的5倍，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年公司檢測(cè)業(yè)務(wù)將實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

　　首次給予公司“增持”評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)15.4元。我們預(yù)計(jì)2013-2015年贊宇科技凈利潤(rùn)分別為5949萬(wàn)元、11214萬(wàn)元、13569萬(wàn)元，EPS分別為0.32元、0.70元、0.85元，我們給予公司“增持”投資評(píng)級(jí)，6個(gè)月目標(biāo)價(jià)15.4元，對(duì)應(yīng)2014年22倍動(dòng)態(tài)市盈率。

　　海印股份：大旺又一城再次競(jìng)得土地市場(chǎng)影響力進(jìn)一步增強(qiáng)

　　事件評(píng)論

　　又一城品牌標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)制擴(kuò)張延續(xù)。公司于2011年8月和2012年9月分別公告競(jìng)得大旺項(xiàng)目13.4萬(wàn)平米和6.6萬(wàn)平米土地，加上本次的土地競(jìng)拍結(jié)果，目前肇慶大旺又一城項(xiàng)目總體規(guī)劃土地面積超過(guò)27萬(wàn)平米，若按折中1.5倍容積率測(cè)算，項(xiàng)目全部建成后建筑面積有望超過(guò)40萬(wàn)平米，包含商業(yè)(百貨+大賣場(chǎng))、寫字樓、公寓、別墅、星級(jí)酒店等多業(yè)態(tài)。隨著項(xiàng)目規(guī)劃體量逐步擴(kuò)大，公司在肇慶地區(qū)的市場(chǎng)影響力將進(jìn)一步提升。

　　我們認(rèn)為，大旺又一城將成為公司暨番禺又一城之后，廣州市外異地?cái)U(kuò)張的首個(gè)大型綜合體項(xiàng)目，是公司商業(yè)+地產(chǎn)模式標(biāo)準(zhǔn)化復(fù)制擴(kuò)張的典范。{page_break}

　　大旺又一城項(xiàng)目為公司2014年房地產(chǎn)業(yè)績(jī)的主要貢獻(xiàn)來(lái)源。公司大旺又一城項(xiàng)目三次土地競(jìng)拍的成本分別為888元/平米，900元/平米和959元/平米，均秉持公司一貫的低成本擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)。我們預(yù)計(jì)項(xiàng)目將按照房產(chǎn)/寫字樓預(yù)售、大型超市/商場(chǎng)開(kāi)業(yè)、酒店入駐這個(gè)進(jìn)度來(lái)展開(kāi)。項(xiàng)目前期建設(shè)的公寓及別墅于2013年2季度開(kāi)始預(yù)售，超市預(yù)計(jì)于2014年底前開(kāi)業(yè)。我們判斷，大旺項(xiàng)目進(jìn)入2013年下半年，將逐步進(jìn)入資金回流期，緩解項(xiàng)目前期開(kāi)發(fā)的資金壓力，并成為公司2014年房地產(chǎn)業(yè)績(jī)的主要貢獻(xiàn)來(lái)源。整體來(lái)看，公司又一城系列項(xiàng)目采用商業(yè)+地產(chǎn)相結(jié)合的方式，在鎖定成本的同時(shí)，推動(dòng)項(xiàng)目可持續(xù)周轉(zhuǎn)與保證較高盈利能力。

　　大旺項(xiàng)目熱銷為13年業(yè)績(jī)背書，維持公司股價(jià)具備較高安全邊際的判斷。

　　公司前三季度歸屬凈利潤(rùn)僅為2.57億元，同比下降16%(若剔除營(yíng)業(yè)外收入經(jīng)營(yíng)性業(yè)績(jī)同比下降約30%)，我們判斷，在肇慶項(xiàng)目下半年銷售情況良好的前提下，全年地產(chǎn)業(yè)務(wù)有望實(shí)現(xiàn)業(yè)績(jī)持平，4季度業(yè)績(jī)向上拐點(diǎn)基本確認(rèn)?？紤]到公司1、目前商業(yè)地產(chǎn)以及展貿(mào)城等項(xiàng)目?jī)?chǔ)備較為豐富，在低成本優(yōu)勢(shì)下，為公司未來(lái)2-3年內(nèi)規(guī)模與業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)奠定基礎(chǔ);2、以O(shè)2O形式逐步搭建的海印生活圈，在優(yōu)化購(gòu)物體驗(yàn)、維系公司現(xiàn)有客戶的同時(shí)有望帶來(lái)新的消費(fèi)增量，并進(jìn)一步鞏固公司商業(yè)運(yùn)營(yíng)能力。我們預(yù)計(jì)2013-2014年公司EPS為0.90元和1.17元，對(duì)應(yīng)目前股價(jià)公司2014年P(guān)E為9倍，估值具備較高安全邊際，維持對(duì)公司的推薦評(píng)級(jí)。

　　西隴化工：未來(lái)幾年將迎來(lái)快速發(fā)展期

　　1。募投項(xiàng)目明年投產(chǎn)，產(chǎn)能瓶頸得到極大緩解。公司募投項(xiàng)目的5萬(wàn)噸PCB用試劑和1萬(wàn)噸超凈高純?cè)噭╊A(yù)計(jì)明年4月投產(chǎn)，預(yù)計(jì)明年有30%產(chǎn)能貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。公司今年預(yù)計(jì)PCB用試劑銷量達(dá)3.4萬(wàn)噸，超凈高純?cè)噭┏^(guò)3千噸，和去年基本持平，主要原因是受制于產(chǎn)能限制，目前汕頭基地基本處于滿負(fù)荷生產(chǎn)狀態(tài)，今年試劑收入中約有30%的銷售收入來(lái)源于分裝業(yè)務(wù)，毛利率要低于自產(chǎn)的毛利率。同時(shí)為了順利消化新增產(chǎn)能，公司今年采取了以下幾點(diǎn)措施：1。改變了傳統(tǒng)的按地域劃分的銷售模式，以產(chǎn)品線重新進(jìn)行事業(yè)部的部署，有利于內(nèi)部銷售人員的優(yōu)化整合;2。加大華東市場(chǎng)的開(kāi)拓力度，籌建華東地區(qū)的物流配送中心;3。嘗試電商模式，主要針對(duì)實(shí)驗(yàn)室、科研采購(gòu)等，特點(diǎn)是批量小，但品種多，價(jià)格高。國(guó)外同行西格瑪目前電商收入超過(guò)10億美元，占其制劑業(yè)務(wù)的一半左右，未來(lái)電商的發(fā)展空間較大。

　　2。擬并購(gòu)新大陸生物(已發(fā)收購(gòu)意向公告)，增加新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。公司現(xiàn)有在手的批文40多個(gè)，其中腫瘤標(biāo)志物的3個(gè)，但主要貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)的是腫瘤檢測(cè)試劑(特異性生長(zhǎng)因子(TSGF)檢測(cè)試劑盒)，屬于廣譜試劑，主要采取經(jīng)銷商和直銷相結(jié)合的營(yíng)銷方式，其中經(jīng)銷商約占80%比例，而直銷的盈利能力要遠(yuǎn)超經(jīng)銷。未來(lái)隨著今年申請(qǐng)批文的抗氧化試劑的投產(chǎn)和銷售，新大陸生物將取得快速的發(fā)展。

　　3。積極準(zhǔn)備進(jìn)入電鍍藥水領(lǐng)域，延伸產(chǎn)業(yè)鏈。公司未來(lái)計(jì)劃開(kāi)拓電鍍藥水業(yè)務(wù)，電鍍藥水主要是試劑產(chǎn)品的復(fù)配，該領(lǐng)域和公司原有業(yè)務(wù)客戶高度重合，且市場(chǎng)需求量較大，國(guó)外企業(yè)羅門哈斯目前在國(guó)內(nèi)該業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)就超過(guò)5億元。

　　4。湖北杜克預(yù)計(jì)明年開(kāi)始將貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)。湖北杜克主營(yíng)色譜級(jí)的乙腈和甲醇，合計(jì)擁有3500噸產(chǎn)能，2013年全年因?yàn)榧夹g(shù)升級(jí)改造未貢獻(xiàn)收入和業(yè)績(jī)。預(yù)計(jì)隨著明年技改的逐步完成，并購(gòu)整合杜克的效應(yīng)將顯現(xiàn)出來(lái)(部分客戶重合，等同于增加品種種類，且色譜級(jí)乙腈和甲醇盈利能力遠(yuǎn)高于現(xiàn)有化學(xué)試劑).

　　5。盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)。我們預(yù)計(jì)公司2013年-2015年EPS分別為0.22元、0.38元和0.53元，對(duì)應(yīng)最新收盤價(jià)的PE分別為47倍、28倍和20倍，考慮到公司未來(lái)增速較快且看點(diǎn)較多，業(yè)績(jī)存在超預(yù)期的可能，給予“推薦”評(píng)級(jí)。華創(chuàng)證券