主營收入是企業(yè)的主要經(jīng)營成果，是企業(yè)取得利潤的重要保障。在上市公司半年報陸續(xù)登場的時間窗口，研究上市公司的主營變化尤為關(guān)鍵。在紡織服裝板塊，盡管不少公司為了把半年報做得亮麗而使出渾身解數(shù)，但主營深陷困境的事實不容置疑。

　　央行連續(xù)降息，并未給證券市場帶來明顯上漲動力。隨著大盤近日的大跌(其中7月9日、7月16日分別下跌2.37%、1.74%)，眾人期待的“五窮六絕七翻身”的夢想終于破碎。筆者認為，這雖與目前經(jīng)濟下滑有關(guān)，但也與上市公司自身基本面的疲弱相關(guān)，尤其是主營收入的非持續(xù)性增長對股價負作用很大。

　　“上市公司中有不少是依賴非經(jīng)常性收益使業(yè)績“虛肥”，包括出售旗下資產(chǎn)、投資業(yè)務，甚至是政府補貼等，眾多收益名目掩蓋了公司真實的贏利狀況。”有業(yè)內(nèi)專家表示，“正是這些手法，總能為上市公司整體業(yè)績披上漂亮外衣，甚至這些手法在資本市場中起到一定的效仿作用，所以曝光一下很有必要。”

　　囧像一:存貨多銀子少

　　典型公司:黑牡丹

　　紡織服裝企業(yè)由高庫存導致經(jīng)營壓力驟增成為近段時間以來坊間熱議的話題。倉庫里積壓貨物，手里又嚴重缺錢，這是上市公司最不愿意看到的事情，正因此，上市公司的主營收入無法增長。

　　據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計，在紡織服裝業(yè)，平均每股經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額由去年一季度的-0.193元增至今年一季度的0.0397元，一改去年連續(xù)缺錢的困局。筆者注意到，盡管手里有了點現(xiàn)錢，但與同期全部A股相比，還是寒酸了很多。換句話說，紡織服裝行業(yè)整體銀子少;與之對應，現(xiàn)金少就意味著存貨多。

　　在這方面，黑牡丹是最為典型的公司，存貨與應收款暴增導致公司資金鏈趨緊，致使公司陷入兩大主營困境。該公司是一家集牛仔面料、服裝、色織布等制造業(yè)和城市綜合功能開發(fā)、創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)投資新型業(yè)務為一體的上市公司。剝?nèi)ゾ揞~營業(yè)外收入的美麗外衣，黑牡丹正面臨著資金短缺以及存貨和應收賬款高企的現(xiàn)狀。

　　據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計，黑牡丹2009~2011年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為12.66億元、2.47億元和-16.40億元，下降幅度猶如跳水。另一方面，黑牡丹2009~2011年的存貨分別為31.35億元、38.79億元和41.53億元，處于逐年攀升狀態(tài)，且應收賬款也出現(xiàn)大增跡象，2011年應收賬款額為6.26億元，同比增長147.07%。2012年一季度存貨、應收賬款和應收票據(jù)分別為41.43億元、9.43億元和3944萬元，同比分別增長了5.39%、79.05%和23.53%。

　　黑牡丹存貨、應收賬款和應收票據(jù)高企，與經(jīng)營所產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流為負有著直接的關(guān)系。最新季報顯示，黑牡丹短期借款和一年內(nèi)到期的非流動負債分別為24.62億元和1.06億元，而貨幣資金僅為22.16億元，這意味著黑牡丹短期存在著3.52億元的資金壓力，且長期借款也高達20.11億元。

　　在主營方面，黑牡丹增收不增利。2011年黑牡丹實現(xiàn)營業(yè)收入33.63億元，同比增長24.50%;但凈利潤3.01億元，同比卻減少22.50%。黑牡丹公告中也承認，2012年房地產(chǎn)調(diào)控仍不明，公司城鎮(zhèn)化業(yè)務面臨挑戰(zhàn)，而紡織產(chǎn)品走的是低成本路線，不進行改進，利潤下滑格局則難以改變。7月13日，黑牡丹注冊成立全資子公司常州黑牡丹科技園有限公司，負責黑牡丹天寧科技園的建設(shè)。此次收儲，黑牡丹從中獲取了1.4億元凈收益，直接增厚2012年度公司利潤。

　　筆者認為，黑牡丹應收款劇增凸顯壞賬風險，而居高不下的存貨也折射了公司市場銷路的嚴峻形勢，一旦經(jīng)營環(huán)境再發(fā)生變數(shù)，公司資金鏈有可能斷裂，將給公司帶來無法預知的嚴重影響。

　　囧像二:多種經(jīng)營還是喧賓奪主

　　典型公司:華茂股份

　　在上市公司中，經(jīng)常出現(xiàn)曾經(jīng)的主營業(yè)務被替代，最終的結(jié)果有兩個，要么是后來居上者帶來絕佳收益，要么是新興的主業(yè)沒成器反倒荒廢了此前的主業(yè)。在紡織服裝上市公司中，這種喧賓奪主的故事頻頻上演，但成功者寥寥無幾。

　　扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤能夠更加準確地把握該公司的實質(zhì)性業(yè)績變化。據(jù)WIND數(shù)據(jù)統(tǒng)計，紡織服裝行業(yè)一季度扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為23.16億元，成為近4個季度的最低數(shù)據(jù)值，2011年一季度至2012年一季度，該行業(yè)實現(xiàn)凈利潤分別為22.69億元、23.19億元、27.52億元、23.57億元、23.16億元?？鄢墙?jīng)常損益后的凈利潤/凈利潤直觀反映了公司堅持主營的程度，2011年度數(shù)據(jù)顯示，這一比重不足50%的紡織服裝上市公司有4家，而2012年一季度則有兩家。對比顯示，尤以華茂股份最為典型。該公司扣除非經(jīng)常損益后的凈利潤/凈利潤的比值僅為3.93%，而今年一季度更是僅為-52.73%。

　　華茂股份7月7日公告，公司再獲參股公司廣發(fā)證券現(xiàn)金紅利3935.82萬元，約占公司2011年度凈利潤的13.25%。然而與之冰火兩重天的是，一季度，華茂股份僅實現(xiàn)凈利潤7723萬元，同比下滑了69%。成立50多年來，一直以紡織業(yè)為主營的華茂股份不僅在金融投資領(lǐng)域收益頗豐，對于涉礦也樂此不疲。近日，公司又對外公布，將斥資逾5億元進行投資礦業(yè)，擬收購羅興華持有的昆明星宇礦業(yè)有限公司80%股權(quán)、瀏陽市鑫磊礦業(yè)開發(fā)有限公司80%的股權(quán)。

　　目前鑫磊礦業(yè)尚處在礦山建設(shè)階段，達到預定生產(chǎn)規(guī)模的計劃建設(shè)周期和實際建設(shè)周期存在著差異，在未來6個月內(nèi)能否達到預定生產(chǎn)能力存在不確定性。

　　筆者認為，目前國內(nèi)銅市的消費力不振，價格走勢未明，行情反復，打壓買家購貨熱情，交易僵持。在全年過剩的心理打壓下，對銅鋅后市產(chǎn)生擔憂。另外，國家有關(guān)部門正在起草銅加工企業(yè)更為嚴格的行業(yè)準入條件，希望提高進入門檻，這更令這次巨資收購蒙上陰影。

　　其實，本是主營紡織的華茂股份，除了涉礦外還對金融投資領(lǐng)域興趣濃厚。全資子公司安徽華茂產(chǎn)業(yè)投資有限公司自2009年成立后兩次增資。產(chǎn)業(yè)投資公司的注冊資本由3000萬元增至1.3億元，主要投資未上市公司的股權(quán)，已進行了8個項目的投資。

　　一邊在大筆資金“玩”礦，一邊轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)、拋售股票吸金。華茂股份紡織主營對于業(yè)績的貢獻比例開始大大縮減。有統(tǒng)計顯示，華茂股份去年各類投資額合計為2.4億元，均為非募集資金，比上年增加2.2億元，增加1521.21%。

　　囧像三:高管亂象引發(fā)危機

　　典型公司:凱撒股份

　　每個季末都是上市公司高管人事變動高峰。“高管變動過于頻繁，其經(jīng)營思路會難以在上市公司延續(xù)，對公司長期發(fā)展而言是不利的。”宏源證券一位市場研究員認為。

　　筆者注意到，在紡織服裝板塊，因高管違規(guī)、退職而引發(fā)的危機同樣存在，并且已經(jīng)實實在在地沖擊著上市公司主營業(yè)務的維系。

　　凱撒股份2011年主營收入4.15億元，同比增長10.52%;2010年主營收入3.76億元，同比增長18.68%，而2009年主營收入的同比增長是20.02%，主營收入逐年放緩的跡象十分明顯。究其原因，乃上市公司高管違規(guī)買賣股票、退職的緣故。

　　去年10月中旬，凱撒股份董事黃禎楷在10月14日兩次通過減持凱撒股份共計98.24萬股，累計套現(xiàn)1244.7萬元。這一交易日期嚴重違規(guī)。除了高管涉嫌違規(guī)買賣股票外，今年6月20日公告，經(jīng)總經(jīng)理鄭合明提請，同意公司解聘冀顯翼副總經(jīng)理職務。副總經(jīng)理離職多少讓公司的經(jīng)營接不上頭，更談不上穩(wěn)定增長。

　　湘財證券分析師稱，好公司平常不會頻頻進行高管更替。證監(jiān)會相關(guān)法令規(guī)則，一高管離任，則只有半年禁期。由此來看，高管退職半年后，所持本公司股份得以轉(zhuǎn)讓，從而引發(fā)二級市場上股價的波動。