據(jù)悉，蘇寧云商所指的創(chuàng)新資產(chǎn)運(yùn)作模式，是將持有優(yōu)質(zhì)門店資產(chǎn)的全資子公司的相關(guān)權(quán)益最終全部轉(zhuǎn)讓給私募投資基金及相關(guān)方。一方面，蘇寧云商可獲得優(yōu)質(zhì)門店增值收益和現(xiàn)金回籠;另一方面，蘇寧云商以穩(wěn)定的租賃價(jià)格和長(zhǎng)期租約獲得門店物業(yè)的長(zhǎng)期使用權(quán)。

　　大力挖掘O2O零售商價(jià)值

　　近日，蘇寧云商公告稱，計(jì)劃以不低于40.11億元的價(jià)格，將由11家自有門店物業(yè)資產(chǎn)組成的多家全資子公司的全部權(quán)益，轉(zhuǎn)讓給私募投資基金及相關(guān)方。通過此次交易，蘇寧云商預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈收益13億元。

　　具體而言，蘇寧云商首先將以11家自有門店物業(yè)的房屋所有權(quán)及對(duì)應(yīng)的土地使用權(quán)，分別出資設(shè)立11家全資子公司，注冊(cè)資本均為500萬(wàn)元。截至2014年7月31日，上述資產(chǎn)評(píng)估值為40.11億元。之后，蘇寧云商將以不低于40.11億元的價(jià)格，將上述11家全資子公司的全部相關(guān)權(quán)益，轉(zhuǎn)讓給由中信金石基金發(fā)起設(shè)立的私募投資基金及相關(guān)方，以開展相關(guān)創(chuàng)新型資產(chǎn)運(yùn)作模式。

　　交易完成后，蘇寧云商將再按市場(chǎng)價(jià)格租用11處物業(yè)繼續(xù)經(jīng)營(yíng)連鎖店，實(shí)際租金價(jià)格以公司與股權(quán)受讓方或其指定方屆時(shí)簽訂的《租賃合同》為準(zhǔn)。公司預(yù)計(jì)此次交易不會(huì)影響公司店面日常經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。

　　據(jù)悉，中信金石基金成立于2013年7月份，是金石投資有限公司的全資子公司，主營(yíng)業(yè)務(wù)為籌集并管理客戶資金進(jìn)行股權(quán)投資，為客戶提供股權(quán)投資的財(cái)務(wù)顧問服務(wù)，投資管理及相關(guān)咨詢。這是2014年5月中信在國(guó)內(nèi)率先上市“中信啟航”產(chǎn)品以來，推出的又一款REITs示范型產(chǎn)品。將大型物業(yè)用REITs的方式變?yōu)闃?biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，通過資本市場(chǎng)向公眾發(fā)售，是商業(yè)地產(chǎn)公認(rèn)的最佳出路，這也被認(rèn)為是上個(gè)世紀(jì)以來最重要的金融創(chuàng)新之一。中信此次瞄準(zhǔn)蘇寧云商的O2O門店，可以看作是中信證券REITs模式向商業(yè)化邁出的重要一步。

　　業(yè)內(nèi)人士分析稱，中信金石基金選擇蘇寧云商，一方面是看中其擁有超過1600家線下門店的優(yōu)勢(shì)資產(chǎn)，另一方面或許也是借此對(duì)外釋放與實(shí)體企業(yè)資產(chǎn)證券化的強(qiáng)烈信號(hào)。中信金石基金之所以選擇蘇寧云商旗下分別位于北京、成都、重慶等地的11家優(yōu)質(zhì)門店資產(chǎn)，是對(duì)其門店資產(chǎn)價(jià)值及未來增值可能的充分肯定。在蘇寧O2O互聯(lián)網(wǎng)零售轉(zhuǎn)型過程中，這些門店對(duì)于提升用戶體驗(yàn)，建立企業(yè)品牌形象和移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展都具有重要意義，長(zhǎng)期穩(wěn)定的租賃合同也為中信此次REITs產(chǎn)品收益提供了保障。

　　對(duì)于蘇寧云商而言，通過與中信的合作，創(chuàng)新資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式，盤活存量資產(chǎn)，在獲得充沛資金回籠的基礎(chǔ)上，可以再次購(gòu)置優(yōu)質(zhì)門店，建立從購(gòu)置到運(yùn)營(yíng)的良性資產(chǎn)管理方式，持續(xù)鞏固線下門店，有利于更好的整合線上線下，完善互聯(lián)網(wǎng)零售商的O2O模式，進(jìn)一步凸顯O2O優(yōu)勢(shì)，鞏固門店優(yōu)勢(shì)資源，促進(jìn)企業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。業(yè)內(nèi)人士分析，中信金石基金此次與蘇寧云商強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，將點(diǎn)燃REITs市場(chǎng)化的創(chuàng)新激情，而O2O零售商的價(jià)值也將被大力挖掘，從而備受資本市場(chǎng)青睞。

　　蘇寧云商將推進(jìn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型

　　實(shí)際上，蘇寧云商今年上半年的業(yè)績(jī)并不理想。公司上半年?duì)I業(yè)收入同比下降7.87%，并虧損高達(dá)7.55億元，而2013年同期盈利7.34億元，這也是公司上市10年來首次出現(xiàn)半年報(bào)虧損。此次交易如果完成，更直觀的效益是將使得蘇寧云商在確認(rèn)利潤(rùn)的基礎(chǔ)上，降低資產(chǎn)負(fù)債率、改善各項(xiàng)財(cái)務(wù)指標(biāo)，并實(shí)現(xiàn)現(xiàn)金流入，增加營(yíng)運(yùn)資金。根據(jù)預(yù)期，通過此次交易，蘇寧云商將收到的交易對(duì)價(jià)不低于40.11億元，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)超過13億元的稅后凈收益。

　　蘇寧云商此次自有資產(chǎn)售后返租,融資、補(bǔ)虧、再投入將推進(jìn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。申銀萬(wàn)國(guó)證券分析，重資產(chǎn)轉(zhuǎn)輕資產(chǎn),回籠現(xiàn)金并獲增值收益。公司自有資產(chǎn)售后返祖模式在海外商業(yè)運(yùn)營(yíng)中較為成熟,一方面能獲得優(yōu)質(zhì)門店增值收益和現(xiàn)金回籠,同時(shí)能以穩(wěn)定的租金對(duì)物業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期租賃,仍實(shí)際控制門店,并未影響到公司運(yùn)營(yíng)。公司獲得資金后,可將資金再次投入到門店轉(zhuǎn)型中,建立起資產(chǎn)貨幣化、門店再投入的良性資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方式,為門店互聯(lián)網(wǎng)化、物流體系建設(shè)、市場(chǎng)營(yíng)銷等儲(chǔ)備充足現(xiàn)金,增加軍備競(jìng)賽實(shí)力。未來不排除將物流資產(chǎn)貨幣化的可能。

　　非經(jīng)常性損益改善當(dāng)年業(yè)績(jī),補(bǔ)虧為戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型爭(zhēng)取時(shí)間。受轉(zhuǎn)型進(jìn)程和高基數(shù)的影響,14H1收入增速放緩,公司14H1實(shí)現(xiàn)收入511.5億,同比下降7.89%;凈利潤(rùn)-7.55億,同比下降202.93%。而公司轉(zhuǎn)型持續(xù)推進(jìn),物流體系、線上平臺(tái)建設(shè)費(fèi)用高企。此次資產(chǎn)運(yùn)作可實(shí)現(xiàn)超過13億稅后凈收益,列支為非經(jīng)常性損益,新增收益可彌補(bǔ)轉(zhuǎn)型虧損,為轉(zhuǎn)型進(jìn)程爭(zhēng)取時(shí)間。我們認(rèn)為,應(yīng)回歸零售本質(zhì),資產(chǎn)貨幣化的有效性取決于公司運(yùn)營(yíng),經(jīng)營(yíng)情況改善才能獲得持續(xù)現(xiàn)金流,并為再次投入提供獲利可能。根據(jù)我們的跟蹤,受益于基數(shù)效應(yīng)減弱和轉(zhuǎn)型進(jìn)程,公司三季度銷售情況環(huán)比出現(xiàn)改善,同店增速為正、易購(gòu)50%以上增長(zhǎng)。

　　員工激勵(lì)、資產(chǎn)貨幣化等轉(zhuǎn)型舉措對(duì)公司形成利好。蘇寧云商此前公告針對(duì)公司中高層員工骨干推進(jìn)持股計(jì)劃,覆蓋線下運(yùn)營(yíng)管理、商品經(jīng)營(yíng)、物流服務(wù)體系的中高層人員,為轉(zhuǎn)型改革加碼;有利于提高員工凝聚力和競(jìng)爭(zhēng)力,利于在深水區(qū)思想行動(dòng)統(tǒng)一。此次探索資產(chǎn)貨幣化運(yùn)作方式,盤活存量資產(chǎn),籌得現(xiàn)金為門店轉(zhuǎn)型、物流體系建設(shè)增加投入,并因非經(jīng)常性損益防止報(bào)表虧損,為維護(hù)品牌形象和戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型爭(zhēng)取時(shí)間。公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)因低基數(shù)和轉(zhuǎn)型推進(jìn)而呈現(xiàn)季度改善趨勢(shì),現(xiàn)代物流體系計(jì)劃于2016年建成,2015年仍是投入期,但邊際改善趨勢(shì)明顯。

　　上調(diào)盈利預(yù)測(cè),維持增持。公司繼續(xù)推動(dòng)線下門店改造和布局調(diào)整,線上用戶體驗(yàn)改善,回歸零售本質(zhì),推進(jìn)全渠道經(jīng)營(yíng)模式。公司業(yè)績(jī)?cè)?4Q2環(huán)比略有好轉(zhuǎn),雙線仍繼續(xù)承壓。短期沒必要過多關(guān)注財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),更應(yīng)關(guān)注用戶體驗(yàn)改善和產(chǎn)品落地。申銀萬(wàn)國(guó)證券預(yù)計(jì)公司2014-2016年EPS為0.02元、0.03元、0.07元,對(duì)應(yīng)PE為206倍、132倍、56倍,維持增持評(píng)級(jí)。