在今年的科創(chuàng)板帶給券商投行如火如荼的新業(yè)務時，深交所的創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)走過了整整十年。

對于定位于為創(chuàng)業(yè)階段的中小成長型公司提供融資、上市服務資本平臺的創(chuàng)業(yè)板來說，亦在這10年中成為不少非龍頭券商投行業(yè)務發(fā)力的落腳點。

21世紀經(jīng)濟報道記者統(tǒng)計Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)設10年來共有超過780家企業(yè)完成IPO融資并上市，合計募集資金超過4100億元，并相應衍生出了高達272.47億元的保薦承銷費用，由不少于79家券商所共同分食。

這一過程中，以平安證券為代表的一批券商投行業(yè)務，借創(chuàng)業(yè)板東風乘風而起，成為該領域收入最高的機構(gòu)。但與此同時，激進的業(yè)務擴張也導致部分創(chuàng)業(yè)板公司帶病上市并最終暴露風險，進而給自身帶來反噬。

但也有業(yè)內(nèi)人士認為，相比于中小企業(yè)上市潮為投行團隊帶來的收入，創(chuàng)業(yè)板在制度安排上對于中介機構(gòu)的處罰力度仍然較輕，而在未來的注冊制試點中，保薦機構(gòu)應當承擔更大的信義義務和責任。

平安往事

提到創(chuàng)業(yè)板的投行業(yè)務，無人不會提起平安證券。這家總部與深交所同城關系的中小券商，至今仍是創(chuàng)業(yè)板投行業(yè)務中的最大贏家。

事實上，早在創(chuàng)業(yè)板設立的第一年，平安證券就通過僅100多人的投行團隊拿下了103家創(chuàng)業(yè)板公司中的17家，占據(jù)彼時全市場份額的14%，成為當年投行市場中當之無愧的“黑馬”。

據(jù)接近平安證券人士透露，早在創(chuàng)業(yè)板設立之前，平安證券就做好了相關準備，并將創(chuàng)業(yè)板市場視為投行的發(fā)展重心。

“當時公司已經(jīng)認為創(chuàng)業(yè)板是一個投行業(yè)務的風口，在創(chuàng)業(yè)板開板之前已經(jīng)準備了很多項目，而且還參與了和監(jiān)管部門的溝通和意見征求?！币晃磺捌桨沧C券的投行人士回憶稱。

通過創(chuàng)業(yè)板業(yè)務的崛起，平安證券的投行策略被外界評價為“高而精、準快實”。

然而好景不長，激進的力度，也讓平安證券陷入造假漩渦——2011年9月27日，由平安證券保薦承銷的農(nóng)業(yè)類企業(yè)萬福生科在創(chuàng)業(yè)板掛牌上市，不到一年時間爆出財務造假的丑聞，并引來證監(jiān)會調(diào)查。

監(jiān)管重壓下，萬福生科承認其2008年至2011年虛增了多達7.4億元的營業(yè)收入和1.6億元的凈利潤。

作為國內(nèi)首例創(chuàng)業(yè)板公司IPO造假案例的曝光，保薦機構(gòu)平安證券未能逃脫干系，最終證監(jiān)會對其作出了暫停保薦業(yè)務許可3個月、罰沒7665萬元的行政處罰決定。

然而，平安證券這次踩雷并非孤例，萬福生科造假事發(fā)前被曝光造假的中小板公司勝景山河，亦出自于平安證券之手；而在創(chuàng)業(yè)板公司海聯(lián)訊財務造假案中，平安證券也收到了來自證監(jiān)會的警告處罰。

經(jīng)手項目造假事故頻發(fā)，讓平安證券一度從行業(yè)黑馬成為投資者口中的“IPO垃圾制造者”。

非龍頭的機會

雖然處罰不斷，平安證券的創(chuàng)業(yè)板收入?yún)s仍然“瘦死的駱駝比馬大”。

21世紀經(jīng)濟報道記者統(tǒng)計Wind數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，截至2019年10月29日的十年，平安證券擔任保薦機構(gòu)的項目產(chǎn)生的保薦承銷費用合計達19.95億元，占10年來IPO項目總費用的7.32%，至今仍是在創(chuàng)業(yè)板中賺取IPO費用最多的證券公司。

不過從數(shù)量來看，目前平安證券十年間共有創(chuàng)業(yè)板項目51個，僅在行業(yè)內(nèi)排名第三。

“其實收入賺得多，主要和2010-2011年前后的IPO超募有關，當時超募的普遍存在給投行團隊帶來了超額收益?！鄙鲜銮捌桨沧C券人士坦言，“但2014年限制超募、限價發(fā)行再加上處罰等因素后，收入就受到很大的影響了?！?/p>

數(shù)據(jù)顯示，在平安證券收入前十大創(chuàng)業(yè)板項目中，多達9單項目均來自于2013之前；不僅如此，平安證券的全部51個項目中，多達46個產(chǎn)生于2013年之前，合計收入達18.35億元，而2014年之后僅貢獻了5單創(chuàng)業(yè)板項目。

這也意味著，創(chuàng)業(yè)板十年間IPO創(chuàng)收第一的平安證券，其收入的9成以上是創(chuàng)業(yè)板開市前三年內(nèi)創(chuàng)造的。

事實上，創(chuàng)業(yè)板彼時上市盛宴，也讓諸多非頭部券商在這個領域位列前茅。統(tǒng)計顯示，繼平安證券之后，國信證券、廣發(fā)證券、招商證券三家券商分別以19.55億元、18.77億元和15.29億元的保薦承銷費用收入緊隨其后，而作為行業(yè)頭部投行的中信、中信建投卻排在這四家券商之后。

不過和平安證券類似，一些創(chuàng)業(yè)板業(yè)務領先的投行收入主要也來自于開市的前三年。以國信證券為例，其操刀的59個創(chuàng)業(yè)板項目中的32個發(fā)生在2013年之前，保薦承銷費用合計達11.90億元，占十年間全部項目收費的六成以上。

當然也存在個別反例，例如廣發(fā)證券2013年之前的創(chuàng)業(yè)板項目僅有16個，而2014年之后的項目則增至39個，合計收入達13.73億元，占比達73.15%。

有分析人士指出，這與廣發(fā)證券在創(chuàng)業(yè)板開市初期卷入蘇州恒久一案有關，彼時蘇州恒久IPO因被本報調(diào)查報道揭示存在專利狀態(tài)與實際情況不符而最終流產(chǎn)，而廣發(fā)證券正是該項目的保薦機構(gòu)，并在事后受到了證監(jiān)會出具警示函的監(jiān)管措施。

“廣發(fā)在創(chuàng)業(yè)板剛開市的時候因為蘇州恒久的案子受到了一定程度的影響?！币晃唤咏鼜V發(fā)證券的投行人士表示，“但在2014年IPO重新開閘后，廣發(fā)又開始下大力度做創(chuàng)業(yè)板項目?！?/p>

在業(yè)內(nèi)人士看來，由于頭部券商投行團隊多承攬大型項目，而創(chuàng)業(yè)板定位于成長階段企業(yè)，這為一些次一線、非一線券商在該領域的業(yè)務崛起提供了機會。

“股票類投行業(yè)務的總盤子上，通常都是中信、中信建投拿第一，但創(chuàng)業(yè)板上卻是相對的次一線或非一線券商占據(jù)領先優(yōu)勢?！北本┮患抑行腿谭倾y金融分析師表示，“這一方面和這些券商不像龍頭機構(gòu)有國企、銀行等大項目資源有關，另一方面也和這些券商在成長類企業(yè)發(fā)力的既定戰(zhàn)略有關?！?/p>

處罰的短板

有業(yè)內(nèi)人士認為，在創(chuàng)業(yè)板的制度安排下，彼時監(jiān)管層對蘇州恒久、萬福生科等事件的處罰相對于其違規(guī)情節(jié)，仍然在一定程度上有所“高舉輕放”。

以蘇州恒久一案為例，彼時該公司的專利信息披露失實前已經(jīng)完成發(fā)行募集，而發(fā)行人與保薦機構(gòu)廣發(fā)證券事發(fā)后僅被要求退回相關款項，而廣發(fā)證券也僅被采取出具警示函的行政監(jiān)管措施，并未升級到行政處罰的程度。

“如果只是簡單的暫停幾個月資格或者作出罰沒款項，對于上市公司和券商來說成本都太低了，難以發(fā)揮遏制作用?！币晃唤咏O(jiān)管層的券商人士指出，“還有一些保薦機構(gòu)在和上市公司合作的過程中深度綁定，有違中介機構(gòu)的公正性、中立性定位?！?/p>

在業(yè)內(nèi)人士看來，在未來的創(chuàng)業(yè)板注冊制改革過程中，應當進一步提高對違法違規(guī)的上市公司、中介機構(gòu)的處罰力度。

“放在今天的監(jiān)管力度下，萬福生科們的造假程度甚至可以被強制退市，中介機構(gòu)的投行資質(zhì)都可以被吊銷?！鼻笆鼋咏O(jiān)管層的投行人士表示，“在即將探索的創(chuàng)業(yè)板注冊制改革上，應當通過立法等方式進一步加大對違法公司、機構(gòu)的處罰力度，從而達到優(yōu)化上市公司質(zhì)量和投資者保護的目標。”

值得一提的是，這些建議已經(jīng)被如今證監(jiān)會全面深化資本市場的重點工作所提及：“進一步加大法治供給。加快推動《證券法》《刑法》修改，大幅提高欺詐發(fā)行、上市公司虛假信息披露和中介機構(gòu)提供虛假證明文件等違法行為的違法成本。用好用足現(xiàn)有法律制度，堅持嚴格執(zhí)法，提升監(jiān)管威懾力?！?/p>

“提高投行等中介機構(gòu)的違規(guī)成本，或許在未來的創(chuàng)業(yè)板注冊制改革中并不難于期待，而這也將為創(chuàng)業(yè)板下一個十年塑造新的投行生態(tài)?！鼻笆龇倾y金融分析師坦言。