短期的には、利付債は債務(wù)置換の供給ショックによって明らかに調(diào)整されたが、生産能力の収縮の波の中で、金利債の傾向については簡単に見られない。新産業(yè)が経済成長點(diǎn)となり、新たな産業(yè)チェーンの外部融資需要と銀行の預(yù)金超過の消費(fèi)は不動(dòng)産駆動(dòng)下の重工業(yè)産業(yè)チェーンに著しく弱くなり、リスクフリー金利の運(yùn)行中樞は必ず階段を下りていく過程である。

株価牛市場(chǎng)は必ず債券の熊市を意味します。この観點(diǎn)については認(rèn)めません。過去の無リスク金利と株式市場(chǎng)のパフォーマンスは確かにプラスの関係を示していますが、この関係の駆動(dòng)因子は経済全體の需要拡大です。実際には、この関係は2014年に崩壊しました。その原因は、株式債の表現(xiàn)を駆動(dòng)するマクロ経済因子に深刻な変化があります。

2014年以前、中國の株式市場(chǎng)はリスクフリー金利と著しいプラス関係を示していました。主なロジックは経済全體の需要拡大から來ています。

不動(dòng)産投資と地方政府のインフラストラクチャは過去のコア端末の需要であり、過去の経済全體の需要の核心駆動(dòng)力でもある。不動(dòng)産とインフラ投資が加速すると、不動(dòng)産基盤をめぐる重工業(yè)産業(yè)チェーンの生産能力が相応して拡大する。そのため、過去の株式市場(chǎng)の中心的な駆動(dòng)要因は、「経済の総需要拡大-関連産業(yè)チェーンの生産能力拡大-企業(yè)収益改善-株式市場(chǎng)の上昇」だった。

過去の総需要拡大駆動(dòng)株式の牛市の運(yùn)営ロジックから見ると、不動(dòng)産とインフラは資金需要の密集型産業(yè)に屬しているため、深刻な信用飢渇癥と予算ソフト制約があり、その信用拡張の過程で銀行の貯蓄超過が消費(fèi)された。また、物価と資産価格（主に住宅価格）の上昇圧力の下で、景気過熱を防ぐため、中央銀行の「微博」金融政策は緊縮傾向にあり、両面の圧力が債券の走熊を招き、株式市場(chǎng)は金利水準(zhǔn)と関連していることを示している。

しかし、2014年以降、株式市場(chǎng)と無リスク金利の関係が崩れたのは、株式市場(chǎng)を動(dòng)かすマクロ経済要因が変化したからです。株式市場(chǎng)は過去の総需要拡大のロジックから生産能力の収縮に向かっている。総需要の下振れ-本體の生産能力のリリース-流動(dòng)性の蓄積-富の再配分-株式市場(chǎng)の上昇\u 0026 quot;は、牛市場(chǎng)の中心的な駆動(dòng)要因です。簡単に言えば、流動(dòng)性と実體財(cái)産の再配分（不動(dòng)産から金融まで）は、現(xiàn)在の株式市場(chǎng)の上昇の核心的なロジックであり、企業(yè)収益ではない。

株式市場(chǎng)が上昇する駆動(dòng)因子が生産能力の収縮であれば、株式市場(chǎng)は必ずしも債券の弱気市場(chǎng)に対応するとは限りません。端末の需要が萎縮（不動(dòng)産、インフラ）して、彼らの全産業(yè)チェーンに依存して収入源がなくなりました。自然に在庫があり、レバレッジや生産能力のプレッシャーがあります。このプロセスは、信用創(chuàng)造が逆プロセスに向かっており、企業(yè)が借金から借金返済に変わり、貯蓄超過の消費(fèi)が著しく減少したことを示しています。貨幣が緩慢である必然的な流れとなり、無リスク金利に反映されると、継続的に下りていく過程になります。

もちろん、もう一つの言い方があります。株式市場(chǎng)パフォーマンスは、経済をリードし、株式市場(chǎng)の上昇は、景気回復(fù)を反映していますが、債券は遅かれ早かれまだ弱気です。しかし、もし中國の経済成長が「舊生産能力」の発展と「新経済」の臺(tái)頭を経験していることに同意すれば、過去の簡単な不動(dòng)産駆動(dòng)から徐々に全要素生産性の向上の観點(diǎn)に転換していくことになり、新経済の回復(fù)と新たな産業(yè)チェーンの外部融資需要と銀行の超過貯蔵に対する消費(fèi)は不動(dòng)産駆動(dòng)下の重工業(yè)産業(yè)チェーンに著しく弱いことになります。この場(chǎng)合、新経済が形成されても、無リスク金利は下りを停止しますが、運(yùn)転中樞は著しく低下します。

國際経験から見ても、分かりません。株牛は債券熊の結(jié)論を意味します。

韓國を例にして、1997年のアジア金融危機(jī)の痛撃を経て、韓國政府は政府の信用保証を破って、無効部門を一掃し、経済の新たな成長點(diǎn)を積極的に育成することを決意しました。効果的に見ると、アジアの金融危機(jī)後、韓國の株式市場(chǎng)と債務(wù)市場(chǎng)は軒並み大きな波紋を呼んでいる。

1997年のアジア金融危機(jī)により、韓國政府は財(cái)閥に対する信用保証と「大而不倒」の伝統(tǒng)を破った。経済の生産能力と「老朽化」の過程で、韓國中央銀行は十分な基礎(chǔ)通貨を提供しました。また、生産能力を重ねていく過程でクレジット派生の遅れに伴い、リスクフリー金利は金融危機(jī)後にシステム的に低下している。

老朽化の過程の中で新たな立ちを伴っている。危機(jī)後、政府は新興産業(yè)減稅、信用支援と財(cái)産権保護(hù)を通じて、技術(shù)集約型中小企業(yè)の発展に良好なマクロミクロ環(huán)境を提供し、経済構(gòu)造の転換が始まった。技術(shù)集約型産業(yè)は重化學(xué)工業(yè)に取って代わって韓國経済の新たな成長點(diǎn)となり、株式市場(chǎng)の牛情は次から次へと発展してきた。新経済の上昇に伴い、韓國経済は重化學(xué)時(shí)代に別れを告げ、リスクフリー金利中樞も次の段階に入る。