12年板塊先揚(yáng)后抑，隨而跌跌不休

　　年初至今紡織服裝板塊跌幅位居所有板塊倒數(shù)第三，下半年跌幅倒數(shù)第一。我們認(rèn)為：1，終端不濟(jì)是問題根源：主要系居民實(shí)際消費(fèi)能力下滑以及產(chǎn)品性價(jià)比不如以往。2，訂貨會(huì)表現(xiàn)不佳、存貨壓力顯現(xiàn)是導(dǎo)火索。3，業(yè)績下調(diào)加速股價(jià)下滑。

　　13年仍難樂觀，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)看好下半年

　　板塊PE、PB 已接近08 年大底，但此次下跌更多反映出投資者對行業(yè)經(jīng)營模式的擔(dān)憂，未來業(yè)績還存在下調(diào)可能，估值是否到底依然謹(jǐn)慎。目前我國已形成M 型消費(fèi)，在貧富差距日益擴(kuò)大的背景下，奢侈品和低端消費(fèi)正逐漸侵蝕中檔品牌的空間，中高檔品牌未來經(jīng)營將遭遇嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

　　未來粗放式擴(kuò)張模式難以為繼，精細(xì)化單店效率優(yōu)化迫在眉睫，而估值溢價(jià)也將逐步轉(zhuǎn)移到業(yè)績確定性高、持續(xù)性強(qiáng)的公司上，而非當(dāng)期的高成長。紡織行業(yè)明年從業(yè)績增速趨勢來看好于品牌公司，主要來自于今年低基數(shù)的帶動(dòng)，但行業(yè)基本面依然不佳。結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)方面，上半年風(fēng)險(xiǎn)較大;下半年在投資者預(yù)期更加明朗，存貨壓力有望緩解的情況下，樂觀預(yù)計(jì)板塊機(jī)會(huì)最早顯現(xiàn)于三季度。

　　投資邏輯：尋找經(jīng)營壓力相對較小的公司以及率先有望走出低谷的子行業(yè)我們認(rèn)為搜于特經(jīng)營壓力相對較小，主要系公司收入規(guī)模低，店鋪基數(shù)小，現(xiàn)金流狀況良好，12 年起在華南地區(qū)率先采用大店配以低折扣率拼命跑量降低存貨風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)位始終低于美邦、森馬20-30%以維持競爭力。

　　經(jīng)銷商凈利率從縱向來看有所下滑，橫向來看依然優(yōu)于其競爭對手，未來需重點(diǎn)關(guān)注終端產(chǎn)品銷售速度。家紡行業(yè)有望率先走出低谷，之前過大的鋪貨壓力加上房地產(chǎn)嚴(yán)控需求驟降客觀上給上市公司造成沉痛打擊。主觀上公司還是強(qiáng)調(diào)開店抓銷售、搶份額，殊不知這兩年行業(yè)低谷期應(yīng)大力調(diào)整經(jīng)營思路，走出差異化路線。13 年家紡公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)惡化趨勢略微好轉(zhuǎn)，關(guān)閉無效店鋪、優(yōu)化單店效益也將走上正道，如果房地產(chǎn)銷售數(shù)據(jù)有持續(xù)向好趨勢的話，下半年可考慮配置。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　終端恢復(fù)低于預(yù)期;存貨消化低于預(yù)期;訂貨會(huì)低于預(yù)期;單店優(yōu)化低于預(yù)期。