中國(guó)証券監(jiān)督會(huì)の二融業(yè)務(wù)に関する公告は市場(chǎng)を手遅れにさせ、市場(chǎng)は短期的に調(diào)整されるが、このような大規(guī)模な調(diào)整は投資家の參入を逃したことに別のきっかけをもたらすだろう。債券利回りが引き続き下落すると、株式と債券の間の利回りが極端に拡大し、上証指數(shù)は市場(chǎng)バブルが発生した場(chǎng)合、4,200ポイントの水準(zhǔn)に上昇することができる。上記指數(shù)のバブル化ポイント：4200上記指數(shù)のバブル化ポイント：4200

中國(guó)証券監(jiān)會(huì)の2つの金融業(yè)務(wù)に関する公告は市場(chǎng)を手遅れにさせました。増分して市に入る資金が減少し、多くの情緒が打撃された場(chǎng)合、市場(chǎng)は短期的に調(diào)整され、調(diào)整は簡(jiǎn)単で粗暴になります。1999年の「五九」相場(chǎng)を參考にして、不適切な処理をすれば、今回の調(diào)整は數(shù)ヶ月間持続可能です。しかし、このような大規(guī)模な調(diào)整は、投資家の參入を逃した別のきっかけとなる。

債券の利回りが引き続き下落すると、株式と債券の間の利回りが極端に拡大し、上証指數(shù)は市場(chǎng)のバブルが現(xiàn)れた場(chǎng)合には4,200ポイントの水準(zhǔn)にまで上昇することができます。専門(mén)家の期待する10,000點(diǎn)以上ではありません。これはまだ私たちの基準(zhǔn)シナリオになっていませんが、本報(bào)告でその可能性を議論します。2014年12月24日の報(bào)告書(shū)「2015年中國(guó)の5つの意外」で議論されたように、市場(chǎng)は一時(shí)的に3,400點(diǎn)で大きな抵抗に遭いました。

1999年の「五九」相場(chǎng)：1999年5月19日、沈寂2年余りの中國(guó)株式市場(chǎng)が突然復(fù)活し、當(dāng)日の上証指數(shù)は5%上昇した。1999年6月30日になって、上証指數(shù)はわずか一ヶ月半の間に66%も上昇しました。1999年7月1日、中國(guó)は新しい「証券法」を公布し、上海株式市場(chǎng)は一日で7.6%下落しました。

相場(chǎng)の動(dòng)きや監(jiān)督官庁の役割においても、1999年と最近の株式市場(chǎng)の上昇には似たようなところが少なくないことを発見(jiàn)しました。1999年には、監(jiān)督管理機(jī)関も違法市場(chǎng)活動(dòng)を調(diào)査し、信託ファンド業(yè)界を整理し、証券市場(chǎng)の融資取引を開(kāi)放しました。1999年7月1日の暴落後、市場(chǎng)は一時(shí)的に整理され、殘りの6ヶ月で下落し続け、2000年初頭になってようやく再び上昇しました。図表1：1999年の「五九」相場(chǎng)と現(xiàn)在の比較。図表1：1999年の「五九」相場(chǎng)と現(xiàn)在の比較。

不正取引に対する監(jiān)督は短期的に市場(chǎng)を打撃することになります。先週の金曜日に取引を終えた後、中國(guó)証券監(jiān)督會(huì)は不正取引に関する調(diào)査結(jié)果を発表しました。3つの大手証券會(huì)社の2つの取引は3ヶ月間停止され、一部の主要証券會(huì)社は警告と処罰を受けました。証券監(jiān)督會(huì)の発表は市場(chǎng)を心配させた。なにしろ、1月の第二週目に、融資買(mǎi)付殘高はすでに1.1兆元を超えています。最近のピーク時(shí)には、上海市場(chǎng)の取引額は30%を超えています。

証券監(jiān)督會(huì)の発表に先立ち、上証指數(shù)は2度の試みで3,400點(diǎn)を突破しましたが、3,410點(diǎn)ではこれ以上上がりませんでした。1月9日の取引期間の最後の半時(shí)間相場(chǎng)の逆転には驚きました。私たちは「中國(guó)市場(chǎng)の価格と価値：上証は3400に等しい」（2041205）で上証指數(shù)の目標(biāo)水準(zhǔn)を3,400點(diǎn)に引き上げ、「2015年中國(guó)の5つの意外」（2041224）でこの抵抗位置の重要性を再度討論しました。

2015年の意外な一つは市場(chǎng)が最初に3,400點(diǎn)を突破するのが難しく、多くの人が待ち望んでいた大牛市の到來(lái)が遅れたことだと思います。最近の取引活動(dòng)と上記の利空要因から見(jiàn)れば、この意外はだんだん市場(chǎng)の明るい聲の中で実現(xiàn)されるようになりました。図表2：中國(guó)株式市場(chǎng)は過(guò)去、融資の買(mǎi)い相場(chǎng)が急騰したが、最近は証拠金取引が急落した。図表2：中國(guó)株式市場(chǎng)は過(guò)去、融資の買(mǎi)い相場(chǎng)が急騰したが、最近は証拠金取引が急落した。

市場(chǎng)は3,000ポイント以下の水準(zhǔn)にまで下げられますが、より良い市場(chǎng)參入の機(jī)會(huì)をもたらします。上証指數(shù)の上昇は主に総合株価の重みで支持されていることに気づきました。これらの株は人気のある融資取引抵當(dāng)です。例えば、融資取引は銀行以外の金融（主に証券會(huì)社）及び工事裝飾材料の取引額の30%を占めています。

銀行は16%ぐらいです。増分資金をこれらのプレートに投入すると、指數(shù)の重みが高くなり、これらのプレートの下落は全體の市場(chǎng)にダメージを與えます。もし大市が急落したら、証券會(huì)社が保証金を追納して強(qiáng)引に倉(cāng)庫(kù)を平らにする可能性も排除できません。今週の融資取引の殘高はすでに人民元の1.1兆元から人民元の7,600億元まで下がっていますが、同時(shí)に指數(shù)の上昇の動(dòng)きと取引量の同時(shí)下落が発生しました。

株の買(mǎi)い越しは深刻だ。以上のすべての事実は市場(chǎng)が深さ調(diào)整に直面していることを示しています。もし発生するならば、回転は一回の簡(jiǎn)単で粗暴で殘酷な調(diào)整で、過(guò)去2ヶ月の內(nèi)に市場(chǎng)の急速な上昇と同じです。

低収益率の環(huán)境下で、論理的に安定した収益率のリターンを追求するのは前の指數(shù)の上昇の原因です。2014年の投資展望報(bào)告書(shū)でグローバル資本支出の見(jiàn)返りを議論し、世界の生産能力過(guò)剰と商品スーパーサイクルの終わりを示唆しています。2014年、主要商品価格（特に原油価格と鉄鉱石価格）が下落し、このテーマを十分に示しています。商品の価格が暴落し、通帳の圧力が大幅に下がった。

全世界が通帳の下落予想の影響を受けている狀況で、債券の利回りは下落しています。ドイツと日本の2年間の債券利率は低下しています。世界の中央銀行が利上げを抑えるために努力しているため、投資家は一定の収益率と一定の確実性のある製品を投資するように迫られています。多くの中國(guó)の大型ブルーチップ株、特に香港に上場(chǎng)している會(huì)社は、これらの利回り追求の投資家のニーズに応えることができます。このロジックが正しければ、予想値の低いH株と多くのA株が上場(chǎng)する大型ブルーチップの過(guò)小評(píng)価株は依然として買(mǎi)い買(mǎi)い買(mǎi)いの選択である。

最近の大市の急騰を経験して、専門(mén)家たちはさまざまな理由で大市の上昇を説明しようとしています。最もよく言われている原因は、改革配當(dāng)金、無(wú)リスク金利下落と実體経済の末尾リスクが低下していることです。しかし、率直に言うと、市場(chǎng)は4ヶ月未満で60%以上上昇しています。これは改革や基本的な要因の変化とは関係がありません。

リスクフリー金利はかなり観察しにくい上に、すでに上昇しているはずです。その理由は、負(fù)擔(dān)するリスクにかかわらず、「剛體換金」のイメージが破れることです。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)と海外市場(chǎng)の両方で、債券の利回りが低下していることが分かりました。株式市場(chǎng)は引き続き上昇しています。収益率を追う論理は、國(guó)內(nèi)や國(guó)際市場(chǎng)の事態(tài)をうまく説明できるようだ。

このロジックが成立すれば、金融融券取引は牛市の主要な推進(jìn)力ではなく、加速器だけです。つまり、金融融券取引は市場(chǎng)の上昇軌跡の角度を変えましたが、市場(chǎng)の方向は変えられませんでした。したがって、調(diào)整後の市場(chǎng)の上昇は減速するが、停止しない。実際には、現(xiàn)在の預(yù)金は20年ぶりのペースで増加していることが分かりました。これは重要な証拠です。中國(guó)の投資家は預(yù)金を株に引っ越しています。このような転換は実は市場(chǎng)の最近の動(dòng)きの背後にある重要な推進(jìn)者の一つです。

4200點(diǎn)に達(dá)するかもしれません。長(zhǎng)期債の利回りが引き続き下落すれば、市場(chǎng)は再びバブル化の極端な水準(zhǔn)に踏み出します。市場(chǎng)の大幅な上昇に基づいて、市場(chǎng)の人々は次から次へと憧れています。A株バブルに発展し、最終的には10,000點(diǎn)以上のレベルに達(dá)します。私たちはこの狀況を熟考した。私たちは市場(chǎng)がバブル化の極限に向かっていくなら、市場(chǎng)の最終水準(zhǔn)はどこにあるかを推測(cè)したいです。

私たちは利回りと債券利回りの差を使って、市場(chǎng)の動(dòng)きの極端な程度を見(jiàn)積もっています。私たちは、利回りの差の変化が株価と逆相関していることを発見(jiàn)しました。最も深い変化は2007年末と2009年末の株式市場(chǎng)のピーク時(shí)期と一致しています。若し債券収益率は、金融緩和政策によって3%まで下落し続けることができ、また株価と債券利回りの差の変化が2007年と2009年のピーク時(shí)の極端な水準(zhǔn)に達(dá)すると、収益率現(xiàn)在の6%からやや高いレベルを5%に引き上げ、上証総合指數(shù)を4200ポイントに引き上げる。

なお、市場(chǎng)価値の成約比率（従來(lái)は予測(cè)市場(chǎng)のピークとして使われていた）も底に觸れていることに注目しています。つまり、市場(chǎng)は極端に向かっているようです。このような傾向が現(xiàn)れたのはアラビアンナイトではなく、スイスのフランと債券の収益率も歴史的な進(jìn)化を遂げているからです。それでも、このような狀況はまだ私たちの基本的な狀況ではないと強(qiáng)調(diào)しなければならない。市場(chǎng)が短期的な利空を経験した後、調(diào)整の試練に耐えられるまで。図表5：中國(guó)の株と債券の利回りの差がバブル化の極端な水準(zhǔn)に達(dá)すると、上海株式市場(chǎng)は4200ポイントに上昇することができます。図表5：中國(guó)の株と債券の利回りの差がバブル化の極端な水準(zhǔn)に達(dá)すると、上海株式市場(chǎng)は4200ポイントに上昇することができます。図表6：過(guò)去數(shù)ヶ月の市場(chǎng)価値の取引比率はすでに極致に達(dá)しました。これは市場(chǎng)が次第にピークに達(dá)するリード指標(biāo)です。